中银国际：塑料策略：供需矛盾紧张 买入看涨期权

　　摘要

　　LDPE进口短缺问题短期暂时不会得到缓解，国内LDPE的排产基本已经排满。短期LDPE供应偏紧不会改善。

　　塑料(7570, 115.00, 1.54%)受到LDPE供应偏紧带动价格一路上涨。当前LDPE-LLDPE已超过2200元/吨，远超历史平均水平，对塑料的拉动还将持续。

　　塑料下游农膜季节性消费已开始逐渐增加。农膜开工率自8月开始逐渐增加，目前日光膜开工率在55%左右，功能膜开工率也已升至30%左右。

　　期权隐含波动率处于50%分位数以下，是历史偏低水平。建议买入平值看涨期权。

　　一、塑料供需矛盾紧张

　　国内塑料供应已基本依靠进口。2019年国内LDPE进口依赖度为55.6%。如果进口端受到扰动，会引起LDPE价格快速上涨。

　　图1：LDPE历年累计进口量（万吨）

　　资料来源：Wind，中银国际期货

　　从图1中可以看出LDPE累计进口量是逐年递增的，而今年上半年累计进口量反不及2019年。因为日常消费中塑料制品的用量在增加，国内消费量在稳步增长。但今年受到疫情冲击，1-2月本身因为我国春节假期进口量偏少，3-4月多国港口封闭，LDPE采购困难。

　　近期，因美国对伊朗制裁，伊朗船货无法靠港，也造成了近期LDPE供应短缺。因此LDPE国内供应趋紧，价格顺势上涨。听闻近期有两船伊朗国航船货在东南亚港口换船，主要在青岛港、少量在珠海港卸货。虽然到港船货多为LDPE，但对于现货市场LDPE紧缺状况缓解不大。

　　图2：LDPE2020年1-7月累计到港量占比

　　资料来源：海关数据统计，中银国际期货

　　伊朗是我国LDPE的主要进口来源国。2019年全年我国从伊朗进口LDPE合计75.1556万吨，其中2019年1-7年我国从伊朗共进口LDPE42.6541万吨。今年受疫情、台风、国际政治等原因干扰，伊朗依然为我国进口LDPE的最大来源国，但进口量减少明显。2020年1-7月我国从伊朗进口量为38.6772万吨，同比减少9.32%。

　　图3：2017-2020年LDPE排产比例季节图

　　资料来源：金联创，中银国际期货

　　当前国产LDPE的开工排产已到达历史高位。截至8月27日，LDPE的排产比例为PE总产能的14%，距近四年来的历史高位还有3%的差距，但这是因为2017年PE产能小于今年，LDPE占比较大。三年来新增产能中LDPE增量较少，当前14.30%的排产占比已是国内在全力生产的状态。

　　可以看出LDPE进口出现问题后，我国已经积极生产LDPE以及从其它国家多进口LDPE来弥补，但市场供应仍显不足。即使将LDPE排产增加至历史高位。今年1-7月LDPE产量加进口量合计351.85万吨，同比下降3.28万吨。但因为国内LDPE排产已满，增量必须由进口端产生，但当前国外LDPE产能供应一时间也难以增加，如果继续增大采购量或将进一步推高LDPE进口价格。

　　三、LDPE拉动LLDPE价格上涨

　　塑料期货的交割品为LLDPE，其终端产品中季节性明显，用量较大的下游为农膜需求。而制造农膜需要LDPE和LLDPE，两者只能在一定比例上小幅替代。因此同为农膜原料的LDPE价格坚挺对LLDPE价格也有支撑。LDPE自二季度以来价格不断上涨，带动LLDPE价格上行，且二者价差不断被拉大，8月27日市场均价价差已超过2200元/吨。

　　图4：2015-2020年LDPE与LLDPE市场价价差（元/吨）

　　资料来源：Wind，中银国际期货

　　四、下游农膜开工率逐渐回升

　　图5：农膜历年开工率季节图

　　资料来源：Wind，中银国际期货

　　自8月份开始，塑料下游，农膜的开工率将会逐渐上升。虽然由于塑料制品在生活中普及度越来越高，农膜消费占比逐年小幅减少，近几年约占LLDPE消费24%左右，但依然是塑料消费的强有力支撑。9-12月主要是大型日光膜和万吨功能膜开工率逐渐提升的时间，在10月到1月地膜开工率也将逐渐增加，PE膜料的需求随着时间推移将会越来越大。

　　五、期权隐含波动率情况

　　目前塑料主力合约为L2101，目前L2101平值期权的隐含波动率在17.43%左右。国内一般每年是有244的交易日，因此将隐含波动率换算成每日的波动来看，平均每日的波动在1.12%左右。从这方面看，隐含波动率整体水平相对偏低。

　　从统计角度来看，隐含波动率也处于相对偏低的水平。计算出塑料期货过去的所有时间的历史波动率，并计算相关分位数后，得出结果如下。

　　图6：塑料期权波动率锥

　　资料来源：Wind，中银国际期货

　　从图6中我们可以看出，目前L2101的隐含波动率处于50%分位数以下，是低于历史一般水平的。从这一点来看，隐含波动率还处于偏低的水平。在目前供需矛盾紧缺的情况下，期权波动率还是处于一个偏低的位置。因此建议投资者买入L2101的平值看涨期权，等待L2101进一步上涨，等待行情到达目标价格7800附近止盈。

　　中银国际期货1队 严彬