研究资讯｜2021白糖年报——黎明前曙光将现 破晓时乍暖还寒

2021

白糖年报-报告导读

2020/21年度，印度、泰国、欧盟减产已成定局；巴西该年度增产，但预计即将到来的2021/22榨季减产。需关注印度补贴政策延迟发布后的出口情况，以及原油、雷亚尔价格变化对巴西甘蔗制糖比的影响。国内2020/21年度较上一年度小幅增产，需求预计有所修复，保障措施关税取消后，内外价差先增后减，此外北方升贴水下调使得郑糖仓单压力较低，也将为糖价提供较为有力的支撑。

但目前进口糖浆政策仍然偏宽松，后期存在糖浆进口量持续增长、冲击白糖需求的风险，若后期未能出台更实质的政策限制，将压制糖价上方空间。此外，需要关注的是在国储糖库存高企的背景下，2020/21年度末期是否会抛储。

笔者认为白糖后市价格下方支撑较强，上行动力取决于政策——如果糖浆继续增量进口或抛储落地，则将施压上方空间。可结合政策消息进行阶段性的偏多操作。

// 投资要点

♦ 供应端——2020/21年度预期全球减产，中国微幅增产，需关注国内白糖和糖浆的进口情况。

♦  需求端——预计2020/21年度国内需求端较前一年度有所修复，较为平稳，传统需求旺季显著。但警惕境外疫情对需求的影响。

♦  后市建议——2020/21年度白糖价格下方支撑较强，但需要关注进口白糖和糖浆的情况，以及抛储的可能性，政策仍是关键。单边SR2109可基于季节性进行偏多操作；套利方面，后期可寻求SR2105-SR2109之间的套利机会。

1.

全球库存消费比有望回落

2019/20年度全球糖市过剩190万吨，主要由于巴西大幅增产，且疫情使得全球消费不振。2020/21年度在天气影响下预计多个主产国出现减产，若未来封锁措施后疫情得以控制，随着需求修复，全球基本面有望改善，预计全球食糖短缺量为350万吨。

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目前美国气候预测中心（CPC-NOAA）认为中等强度的拉尼娜现象会在12-1月达到峰值，或将持续至北半球春天。在拉尼娜影响下，巴西易干旱，而印度、泰国、澳洲易增加降水量，反而利于甘蔗生长。综合来看，2020/21年度在天气影响下预期减产，全球库存消费比将出现大幅回落。作为量大出口国，印度出口补贴政策延迟推出且补贴力度不及上一年度或限制其实际出口量；巴西、泰国减产或使得出口量同比降低。

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1.1. 印度出口补贴力度不及预期

虽然在天气和疫情影响下印度2020/21年度产量出现了减少，但由于国内需求量不足，供过于求的格局依然未出现扭转，因此印度政府连续第三年通过出口补贴的形式缓解本国的供应压力。USDA预估2020/21年度印度食糖产量较上一年度减少约300万吨，主要由于前期受干旱天气灾害，但拉尼娜天气若能带来充沛的雨水，则有助于2021/22年度糖料生产情况。

出口方面，印度内阁12月中旬批准了一项350亿卢比的补贴政策，较预期延迟了三个月，主要用于鼓励资金短缺的糖厂在2020/21年度出口600万吨糖。种植户将获得每吨6000卢比的现金补助，不及市场此前8000卢比的预期值，而去年内阁批准对糖厂一次性补贴为每吨10448卢比。此外在印度糖最大的消费国伊朗卢比储备不足和增产的背景下，本年度伊朗采购印度糖的量或下降至30-50万吨之间，使得印度未来出口进一步受限。但如果印度600万吨的出口目标实现，则会使得全球从存在供给缺口转为过剩。但基于偏低的补贴价格、印度政府补贴能否发放到位的不确定性，以及境外需求的减少的考虑，在2020/21年度印度实际的出口量还有待观望，尤其是观望补贴后的出口价和国际糖价之间的差异。

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1.1.2. 巴西产量创新高，2021/22年度有望减产

