固本培元 股指筑底反弹

固本培元，股指筑底反弹

　　――股指期货月报20210505

　　摘要

　　全球经济持续复苏，疫情反复制约节奏

　　全球新冠疫苗加速接种，中美经济同步复苏；印度等国新增确诊病例出现大幅反弹，疫情管制再度掣肘经济，市场不确定性增加。国内经济稳步复苏背景下，大宗商品价格高企支撑周期板块延续强势。

　　货币政策宽松基调未变，市场预期边际变化渐酿

　　美联储议息会议定调货币政策维持宽松局面，但M2增速放缓，市场加息预期增强；国内政治局会议强调宏观政策不急转弯，稳定市场预期；随着生产原料价格的上涨，国内通胀压力渐升，稳货币、紧信用的局面仍将延续。

　　北上资金入市积极，指数估值调整动能趋弱

　　沪深两市成交金额低位回升，北向资金入场积极性增加，表明市场参与者的风险偏好有所回升；沪深300市盈率高位回落后，继续调整的动能趋弱。

　　操作策略：

　　整体上看，美国货币政策延续宽松，财政刺激政策加码，经济复苏节奏较快，美股延续强势，但加息预期的增强使得市场的不确定性增加。国内经济复苏节奏趋缓，政治局会议稳定市场的政策预期，国内流动性收紧的担忧有所改观，或将提升市场的风险偏好。沪深300指数经过近两个月的震荡筑底后，反弹动能逐渐增强，5月份或突破5300点关口，呈现震荡上行的趋势。单边方面，震荡偏强思路对待，逢低试多为主；套利方面，多IC空IF逐渐减持。期权方面，以卖出宽跨策略和牛市看涨价差策略为主。

　　一、行情回顾

　　4月份，新冠疫苗的快速接种和新冠疫情的拐头为全球经济的复苏提供有力支撑,全球主要经济体货币宽松政策延续,欧美股市继续上扬；印度和日本的疫情出现反弹，股市受到牵连。国内市场在经过调整后出现反弹，创业板涨幅高达12.1%。

　　图1：全球股票市场涨跌幅（4月）

　　4月份，A股七大股指多数录得上涨。其中，创业板表现最为强，涨幅达12.1%；而上证50表现相对较弱，跌1.4%。中证500走势强于上证50和沪深300，顺周期板块走强对中证500形成强有力支撑。

　　图2：国内主要指数涨跌幅（4月）

　　行业方面，医药、有色、钢铁三大板块涨幅较大，公用事业、建筑装饰和国防军工板块跌幅居前。在商品仍处超级周期的背景下，顺周期板块依旧为市场的投资主线，与此同时，医药生物作为机构资金长期布局的赛道，重新获得青睐。

　　图3：申万一级行业涨跌幅（4月）

　　期货方面，沪深300主力连续合约一季度呈现冲高回落，4月份处于盘整筑底阶段，期货贴水现货的局面仍在延续。

　　图4：沪深300期货连续合约

　　图5：沪深300期货贴水

　　从结构上看，中证500表现要强于上证50指数和沪深300，顺周期板块的走强,大金融板块上行乏力的局面仍在延续。4月份,周期股在大宗商品维持强势的格局下仍有上行动能, IC强于IF趋势仍将持续在季度上半段仍将持续, 但随着沪深300成分股经过大幅回调后，超跌反弹动能渐聚，二季度后半段两者或将趋于平衡。

　　图6：跨品种价差

　　二、国内经济：经济复苏状态延续，边际动能趋弱

　　4月份，中国制造业PMI为51.1%，比3月下降0.8个百分点；在3月数据单月反弹后， 4月PMI再度下行。4月中国制造业PMI为51.1%， 较上月大幅下降0.8个百分点。新订单指数为52.0%， 比上月回落1.6个百分点， 新出口订单指数为50.4%， 较上月下降0.8个百分点， 反映内外部需求扩张均有所放缓。新订单指数―产成品库存指数大幅回落1.7个百分点， 反映经济增长动能趋弱。整体来看， 在排除3月季节性和疫情因素干扰后， 4月PMI的回落反映了宏观流动性趋紧的背景下经济增长动能趋弱的态势， 当前处在冲刺本轮经济复苏周期顶部的区域.

　　图7：中国制造业PMI

　　3月份，社会消费品零售总额同比增长34.2%，增速比上月加大。其中，汽车行业增速明显。数据显示，3月汽车销售252.6万辆，同比增长74.9%。第一季度累计销售648.4万辆，同比累计增长75.6%。然而芯片的短缺，或将掣肘汽车市场的销量持续增长。

　　图8：社会消费品零售总额同比增速

　　一季度，全国固定资产投资（不含农户）95994亿元，同比增长25.6%，环比增长2.06%；两年平均增长2.9%。其中3月份固定资产投资（不含农户）比上月环比增长1.51%。分领域看，一季度基础设施投资同比增长29.7%，两年平均增长2.3%；制造业投资同比增长29.8%，两年平均下降2.0%；房地产开发投资同比增长25.6%，两年平均增长7.6%。

