【建投分析】棉花：阶段性行情结束，后市如何操作

作者 | 田亚雄  吴新扬 中信建投期货农产品事业部


本报告完成时间  | 2020年10月21日






本轮棉花上涨行情伴随几个概念和消息反复炒作：1、拉尼娜预期下冷冬概念；2、中澳关系紧张，澳棉限制进口引发担忧；3、印度纺织订单回流中国。这些消息、概念并非毫无价值，但从交易角度来看，概念和消息反复炒作值得引起投资者注意，或是阶段性行情结束的标志，毕竟近两年郑棉多次出现盘中涨停即是阶段行情高点的情形，持续走强的次数屈指可数。


但本轮上涨行情明显区别于近两年其它上涨行情，主要特点在于资金得到了产业的响应，买涨不买跌的情形加剧：1、现货皮棉、籽棉跟涨，没有形成特别明显的期货升水结构；2、下游出现正向反馈，棉纱价格跟涨，库存去化明显。


籽棉迎来高点？套保压力显现


本次上涨行情重要驱动在于籽棉价格上涨造成的成本抬升。而籽棉暴涨原因在于轧花产能扩张后，加工厂面临僧多粥少的局面，为了保持负荷，降低可变成本，不得不争抢籽棉资源。所以出现籽棉价格走高、收购加工进度快于往年的情况。






据了解，轧花产能扩张原因在于前几年北疆轧花厂可观利润所引致，所以新增产能更多集中在北疆地区。现在，因为北疆已经进入收购末期，工厂产能吃饱以后，收购更为谨慎，北疆籽棉价格进一步上涨难度增大。尽管南疆受到北疆高籽棉价格传导，但南疆新增产能少，且近几年轧花厂多以亏损为主，收购态度谨慎为主，棉农出货意愿明显积极，籽棉高价可能难以维持。籽棉价格高点或已经出现。


籽棉高价吸引市场眼球，但市场也多少忽略水涨船高的副产品——棉籽。经历了一轮油脂牛市洗礼后，棉籽、棉油和棉粕也来到近年来高位，这也降低了轧花厂生产成本。




按照10月19日新疆平均籽棉价格7.22元/公斤、平均棉籽价格2.44元/公斤和衣分39.59%，折皮棉成本在14585元/吨，考虑加工费，成本在15300元/吨左右。考虑前期籽棉价格中枢偏低，当前盘面对于北疆轧花厂依然存在套保利润空间。尽管新年度加工进度同比偏快，但目前尚未进入加工高峰，截止10月19日，新疆公检量为55.16万吨。后期随着供应上量，可套保量将会逐渐增加，若籽棉价格回落，郑棉在15200-15500间产业套保态度是异常坚决的。






纺织库存结构变化，产业心态调整


在国内疫情边际影响减弱的大环境下，双十一购物节、冷冬防寒概念、海外圣诞购物季等因素刺激冬季服装需求暴增，从国内服装社会零售月度同比数据可以看出，中国已经走出疫情的负面影响。从4月以来同比降幅收窄，8、9月份连续两个月出现正增长。




加上海外疫情下交货能力受限，印度订单回流中国，国内纺织业的金九银十旺季如约而至，开工率持续上涨，棉纱、棉布成品库存去化。棉纱结束与棉花的分叉行情，扶摇而上。








买涨不买跌心态在产业中得以传导，纱厂的棉花工业库存、布厂的棉纱工业库存得到明显增加，反映对后市看涨的心态，同时，这也证明这一轮上涨更多属于补库行情，能否持续更多取决于后期接单情况。第一，蛋糕能否继续做大？第二，中国纺织业还能分的这么多的蛋糕吗？




与国内形成鲜明对比的是，海外新增确诊病例趋势未能改变，尽管海外新冠病毒致死率已经从高峰的7.3%降低至2.75%，但对服装重要市场欧洲再次进入二次封锁阶段，线下消费场景受限，抑制圣诞打折消费旺季需求。外贸作为国内纺织业重要销售渠道，恢复进度不及预期。




印度订单回流原因在于中国纺织业产能恢复，也在于国内低成本原料带来的价格优势。不过随着人民币进一步升值，内外棉花价差恢复到一定高度，国内纺织品性价比正在降低，棉纱市场作为棉花最直接的需求端，可能再度迎来越南纱冲击。




综合来看，蛋糕难以做大，而分蛋糕的优势正在丧失。加上当前多以短单、小单为主，国内纺织业除了纱线端利润有限恢复外，坯布端因产品价格涨幅偏弱，即期亏损有所扩大。短期来看，需求恢复持续性值得观察。














目前郑棉估值得到明显修复，随着新年度籽棉价格太高，皮棉成本中枢上移，未来价格底部上移至13500-14000。但在全球棉花市场仍处于供应充裕阶段，加上需求复苏偏慢，产销盈余存在，缺乏实现棉花大行情的条件。预计价格将呈现底部支撑显现，上行驱动乏力的震荡局面。值得注意，新花质量指标同比降低幅度大，据了解，北疆皮棉平均长度和比强在27，加上限制高质量澳棉进口，高质量棉花可能存在结构性供应不足。




根据交割规则，旧年度陈棉将在3月后注销仓单，所以2105交割价值不及2101交割价值。操作上，在棉花价格区间震荡内，可尝试逢高短空价值偏低的5月合约，逢低做多价值更高的1月合约。