中信期货：锌矿持续吃紧 中期锌价维持向上驱动

　文：有色组 郑琼香

　　转自中信期货2021月3月3日策略报告

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　　核心要点

　　中短期来看，锌矿供应偏紧格局尚难扭转，锌矿加工费低位调整的趋势预计还将持续一段时间。

　　主要为，其一，疫情风险再度爆发，秘鲁锌矿供应运输干扰上升；其二，国内锌产业链上整体锌矿库存偏低，节后炼厂原料补库需求再起；其三，国内锌矿生产处于季节性淡季，全面恢复正常生产需等待至4-5月份。我们通过测算估计，今年上半年国内锌矿供需维持紧平衡格局。

　　中期锌市场展望：锌供需格局向好，基本面有望接力宏观面，中期锌价(21075, -155.00, -0.73%)维持向上驱动。进入3月，国内将迎来传统消费旺季，我们认为，在出口延续强势以及房地产后端保持韧性的支撑下，国内消费旺季有望兑现。同时中期锌矿供应仍偏紧，将制约冶炼提升的节奏和空间。故国内锌锭库存会不断去化，低库存将提振锌价和沪锌期货近远月价差的走阔。

　　操作方面，建议中期锌维持多头思路为主，并把握回调后的加仓机会；关注和把握沪锌买近月卖远月机会。

　　风险因素：国内消费回归不及预期，流动性拐点预期升温。

　　正文

　　一、前言

　　市场预期2021年海内外锌矿供应将逐渐回归，并可能再度转向小幅过剩。但中短期来看，锌矿供应偏紧格局尚难扭转，现阶段锌矿加工费仍持续调整。继2月份锌矿进口矿月度加工费下调10美金/吨至65-75美金/吨后，3月份国内自产矿加工费也下调150元/吨至3700-4000元/吨，进口矿加工费持稳于65-75美金/干吨。往后来看，锌矿加工费低位调整的趋势预计还将持续一段时间。

　　主要为，其一，疫情风险再度爆发，秘鲁锌矿供应运输干扰上升；其二，国内锌产业链上整体锌矿库存偏低，节后炼厂原料补库需求再起；其三，国内锌矿生产处于季节性淡季，全面恢复正常生产需等待至4-5月份。

　　二、秘鲁疫情再度爆发，矿料供应和运输干扰上升

　　中国锌矿对外依赖度达到30%以上，秘鲁仅次于澳大利亚，为中国第二大锌矿进口来源国家。2020年秘鲁锌矿产量约为132万吨，中国从秘鲁进口的锌矿量为59.7实物万吨，占中国整体进口量16%左右，相当于中国锌矿全部需求量约5%依赖于秘鲁。

　　海外发达国家在疫苗不断推进下，疫情趋于可控，但第三世界国家的疫情控制尚不容乐观。继2020年秘鲁出现两轮疫情风险后，2021年1月下半月以来秘鲁疫情再度爆发。且3-6月为南半球的秋冬季节，后期秘鲁的防疫压力依然凸显。1月31日秘鲁开始封锁首都利马和9个大区，持续至2月14日，之后进一步延长封锁至28日。3月1日-14日，秘鲁解除“极高端”地区的强制性社会隔离，但高风险地区仍面临限制。其中省际陆路运输能力限制为50%-100%。

　　类比2020年秘鲁的两轮疫情，第一轮疫情对于矿生产冲击和中国矿进口影响十分凸显，第二轮生产影响较小，但中国锌矿进口方面表现出了不稳定性。

　　今年此轮疫情下，秘鲁2月份封锁10个区，3月上半月对省际陆路运输持续限制，再度对矿料供应形成了干扰。矿山生产方面，对大中型矿山的生产影响较为有限，主要冲击到小型矿山的生产，同时明显波及到了开发项目的进展。疫情封锁更主要的影响在于矿料的运输，疫情爆发导致了秘鲁国内社区问题矛盾的激化，经济下滑、居民失业、封堵道路。因此，从封锁区域往外运输矿料的难度加大，以及矿料出口的配套受阻。

　　此次秘鲁封锁区域中包括了Ancash区的Antamina矿山（2019年锌矿产量30.3万吨），以及Pasco区的Volcan旗下的Neves Corvo矿山（2019年锌矿产量7.3万吨，铅矿产量0.5万吨）。此外，秘鲁锌矿产能较大的矿山Cajamarquilla产能30.542实物万吨、Yauli产能9.892实物万吨、Cerro Lindo产能9.492实物万吨、Chungar产能5.02实物万吨。

　　1月31日秘鲁10个区开启封锁，船期传导下，将开始反馈在3-4月份中国的锌矿进口上。加上2-3月份为南美的雨季，对运输发货不利。故后期我们需持续跟踪从秘鲁出口的矿料发货量的表现。

　　三、国内矿山生产处于淡季中，4-5月才全面恢复

　　国内锌矿生产方面，高利润提振下，今年春节期间，国内矿山正常生产比例略高于往年。但由于季节性原因，春节期间及春节前后，据我的有色网对国内129家铅锌矿调研，开工比例处于50%以下。随着气温回升，以及部分矿山检修结束，3月底部分矿山将趋于回归。但国内高寒地区矿山的生产全面恢复需等待至4、5月份。

　　四、国内锌产业链锌矿补库需求再起

　　今年春节前国内炼厂原料库存水平低于往年，今年北方炼厂多为1个月-个半月，南方炼厂为1个月左右，均分别低于往年节前接近两个月和一个半月左右的水平。经过春节消耗后，国内炼厂原料库存水平再度下降至相对低位。同时，1-2月份，由于春节、物流运输等因素限制，港口的库存水平处于中位。因此，春节后国内锌产业链整体锌矿库存水平均偏低，产业链尤其是炼厂补库需求再度抬升。中期来看，锌矿刚性需求也将持续提升。

　　五、中期锌矿供应偏紧格局尚难扭转

　　从海外锌矿供应来看，之前疫情期间暂停的海外锌矿项目，自2020年下半年以来生产在持续恢复中。不过，此轮有色价格的上涨，对于海外矿山开启新一轮资本支出的提振尚不明显。而前期延迟投放的锌矿新建项目，将集中于下半年投放。故中期国内锌矿进口量同比或温和回升，预计下半年进口锌矿量才有望再度加速流入国内。

　　综上分析，我们判断，短中期锌矿供应偏紧格局仍难以扭转，预计需等待至2季度末端，国内北方矿山恢复正常生产，以及海外复产项目和新增产能逐渐释放增加，锌矿供应才可能缓慢转向宽松格局。同时，现阶段锌矿供应的偏紧态势，叠加持续低位的加工费，将制约中期国内冶炼的上升空间和上升节奏。

　　六、中期锌市场展望

　　拜登1.9万亿美元刺激计划的推进，将强化经济复苏预期。同时，美国经济实质性好转前，美国货币政策转向的风险较小，这将继续奠定有利于有色金属价格强势的政策环境。同时，锌供需格局向好，基本面有望接力宏观面，中期锌价维持向上驱动。

　　进入3月，国内将迎来传统消费旺季，我们认为，在出口延续强势以及房地产后端保持韧性的支撑下，国内消费旺季有望兑现。同时中期锌矿供应仍偏紧，将制约冶炼提升的节奏和空间。故国内锌锭库存会不断去化，低库存将提振锌价和沪锌期货近远月价差的走阔。

　　操作方面，建议中期锌维持多头思路为主，并把握回调后的加仓机会；关注和把握沪锌买近月卖远月机会。

　　风险因素：国内消费回归不及预期，流动性拐点预期升温