金融危机颠覆“有效市场假说”

■ 环球视线

　　□华富嘉洛证券 梁家明

　　一场金融海啸加上其余波引发的欧洲主权债务危机，除了为金融市场及实体经济带来了重大伤害外，不少传统经济学的殿堂级理论均受到冲击挑战。近期《华尔街日报》就金融危机引发经济学大反思这一题目，访问了几位著名的金融及经济学学者，当中“有效市场假说”(efficient market hypothesis，EMH)的问题值得投资者关注。

　　人们曾经颇为肯定地相信“市场”会始终以高效、理智的方式健康地发挥作用，然而近年金融市场引发的危机，却大大粉碎了人们对“市场”的信心。

　　伦敦经济学院教授曼宁(Alan Manning)说，一直以来，经济学中一个非常有影响力的学派，坚信市场不会出错，即“有效市场假说”，这一观点在全球经济长期繁荣的阶段获得了巨大的影响力。现在，钟摆又摆了回来。因为市场永远不会把事情弄得一团糟的观点显然看起来不那么可信。他说，现在人们研究的重心转向市场将会以何种方式出错，以及如何以最佳方式规范市场。

　　根据“有效市场假说”，市场是有效的，有关资产信息都会反映到资产价格上，因此，其价格与其基本价值相符，任何投资者都不可能在市场上获得超额利润。 “有效市场假说”认为，当金融市场的资产价格充分反映所有信息，市场必定是有效率的，而当有新的信息出现时，金融产品的价格是会快速高效调整的。

　　该假说还认为，理性的交易者能够正确评估证券的价值，如果还存在很多非理性交易者，那么一方面如果非理性交易者的非理性行为相互抵消，则对市场的有效性没有影响。另一方面，如果非理性交易者的非理性方向是相同的，这时候由于套利的存在，短期内的价格偏离很快也会得到纠正，从而使市场能够恢复效率。

　　然而，金融海啸之后，市场对“有效市场假说”的质疑铺天盖地。明显地，金融海啸前的价格偏离无法获得纠正。市场对此的解说颇多，而笔者以为，金融产品的过度创新乃假说失效的关键原因之一。原本随着信息科技的发展，信息的流通应更具效率，“有效市场假设”理论应该更加获得肯定。然而，金融产品过度创新导致信息传递效率大降，金融产品被一层一层地打包出售，对投资者而言，这明显地影响了产品信息的传递，再加上人类行为中“贪婪”与“自私”，各种以创新为名的会计及账目操作，各种不计后果的杠杆模式，最终导致这场百年一遇的金融灾难发生，并打破“有效市场假说”这一经济学上的殿堂级理论。

　　不过，正如英国剑桥大学Judge商学院宏观经济学讲师基特森(Michael Kitson)所说，经济学思想的最大转变通常发生于危机之后。看来，一如金融市场改革，经济学理论亦面临着翻天巨变的关键时刻。