前期干燥天气提振了甘蔗的糖分，叠加单产提高，巴西将2020/21年度产量预估从之前的3740万吨上调至3980万吨，达到了历史产量高位，甚至USDA预计产量突破4000万吨。但拉尼娜气候的干旱或影响其12-2月份的生长期，从而加剧巴西2021/22年度（从2021年4月开始）的减产。并且2020/21榨季将进入尾声，新糖的生产压力也将逐步缓解。但巴西影响糖产量的核心因素仍是甘蔗制糖比。

目前原油价格和雷亚尔汇率综合影响下，目前生产乙醇的性价比不高，预计糖厂还是更偏好于生产利润更高的白糖。2020年11月下半月甘蔗制糖比为46.3%，远高于上一年度同期的46.3%。但如果后期原油价格继续走强，将会使得生产商更偏向将甘蔗用于生产乙醇燃料，从而继续减少制糖比例。不过制糖比例是一个动态指标，由于近期全球存供应缺口或抬升国际糖价重心，若糖价保持在较高水平则巴西制糖比例将发生倾斜，仍维持在较高的状态。

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1.1.3. 泰国连续第二年减产

前期严重的干旱天气叠加泰国甘蔗价格偏低，农民更偏好种植木薯而不是甘蔗，预计2020/21年度泰国甘蔗连续第二年减产，减产约15%，ISO预计2020/21年度泰国糖产量将从870万吨下降至820万吨，USDA认为会减少至785万吨。但未来拉尼娜带来的降水，有望使得帮助泰国产量修复，预计恢复需等待至2021/22年度。

预计2020年泰国出口量为650万吨，同比大幅下降，在泰国糖溢价较高的背景下，出口或竞争不过补贴后的印度糖。2020/21年度10-11月泰国出口糖58.24万吨，同比减少71.12%，为2012/13年度以来的同期最低水平。



1.1.4. 欧盟产量依然偏低

2020/21年度，在虫害和干旱影响下，预计欧盟食糖产量较上一年度继续减少，为1605万吨。虽然2017年开始欧盟将已实施长达50年的食糖生产配额体制和出口管理废除，但糖产量持续减产，限制出口量，且进口量较高使得2018/19年度至今欧盟贸易逆差继续增加。预计2020/21年度欧盟出口依然偏低，甚至达到近年最低位。需求方面，虽然12月下旬欧洲疫情有所反弹，多国实行了较强的疫情封锁措施或使得消费短期受到影响，但预期随着防疫效果显现封锁时间有限，需求在远期可期恢复。整体来看，欧盟将继续维持供不应求的格局。



整体来看，巴西增产使得2020/21年度全球供需格局从短缺转为小幅过剩，整体呈紧平衡状态，但多主产国预计2021/22年度将减产，且多国出口受限，原糖价格重心有望继续抬升，但印度出口若顺利进行仍将给国际市场带来压力，并需要继续关注巴西的甘蔗制糖比。

2.

国内食糖

2.1. 国内白糖供需平衡表



2019/20年度结束了之前为期三年的增产周期，全国产糖量为1042万吨；但2020/21年度再次出现小幅增产，预计产量较上一年度增加8万吨至1050万吨，增产幅度并不大。由于国内需求基本修复，但境外疫情或影响下游出口，新公布的糖浆征税政策令市场失望，进口压力仍在。

中糖协预估2020/21年度食糖或出现108万吨的缺口，较上一年度持平略增。整体来看产不足需，需要关注进口政策，尤其是进口糖浆政策的变化，如果进口政策未修改，大量的进口糖浆将会挤占国内食糖的需求，甚至改变供需格局，此外重点关注本年度抛储能否实施。

2.2. 国内食糖供应

2.2.1. 食糖产量情况

2020/21年度全国糖料种植面积为145.3万公顷，较上一年度增加7.3万公顷，预计本年度食糖产量为1050万吨。截止2020年12月28日，全国不完全统计共开榨糖厂132家，较去年同期减少16家；广西2020/21年度计划开榨79家糖厂，同比减少2家，目前已全部开榨。由于2019/20年度春节较往年提前，使得2020/21年度的压榨进度相对上一年度偏慢。目前甘蔗糖压榨进入高峰期，新糖大量上市，集中上市和工业库存压力将在1月和5月合约上体现。



