全球期权市场投资者结构分析（上）

  从全球衍生品市场来看，权益类期权的成交量基本上都稳定在权益类期货成交量的2至3倍。全球期权市场以北美和亚太地区为主，个股期权成交主要集中在北美地区，股指期权主要集中在亚太地区。从亚太衍生品市场来看，印度和韩国市场是主力，印度期权市场发展迅猛，以个人投资者为主；韩国市场KOSPI200指数期权成交量于2011年显著下跌，海外投资者比例逐年上升，2019年达到53.13%。

   全球衍生品市场发展现状

   从全球衍生品市场来看，2009—2018年，期货成交量呈现上升趋势，而期权成交量呈波动状态，总体而言，期货成交量高于期权成交量。期权成交量于2009年和2011年超越了期货成交量，这得益于亚太地区期权市场的发展。2018年，期货成交量达到约170亿张，是期权成交量的1.3倍。

   图为2009—2018年全球期货期权成交量（亿张）

   分市场来看，2018年美国市场的期权成交量全球最高，占全球期权市场的47.52%；亚太市场次之，占比35.36%；两者总计占比82.88%。2011年由于韩国市场的快速发展，亚太地区成交量超越北美地区，达到52亿张。2012年由于韩国市场的交易量下降，亚太地区的成交量回落至33亿张。近两年，北美和亚太地区的成交量均有所上升。欧洲市场和拉丁美洲市场成交量无大幅波动，都约为10亿张，2018年占比分别为8.38%和7.97%。

   图为2009—2018年全球各地区期权成交量（亿张）

   图为2009—2018年全球各类期权成交量（亿张）

   图为2018年个股期权成交量分地区占比

   分品种来看，根据FIA的分类方式，期权可以分为权益指数期权、个股期权和外汇期权等。近10年来权益指数期权成交量最大，2018年权益指数期权成交量达到65.52亿张，占比达到49.9%；其次是个股期权，成交量达到42.51亿张，占比达到32.37%；第三是外汇期权，成交量为11.66亿张，占比达到8.88%。

   根据WFE的数据，2018年个股期权的成交主要集中在北美地区，占比83%，股指期权主要集中在亚太地区，占比73%。

   图为2018年股指期权成交量分地区占比

   亚太市场衍生品投资者结构

   韩国

   市场概况

   1996年5月，韩国证券交易所（KSE）推出了KOSPI200指数期货，次年7月推出KOSPI200指数期权，这是韩国期权市场的核心交易产品。2002年1月，KSE发行股票期权，6年后，单一股票期货上市。可见，韩国衍生品市场的发展经历了“股指期货—股指期权—股票期权—股票期货”的路径。

   KOSPI200指数期权的成交量在全球各类期权交易中居前列。2019年上半年的全球期货期权市场成交量排名中，KOSPI200指数期权位列第五。2011年KOSPI200指数期权的成交量突破36亿张，但随后连续两年经历了断崖式下跌，跌至5.8亿张，其原因是韩国金融服务委员会（FSC）提出要防止过热的投机性投资，几家交易所合并后成立的KRX应其要求收紧了相关政策，如将合约乘数由10万韩元提升至50万韩元，这导致总体成交量下降。2019年KOSPI200指数期权回升至6.4亿张。

   图为2010—2019年KOSPI200指数期权成交量（亿张）

   投资者结构

   韩国期权市场的投资者主要分为三类： 机构投资者、个人投资者与外国投资者。 机构投资者包括证券公司、保险公司、信托基金、银行和养老金及政府等。相比于欧美市场，韩国期权市场的鲜明特征是个人投资者是主要参与者。2000年个人投资者占比高达70.83%，是市场的绝对主力。随着外资开放以及合约乘数的提升，个人投资者的比例逐步下降，海外投资者比例显著上升。2011年，海外投资者占比超越个人投资者，成为市场上最大的投资者。2019年个人投资者比例降至26.91%，海外投资者比例由2000年的5.27%上升到53.13%，占比增长约10倍。

