水涨船高 郑糖温和牛市

　郑糖自4月中旬开始稳步上涨，5月上旬后期价突然掉头下跌，回吐了近半涨幅。上涨动力来自于国际糖市基本面的利多推动，而下跌回调更多是商品市场大环境下的跟风调整。

　　干旱带来巴西减产

　　自去年10月起至今，南美洲大部分地区天气都偏旱，其中作为甘蔗主产区的巴西中南部也不例外，累计降雨量同比下滑了26%。从年初市场机构就有预期巴西今年的甘蔗生产会受到干旱影响，到4月巴西新季开榨后，减产的预期逐渐得到证实。

　　Unica最新公布的报告显示，巴西中南部地区糖厂4月下半月压榨甘蔗2959.4万吨，同比减少22.51%;产糖151.5万吨，同比减少25.49%;乙醇产量同比下降19.92%，至12.84亿升。糖厂使用44.54%的甘蔗产糖，低于上榨季同期的45.76%。2021/22榨季截至4月底中南部已累计压榨甘蔗4525.9万吨，同比减少25.44%，累计产糖214.8万吨，同比减少28.51%，累计产乙醇21.17亿公升，同比下降22.14%，平均制糖比例为42.68%， 上榨季同期为43.78%， 平均甘蔗出糖量(ATR)为每吨116.69千克，低于去年同期的118.65千克。甘蔗技术中心收集的58个样本工厂的初步信息显示，4月份甘蔗单产为每公顷79.8吨，比去年同期下降10.7%。

　　祸不单行，除了干旱，油价回暖带动燃料乙醇价格回升也影响着食糖生产。目前巴西乙醇折糖价已经达到17.3美分/磅，超过了原糖价格，这可能会压低后期巴西的制糖比例。多数机构都已经下调了对巴西21/22榨季产糖量的预估，大多在3500-3600万吨，其中最为悲观的丰益国际预估巴西产糖量将从上榨季的3850万吨下降至3100-3300万吨。巴西国家商品供应公司Conab最新发布的21/22年度初步预估显示，中南部甘蔗产量预计为5.748亿吨，同比下降4.6%，糖产量预计为3580万吨，同比下降6.4%，这将是2018/19年度以来的最低产量。

　　印度增产难补空当

　　巴西之外能够影响全球糖价的两个主要国家就是泰国和印度。泰国20/21榨季于3月末已经结束，产糖757万吨，同比下滑8.5%，减产70万吨，造成减产的原因依然是干旱。印度20/21榨季也接近尾声，截至4月30日累计产糖2991.5万吨，同比增加15.9%。市场机构普遍预估印度本榨季增产约350万吨。

　　粗略测算，巴西今年的产糖量保守估计下滑300万吨，加上泰国减产70万吨，就超过了印度350万吨的增产量。从贸易角度看，巴西的减产会直接影响其出口能力，而印度的增产并不能即刻通过出口来进行转移。印度食糖生产成本较高，需要印度政府财政补贴才能实现出口。20/21榨季印度政府补贴的出口配额量是600万吨，根据市场报告，目前印度已经签订540- 550万吨的食糖出口合同，超过了90%的出口配额量。

　　如今印度疫情滔天，其财政是否还有能力继续补贴出口实难预估，且近期有多家印度港口宣布因疫情遭遇不可抗力，无法保证正常运转，这令市场担心印度出口延迟影响全球供应链。反过来想，如果印度糖出口缺位，就会导致下半年国际食糖供给紧张，届时糖价会上涨直至满足印度糖出口需求，机构估算这个价格水平应在19美分/磅以上。

　　进口糖托底国内市场

　　根据中糖协的报告，截至4月底，20/21榨季全国已累计产糖1053.96万吨 ,比上制糖期同期多产糖32.98万吨。目前除云南少数糖厂还在生产外，全国多数产区都已收榨，预计本年度国内食糖产量1066万吨，增产25万吨。我国的食糖消费基本维持在1550万吨左右，由于国储暂无抛储意向，产需间的巨大缺口主要靠进口来弥补，预估今年的进口量会超过500万吨。

　　随着原糖价格的上涨，进口原糖加工成本也水涨船高，配额外巴西进口原糖加工成本已经接近5600元/吨，这和广西糖厂的生产成本基本持平。从产需均衡的角度看，要满足国内的总需求，国内糖价就必然会给加工糖利润空间，保证加工糖能进入国内。当前，配额外巴西进口原糖加工利润已经微薄，如果原糖涨价，国内糖价只有跟随上涨才能保证加工糖厂有足够的利润空间进行生产。

　　郑糖温和牛市

　　总体来看，干旱导致巴西减产奠定了年内国际糖市的多头格局，乙醇价格的上涨又从另一个维度抑制了巴西的产糖量，印度的增产不能有效改善国际食糖供给偏紧的局面，三四季度国际食糖贸易流会比较紧张，糖价走升可能性较大。国内食糖供需在总量上没有问题，但进口成本的持续上升会托底国内糖市，推动国内糖价跟随外盘上涨，温和牛市为主。郑糖在5600以下受到进口糖成本支撑，没有下跌空间，逢回调特别是基差达到100元/吨时做多是较好的策略。