在2020/21年度初期糖价同比下跌的背景下，预计2021/22年度糖料种植面积存在小幅下调的可能性，具体预估数值需等待2021年一季度后公布。

2.2.2. 进口糖、走私

截止11月底，2020年我国累计进口糖436万吨，同比增加118万吨，主要由于2020年5月后保障措施关税到期后，配额外进口利润较上一年显著扩大，但随着国际糖价走强，后期利润有所缩窄。2020年6月商务部发布通知，将关税配额外食糖纳入大宗农产品进口报告和信息发布管理，主要目的在于帮助企业适时调整进口节奏，避免集中到货和盲目进口。2021 年食糖配额内进口量为194.5 万吨不变。在2020年下半年起关税大幅下降和国际糖价偏强运行的共同作用下（详见图16、17），2021年进口量较2020年或持平略增。从历年月度食糖进口量来看，每年的3-4月和7-9月进口量有明显增加，这几个月对国内食糖的销售市场将有所挤占，需配合较强的需求来消化这段时间的供应。



从2017/18年度开始沿海地区打击走私成效显著，2020年糖会上再度强调了严打走私的决心和计划。预计 2020/21年度走私量将继续受到抑制，总量继续偏低。但需要警惕进口糖浆对国内食糖市场的影响。

2.2.3. 国储糖

    2017/18年度起国储糖未进行收抛储，目前国储糖的总库存已超过700万吨，国储库存压力较大，因此预计2020/21年度抛储的概率仍在，需要继续关注相关消息。根据以往抛储时间统计来看，最佳的抛储时间为新糖暂未大量上市前的10-1月份，以及青黄不接年度末的8-9月份，过去抛储也基本在这两个时间段。由于2020/21年度糖厂基本开榨，新糖上市压力较大，因此春节前抛储的概率不高，需多注意2020/21年度8-9月的库存和需求情况。



2020/21年度，产量持平、需求修复，使得全国食糖供应缺口预计持平略增，缺口能否被补足主要由进口以及抛储量来决定，其中糖浆进口需要重点关注。整体来看，2020/21年度基本面情况较前一年度出现好转，食糖或呈供需紧平衡格局，从二季度后期备货旺季开始，食糖价格重心有望出现抬升。但2020/21年度最大的风险点在于进口，目前关税政策对天量的进口糖浆并无较有力的限制，此外需要重点关注的是国储糖抛储是否会在2020/21年度尾声实施，若实施于7-9月份，叠加该阶段进口量增长，容易形成旺季不旺的行情。

2.3. 国内食糖需求

2.3.1. 下游食品产量

2019/20年度食糖消费量为1500万吨，预计2020/21年度小幅增加30万吨至1530万吨。

食糖的下游食品产量由于人口红利不再，增速放缓，总量基本持稳。由于国民对健康愈加关注，部分群体对糖分的摄取也有所控制，因此近年含糖食品需求甚至出现小幅回落。2020/21年，由于国内对疫情控制较强，预计食糖消费量大概率保持稳定，较上一年度持平略增。



2.3.2. 消费季节性

食糖消费存在较为明显的季节性，第一个消费高点是春节前的备货需求，第二个则是夏季来临前的冷饮雪糕等食品的备货需求及榨季末的抢购备货需求。



从近4年的统计数据来看，消费季节性非常显著。在网购、网络预售发展（如“双十一”）等的背景下，人们的消费习惯有所改变，因此消费旺季基本提前1个月以上显现，预计这一情况在20/21年度也会出现。考虑到2021年春节较上一年有所延后，因此春节备货或从12月末起，在新糖集中上市期间对糖价底部起一定的支撑，随后夏季含糖食品需求旺季预计将从6月起。