　　随着新冠疫情得以有效控制，年内财政政策刺激力度环比料将趋弱，基建投资增速仍有压力，全年仅能够维持中性平稳；而房地产投资随着供地面积的增加仍能够维持一定韧性。

　　图9：固定资产投资额（累计同比）

　　进出口方面，一季度，货物进出口总额84687亿元，同比增长29.2%。出口46140亿元，同比增长38.7%；进口38547亿元，同比增长19.3%。进出口相抵，贸易顺差7593亿元。3月份，进出口总额30228亿元，同比增长24.0%。出口15554亿元，同比增长20.7%；进口14674亿元，同比增长27.7%。贸易结构继续优化。

　　图10：进出口金额同比（人民币计价）

　　三、宏观调控：固本培元，政策不急转弯

　　4月30日，中央政治局会议定调“恢复不均衡，基础不稳固”，保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性，不急转弯。我国经济恢复取得明显成效，经济运行开局良好，高质量发展取得新成效；要辩证看待一季度经济数据，当前经济恢复不均衡、基础不稳固。要用好稳增长压力较小的窗口期，推动经济稳中向好，凝神聚力深化供给侧结构性改革，打通国内大循环、国内国际双循环堵点。

　　要精准实施宏观政策，保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性，不急转弯，把握好时度效，固本培元，稳定预期，保持经济运行在合理区间，使经济在恢复中达到更高水平均衡。积极的财政政策要落实落细，兜牢基层“三保”底线，发挥对优化经济结构的撬动作用。稳健的货币政策要保持流动性合理充裕，强化对实体经济、重点领域、薄弱环节的支持。

　　（一）大宗商品价格持续上涨推升通胀

　　中国3月CPI同比上涨0.4%，预期涨0.2%，前值降0.2%；PPI同比上涨4.4%，涨幅比2月扩大2.7个百分点。3月CPI同比由降转涨，PPI涨幅扩大，价格总体稳定；从同比看，由于翘尾负向影响大幅减弱，CPI由2月下降0.2%转为上涨0.4%，食品中，猪肉价格下降18.4%，降幅扩大3.5个百分点。从环比看，受国际大宗商品价格上涨等因素影响，PPI上涨1.6%，涨幅比2月扩大0.8个百分点。

　　针对3月份的物价走势，国家发改委回应表示，从后期走势看，我国统筹疫情防控和经济社会发展取得重大成果，国内产业循环、市场循环、供求循环在明显加快，有利于物价平稳运行的因素不断增多增强，预计今年CPI将呈现“前低后稳”的走势。总体判断此轮生产资料价格上涨是阶段性的，预计全年PPI呈“两头低、中间高”的走势，下半年将有所回落。

　　此外，国务院金融委召开第五十次会议强调，要保持宏观金融政策的连续性、稳定性和可持续性，执行好稳健的货币政策，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，促进经济平稳健康运行。就业是最大的民生，宏观政策的首要目标是保就业和保市场主体。要保持物价基本稳定，特别是关注大宗商品价格走势。

　　图表11 ：CPI当月同比

　　（二）货币政策维持稳健，不急转弯

　　3月末，广义货币(M2)余额227.65万亿元,同比增长9.4%，增速比上月末和上年同期均低0.7个百分点；狭义货币(M1)余额61.61万亿元，同比增长7.1%，增速比上月末低0.3个百分点，比上年同期高2.1个百分点；流通中货币(M0)余额8.65万亿元，同比增长4.2%。

　　2021年宏观政策的定调，仍然是积极财政政策、稳健货币政策。通胀压力回升或对货币政策的宽松力度形成制约，二季度延续稳货币、紧信用组合。

　　图表13：M1与M2同比增速

　　一季度，社会融资规模增量累计为10.24万亿元，比上年同期少8730亿元，3月末社会融资规模存量同比增长12.3%。其中，一季度人民币贷款、未贴现的银行承兑汇票、股票融资同比增加较多；企业债券和政府债券同比明显少增，信托贷款同比多减，对冲了上述因素对社融的拉动。

　　图表14 ：社会融资规模

　　（三）预算赤字率下降 地方债发行节奏趋缓

　　2021年预算赤字率3.2%，对应的赤字规模为3.57万亿元，但如果扣除调入资金和结转结余的使用，公共预算实际超支预计为5.24万亿元，对应的实际赤字率为4.7%，低于2020年的6.2%，甚至不及2019年的4.9%。

　　财政部此前公布了今年一季度地方政府债券发行量情况，1-3月份发行量达到8951亿元，而去年同期则发行了约1.61万亿元，可见今年发行量远少于去年同期水平，且主要为再融资债券。

