避险情绪升温 国债收益率迅速下行

近期伴随着央行持续大规模资金净投放，DR007利率下行明显，其12月利率中枢跌破2%至1.9%，较11月2.3%高点下降40bp，隔夜利率DR001再次跌破1%，存单利率继续下行，市场资金较为宽松。在中央经济会议定调政策“不急转弯”的背景下，叠加近期海外发现新冠肺炎病毒变异导致新增病例激增，此前较为乐观的经济复苏预期有所减弱，避险情绪持续升温，市场再次传来了降准的声音，10年国债收益率从此前3.35%迅速下行至3.19%。

展望后市，海外方面，尽管新冠肺炎病毒疫苗开始接种，但此次海外新冠肺炎病毒变异或导致全民免疫时间被推迟，经济复苏时点也将延迟。国内方面，央行近期维稳的力度较大，“不急转弯”也说明政策退出的节奏是循序渐进，而非一蹴而就，且信用风险的冲击仍未结束，货币市场明年1月完全收紧的概率较低，大概率保持边际略微宽松的状态。短期债市维持涨势，但幅度和斜率在没有转向全面宽松的信号出现前将明显减弱，期债或以振荡上行为主。

近两周央行累计净投放8800亿元，资金面非常宽松，市场压抑许久的做多情绪得到宣泄，各期限利率债及存单利率均下行明显，短期限利率下行幅度更大，此前较低的10Y—2Y，20Y—5Y等期限利差也得到修复，回到正常水平。回顾四季度，受“永煤事件”影响，诸多债券被错杀导致流动性紧张，作为流动性较好的利率债遭大量抛售导致利率快速上行。

央行11月30日意外打破今年5月以来在每月月中进行一次续作的惯例，并连续超额续作MLF及新增14天逆回购，打消了市场的恐慌预期。随着市场资金跨年压力得到缓解以及信用风险短期降低，流动性逐渐回到松紧适度或边际略微宽松的情况，短期利率可能继续保持下行惯性，但当前较高的斜率形态难以维持。

近期在英国宣布再次采取封城举措后，法国、南非、意大利和日本等国也纷纷发现新冠变异病毒感染确诊病例，病毒的突变或将导致疫苗全面接种的时间被推后，全球经济活动或受到一定影响。当然从长期看，全球经济复苏仍值得期待。我国和各主要经济体当前利率周期错配，明年在原材料生产国大规模接种疫苗后，原材料生产供应也将进一步复苏，海外通胀难以传导至国内，叠加当前较低的菜价、肉价，国内CPI数据有望继续维持在3%以下，这也给我国货币政策带来更多腾挪空间。

综上，近期央行净投放给市场带来乐观预期，但政策“不急转弯”意味着降准概率较低。随着疫苗大规模接种，全球经济将重回正轨。期债短期有望继续振荡上行，但幅度和速度将明显减弱，本轮10年期国债收益率低点可能在3%—3.1%。

                                   （作者单位：光大期货）