2.3.3.替代品

在分析需求的同时，也需要关注替代品对需求的挤占。淀粉糖为国内主要替代品之一，近年产量增速有所放缓，但产量仍然较大， 2019年全国淀粉糖总产量1435万吨，比2018年增长5.97%。只有当淀粉糖折算成同等甜度下的价格后，低于白糖一定程度后，并持续一段时间，其替代作用才会显现。目前同等甜度下价差偏低，因此淀粉糖的替代影响较小。



除了淀粉外，替代品中进口糖浆更需要关注。在0关税及配额未限制的背景下，2020年糖浆进口量同比大增，对国内食糖市场产生了较强的冲击。糖浆在2017年-2018年进口量较少，期间月度最高进口量不超过3500吨。但从2019年4月起，糖浆进口显现快速增长的趋势。2019年糖浆总进口量达到16.71万吨，是2018年的8倍。而2020年截至11月，已累计进口量达到97.15万吨，同比增加84.33万吨。且2019年四季度开始，进口糖浆单价跌落至3000元/吨之下，按目前均价估算比白砂糖更为便宜，因此增加企业进口糖浆的意向。若糖浆持续放量进口，随着价差拉开，对国内食糖需求的冲击可能加剧，需要等待相关政策的变化。

2020年12月21日，国务院关税税则委员会发布通知称，自2021年1月1日起，对蔗糖、甜菜糖的关税分别进行调整，征收30%或80%的关税。但是东盟（含泰国）和澳大利亚的协定税率仍是0，这次税则调整并未对进口糖浆量最大的地区产生影响，因此影响有限。但本次税则调整，为后期关税调整奠定了基础，未来可期更有效的政策出台。



2.3.4. 工业库存

12月起糖厂进入开榨高峰期，春节之后将进入新糖供应高峰期，通常2月-4月的库存压力全年最大。2020/21年度开榨进度较上一年度偏慢，但新糖供应压力应仍在2-4月份体现最为强烈，一方面是2月春节假期后糖厂再继续开工，另一方面则是此阶段需求偏弱。



从需求端看，2020/21年除了需求较上一年度而言有所修复，暂无较大亮点，下游食品产量整体对食糖的需求基本保持稳定，存在阶段性的库存压力，在3-4月份达到峰值。但需要警惕境外疫情反复，对国内含糖食品出口的影响。此外替代品方面，进口糖浆大量进入国内市场，或挤占食糖需求，目前关税政策对其控制能力有限，需关注后续发展。

近年消费季节性虽然有所改变，但阶段性依然明显，主要为春节前及夏季、年度末两大备货旺季。可以从需求端出发，把握阶段性操作机会。

2.4. 食糖内外价差

在15%的关税下，预计配额内进口利润可维持在1000元/吨之上，因此在高利润的吸引下，2021年194.5 万吨的配额内进口量依然能顺利消化。



2020年5月22日，35%的保障措施关税到期，配额外进口食糖的税率恢复到50%，使得进口成本大幅缩减、进口利润大增，促进了本年度企业进口食糖的意向。2020年下半年国际糖价的回升使得配额外进口利润出现缩窄，甚至泰国配额外价差一度出现倒挂。考虑到2020年末期已发放的进口许可，短期内进口压力仍在，但在国际糖价重心抬升的预期下，预计2021年配额外进口利润偏低，或限制远期食糖进口量。



目前非官方渠道不含税费的进口利润维持在2000元/吨之上，但国内严打持续，国际糖价偏强运行的背景下，走私成本上行，后期的走私量或将继续受到抑制。

原糖价格抬升的预期下，预计2021年进口利润较2020年（保障措施关税取消后）出现缩窄。关注内外价差的变化及进口许可发放进度。

2.5. 国内食糖成本与利润

2019/20年度起广西甘蔗收购价格将退出政府指导价格管理，转变市场调节，此举目的主要在于鼓励甘蔗按质量定价，从而促使优良品种种植面积提高。甘蔗收购价市场化意味着过去的二次结算溢价消失，糖厂可以更好地锁定生产成本。从2020/21年度的广西订单情况来看，普通甘蔗的收购价仍为490元/吨，高品质甘蔗收购价为520元/吨，预估成本5300-5500元/吨区间内，相对于国际市场，我国制糖成本偏高。