　　图表15：地方债发行

　　图表17：印度新冠肺炎新增病例

　　（二）财政政策更加积极 货币政策延续宽松

　　美国财政刺激政策持续加码。2月27日，美国众议院投票通过了1.9万亿美元（约合人民币12万亿元）新一轮经济救助计划。这项由美国总统拜登提出的总额达1.9万亿美元的新一轮经济救助计划，旨在为受新冠疫情影响的美国家庭和企业提供财政支持。此外，该计划还将为新冠疫苗接种提供200亿美元的资金，为新冠病毒检测提供500亿美元的资金，为地方政府提供3500亿美元的资助金。近期，美国总统拜登寻求将2022财年预算增加8.4％，至1.52万亿美元。2022财政年度将于2021年10月开始。拜登的预算计划寻求在国内重点项目上的开支增加16%，这一要求是拜登数万亿美元的新基础设施开支的基础上提出的。美国政府官员表示，拜登的初步预算提案不包括2万亿美元的基础设施提案或税收改革。

　　美联储议息会议符合预期，宽松政策边际变化。美国联邦公开市场委员会（FOMC）公布最新利率决议，将基准利率维持在0%-0.25%区间不变，将超额准备金率（IOER）维持在0.1%不变，将贴现利率维持在0.25%不变，符合市场的普遍预期。此外，会议的主要观点：1、复苏仍然不平衡、不完整，劳动力市场状况继续改善，失业率依然高企。2、今年通胀的暂时上升不符合加息的标准，在劳动力市场仍然疲软的情况下，不太可能看到通胀持续上升。3、现在还不是开始谈论缩减购债规模的时候，经济活动最近刚刚回升，要达到标准还需要一段时间。4、非常担心疫情对就业市场留下永久伤痕，没有看到之前担忧的“经济长期创伤”水平。5、一些资产的价格高企；整体金融稳定情况参差不齐，但风险可控。6、如有需要，将使用工具来支持联邦基金利率，确实预计短期利率会有进一步下行的压力。

　　美国M2同比增速持续攀升，截至3月份季调19.89万亿，同比增速维持在24.24%，增速出现回落。市场对于年底货币收紧的预期愈加强烈。

　　图表18：美国M2同比增速

　　五、资金层面：避险情绪提升，外资入市积极

　　4月份，沪深两市成交日平均金额探底回升，北向资金净流入526亿，外资入市的积极性有所提升，市场参与者的风险偏好提振，大盘逐渐进入筑底反弹阶段。

　　图19：两市成交金额

　　图20：北上资金净流入

　　融资融券余额增幅趋缓。截止4月29日，融资余额15155亿，上升势头趋缓。展望二季度，A股市场的整体交易活跃度在二季度末有望得到提升。

　　图表21：融资余额

　　从新增投资者人数上来看，中国结算发布数据显示，2021年3月新增投资者247.74万，同比增31%，期末投资者数18395.61万，同比增长12.62%。新增投资大幅增长而市场成交量未见起色，或跟存量客户的观望态度有关。

　　图表22 ：新增投资者人数(万)

　　六、估值修复：A股估值高位回落 （一）企业盈利持续修复

　　3 月工业企业利润总额累计同比增速大幅加速至 137.3%，基数偏低影响非常显著；与19年同期相比较，同比增长40.7%，并且超过18年、17年历史同期。

　　图表23 ：工业企业利润累计同比

　　从行业估值的分位数来看，家用电器、食品饮料、休闲服务和汽车等行业的估值处于历史相对高位，而农林牧渔、采掘、轻工制造、房地产、建筑装饰、通信和非银金融等行业处于相对历史低位，高估值板块的估值下杀及低估值板块的修复行情值得关注。

　　图表25：行业估值

　　顺周期板块延续强势和大金融板块持续低迷，中证500表现相对强势，领涨三大指数。

　　图表26：三大指数行业分布

　　七、行情展望及操作策略

　　全球新冠疫苗加速接种，中美经济同步复苏；印度等国新增确诊病例出现大幅反弹，疫情管制再度掣肘经济，市场不确定性增加。国内经济稳步复苏背景下，大宗商品价格高企支撑周期板块延续强势。美联储议息会议定调货币政策维持宽松局面，但M2增速放缓，市场加息预期增强；国内政治局会议强调宏观政策不急转弯，稳定市场预期；随着生产原料价格的上涨，国内通胀压力渐升，稳货币、紧信用的局面仍将延续。沪深两市成交金额低位回升，北向资金入场积极性增加，表明市场参与者的风险偏好有所回升；沪深300市盈率高位回落后，继续调整的动能趋弱。

　　整体上看，美国货币政策延续宽松，财政刺激政策加码，经济复苏节奏较快，美股延续强势，但加息预期的增强使得市场的不确定性增加。国内经济复苏节奏趋缓，政治局会议稳定市场的政策预期，国内流动性收紧的担忧有所改观，或将提升市场的风险偏好。沪深300指数经过近两个月的震荡筑底后，反弹动能逐渐增强，5月份或突破5300点关口，呈现震荡上行的趋势。单边方面，震荡偏强思路对待，逢低试多为主；套利方面，多IC空IF逐渐减持。期权方面，以卖出宽跨策略和牛市看涨价差策略为主。