   韩国期权市场的投资者结构发生显著变换的原因有以下几点：在期权市场发展初期，较低的交易门槛和费用吸引了大量的个人投资者进场。2000年1月，KSE将KOSPI200股指期权投资者交易门槛资金从3000万韩元降至1000万韩元，同年又进一步降至500万韩元。同时，KOSPI200期权的合约乘数较小，在2012年3月前，KOSPI200指数期权的合约乘数为10万韩元，假设权利金为0.01点，购买一手KOSPI200期权合约的期权价格为1000韩元，约为6元人民币。

   2012年3月，KRX将KOSPI200指数期权的合约乘数调整为50万韩元。2014年，FSC提出要让韩国期货期权市场对专业投资者更具吸引力，同时不鼓励“鲁莽”的散户投资者。同年12月，基本存款额提升为3000万韩元。交易门槛和费用的提升导致个人投资者的比例逐步减少。

   韩国各大证券公司提供更加便捷的家庭交易系统（HTS），使得期权交易在个人投资者中普及。1998年7月，外国投资者可以参与韩国衍生品交易，国际资本进入韩国衍生品市场，随着外资的开放，海外投资者比例逐年增长。

   图为2000—2019年韩国期权市场投资者结构（%）

   中国台湾

   市场概况

   1998年7月，台湾期货交易所推出台股期货，之后陆续推出小型台指期货等股指期货合约。2001年，台湾衍生品市场从期货合约扩展至期权合约，12月推出台指期权，采取做市商制度提供市场流动性。2003年1月推出了非指数型商品：股票期权。可见，台湾衍生品市场经历了“股票期货—股指期货—股指期权—股票期权”的路径。韩国市场是先完善股指衍生品，再发展股票衍生品；台湾市场则是先完善期货产品，再完善期权产品。

   图为2019年台湾衍生品市场成交量占比统计

   台指期权的交易量由2001年的5000多手增长为2019年的1.70亿手，而且2019年台指期权是同年台股期货交易量的5倍，台指期权发展迅猛。根据WFE的统计，台指期权在2019上半年的成交量达到8200万张，居全球股指衍生品合约成交量的第12名。2019年台指期权的成交量占台湾期货交易所所有产品成交量的65.20%，是台湾期货交易所最主要的产品。

   投资者结构

   台湾期权市场的投资者可分为自然人、法人和期货自营商。其中，法人包括证券自营、证券投资信托、外资及陆资、期货经纪及信托基金和其他机构投资人。从数量上看，台湾期权市场以自然人和期货自营商为主。通过下图可以发现在2001年自然人占比高达68.05%，之后有下降的趋势，到了2019年自然人占比48.23%。期货自营商占比则由30.52%升至39.35%，二者总计市场占比约为九成。此外，法人占比由2001年1.43%逐步提升至2019年的12.42%。

   图为2001—2019年台湾期权市场投资者结构

   注：以每年12月为该年数据基准

   对比台湾期货和期权市场，可知期权市场的投资者结构更加均衡。就期货市场而言，在台湾期货市场发展的前几年，个人投资者占比高达90%以上，经过了20年的发展，期货市场投资者结构趋于稳定，个人投资者比例下降，机构投资者比例上升，2019年两者比例达到50：50。就期权市场而言，在其发展的前四年，个人投资者比重较高，2005年，机构投资者超越个人投资者成为主要力量。2013年，期权市场趋于稳定，进入二者相互制约状态。

   台湾期权市场学习了韩国期权市场的发展经验，在发展初期调动个人投资者的积极性来扩大市场规模。个人投资者与机构投资者的比例从2001年的68：32变化为2019年的48：52，机构投资者的力量壮大。随着台湾期权市场的发展，投资者结构日益均衡和稳定。

   图为台湾期货市场个人与机构投资者对比

   图为台湾期权市场个人与机构投资者对比

   注：图中“个人”指自然人，“机构”包括期货自营商、证券自营、证券投资信托、外资及陆资、期货经理及信托基金、其他机构投资者