在成本偏高的背景下，降成本成为糖业的一大目标，2020年4月广西提出了糖业降本增效三年行动计划工作方案，目标是到2021/22榨季，全区糖业主要指标较2018/19年榨季全面提升，降本增效取得显著成效，预计不含税成本累积降低300元/吨。



随着新糖集中上市，叠加进口量增加较大，全国大部分地区的白糖现货价格出现了回落，预计累库阶段现货价格持续承压。由于成本较高，广西部分糖厂处于亏损的状态。但新糖价格偏低，糖厂以走量为主，12月过后春节备货将启动，现货价格有望回升。

整体来看，制糖成本依然较高，预计现货价格下方支撑较强。

2.6. 基差与仓单

2.6.1. 基差分析

2019/20年度从增减产转为减产的第一年，但在疫情影响下需求受限，且进口政策偏宽松，现货价格处于偏低的位置，使得全国基差偏弱运行。2020/21年度预计基本面好转使得郑糖下方有一定支撑，虽然目前新糖集中上市使得新糖现货价格仍承压，但后期春节备货期将至，价格有望阶段性走强，从而带动基差回到历史震荡区间运行，但需要警惕进口糖浆对现货糖价的的影响。

广西作为基准地，目前5月合约基差在30元/吨附近，当地升贴水为0；昆明地区5月合约基差在-30元/吨附近，当地现货贴水100元/吨，叠加升贴水后基差基本与广西地区较为接近;北京基差在-15元/吨附近，当地升贴水升水50元/吨。目前各地基差处于历史低位，预计备货期到来后，基差有望回升。



2.6.2. 仓单

2019年12月1日开始，郑商所对白糖交割仓库的升贴水进行修改，以上使得甜菜糖交割优势消失，2019/20年度起仓单压力较低。但是需要警惕的是，进口糖浆价格较低，如果进口糖浆可以加工成仓单，则会增加后期的仓单压力。

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甜菜糖升水下调后，使得往年甜菜糖交割优势消失，甜菜糖仓单减少，使得仓单压力低于往年，但需要警惕进口糖浆注册成仓单的可能性。



2.7. 月间价差

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从季节性图来看，郑糖5月与9月合约的价差近年未出现显著缩窄，主要由于之前几个年度增产以及进口糖施压国内糖市使得糖价上行空间有限，9月合约相对不再强势。5-9价差季节性走势产生，主要由于：春节备货旺季后，需求偏弱，而工业库存尚处于全年高位，因此5月合约偏弱运行；在夏季备货以及新糖未上、陈糖工业库存偏低的背景下，9月合约价格下方支撑较强。如果进口量持续增加和抛储未发生，在以上季节性的影响下，5-9价差有出现回落的趋势，综上，春节后可关注SR2105-SR2109之间的套利机会。

需要关注的是，如果进口糖浆政策未出能限制进口量的细则，则目前的进口政策偏宽松，市场预期7-9月或增量进口，将会施压于9月合约。



关注SR2105-SR2109之间的套利机会，但需警惕糖浆进口量增加和抛储炒作对9月合约影响的可能性。

3.

结论

从2020/21年度的基本面来看，由于食糖预计小幅增产但增产幅度不大，需求方面较上一年度出现修复，因此较上一年度有所改善。进口方面，保障措施关税取消后，内外价差缩窄使得2020/21年度后期企业进口意愿或有所回落，整体来看供应紧平衡，食糖价格下方支撑较强。2021年一季度内，糖价仍会因新糖集中上市而承压，预计糖价回升需等待至二季度季节性的带动。

需要关注的是，目前对进口糖浆实行的关税政策仍偏宽松，需要等待更实质的细则推出，因此糖浆大量进口的风险仍在。此外在国储库存压力较大的背景下，2020/21榨季末期抛储的概率较高。

月间套利方面，可寻求SR2105-SR2109之间的套利机会。单边操作可基于季节性，把握09合约在二季度后期的备货期间的阶段性做多机会。