本期观点 宏观方面，5月份，全球疫情持续蔓延，欧美地区计划重启经济，但完全恢复尚需时日。国内两会闭幕，未设全年经济增速目标，当前重点工作为“六稳”和“六保”。供需方面，受疫情影响，东南亚及国内产区恢复缓慢，受天气影响，产量或有所下滑。国内橡胶(10345, -30.00, -0.29%)4月份进口保持增长，青岛保税区橡胶库存处于历史高位，库存压力较大，但交易所沪胶仓单处于相对低位。需求端，国内轮胎开工逐渐恢复，但受海外疫情拖累，轮胎出口下滑严重；重卡销量实现V型反弹，看好后市基建、物流拉动；国家各部门密集出台政策刺激汽车消费，汽车销售有所回暖。目前，橡胶价格处于历史低位水平，价格能否迎来大幅上涨取决于下游需求的恢复，甚至是超预期的发展，继续重点关注海内外疫情的发展情况。 策略建议 沪胶主力合约2009继续关注10000元/吨整数关口位置的得失，建议逢低做多思路对待，或者买入虚一档至虚五档的看涨期权，保守者建议卖出虚一档至虚五档的看跌期权。 沪胶9-1价差关注反套机会。 1、市场行情回顾 5月份，沪胶主力2009合约低位反弹，但幅度有限，重回10000元/吨一线上方；20号胶主力2007合约同样低位小幅反弹；外盘日胶主力和新加坡20号胶主力同样低位振荡运行；橡胶现货价格小幅走强，上海地区云南全乳胶月底仍未能站上10000元/吨一线，青岛保税区泰国产20号标胶价格连续第二个月上涨。 
图1 沪胶期货价格（元/吨）与持仓量（手） 
资料来源：Wind 中原期货 图2 20号胶期货价格（元/吨）与持仓量（手） 
资料来源：Wind 中原期货 图3 东京交易所RSS3橡胶价格（日元/公斤） 
资料来源：Wind 中原期货 图4 新加坡交易所20号胶价格（美分/公斤） 
资料来源：Wind 中原期货 图5 上海地区天然橡胶现货价格（元/吨） 
资料来源：Wind 中原期货 图6 国内各地区全乳胶现货价格（元/吨） 
资料来源：Wind 中原期货 图7 青岛保税区20号美金胶价格（美元/吨） 
资料来源：Wind 中原期货 图8 CIF青岛主港20号混合胶价格（美元/吨） 
资料来源：Wind 中原期货 图9 泰国地区橡胶现货价格（泰铢/公斤） 
资料来源：Wind 中原期货 图10 山东地区合成胶价格（元/吨） 
资料来源：Wind 中原期货 图11 沪胶期货价格（元/吨）与库存期货（吨） 
资料来源：Wind 中原期货 图12 20号胶期货价格（元/吨）与库存期货（吨） 
资料来源：Wind 中原期货 图13 云南地区胶水价格（元/吨） 
资料来源：Wind 中原期货 图14 海南地区乳胶价格（元/吨） 
资料来源：Wind 中原期货 2、全球疫情持续蔓延，经济恢复尚需时日 美国约翰斯·霍普金斯大学发布的实时统计数据显示，截至北京时间6月1日6时30分左右，全球累计确诊新冠肺炎病例6132154例，累计死亡371154例。全球疫情持续蔓延，各国抗疫形势不容乐观。美国纽约市新冠病毒来源再现新证据；德国总理默克尔因疫情原因无法赴美出席G7峰会；法国6月2日起进入解禁第二阶段；多国仍对英国游客维持旅行禁令。当地时间5月31日，前美国食品药品监督管理局局长斯科特·戈特利布发出警告：美国新冠肺炎疫情仍未得到控制，愈演愈烈的示威活动将导致疫情的加速传播。其中，示威活动的震中明尼苏达州的新冠肺炎感染病例已经开始上升。 美国截至5月23日当周初请失业人数初值为212.3万人，连续第八周环比下跌，但申请失业金人数并未大幅下降，复工复产进度缓慢。预计本周公布的5月非农就业报告将显示约20%的失业率，这是自大萧条（25.6%的峰值）以来的最高水平。芝加哥大学的研究估计，最近失业的工人中有42%不会重返工作岗位。回顾4月非农，就业人口骤降2050万人，失业率飙升至14.7%，均创下有纪录以来最差水平。5月29日，美联储主席鲍威尔发表讲话称，美联储所做的一切都是为了帮助那些受损害最多的人重新获得工作和收入。鲍威尔称他更加担忧的是，如果卫生事件在美国卷土重来，恐怕会打击信心，但美联储将作出回应。如果美国出现第二轮卫生事件，可能会造成经济复苏持续更长时间、速度更慢。美国当前的通胀风险偏下行，而不是偏上行。鲍威尔表示，他认为美联储资产负债表的规模并无任何不妥。该资产负债表规模已突破了大衰退时期的水平，自2月最后一周以来，美联储资产负债表平均每周新增2260亿美元，截至5月27日，目前已达7.15万亿美元。除了买入美国国债和抵押贷款支持证券外，美联储资产负债表还吸纳了一些其他资产来支持其流动性资金，这些资产在很多情况下都是由国会批准的美国财政部的资金支持。美联储没有就是否会增加或减少资产负债表的增长速度提供前瞻性指导，但鲍威尔表示，央行的持有量不可能无穷无尽。鲍威尔强调，在美联储资产负债表快速膨胀的情况下，他不认为有通胀风险。 图15 海外疫情统计（截止5月31日） 
资料来源：网络整理 图16 美国制造业PMI指数走势（%） 
资料来源：Wind 中原期货 图17 欧元区制造业PMI指数走势（%） 
资料来源：WIND 中原期货 图18 英国、德国和法国制造业PMI指数走势（%） 
资料来源：Wind 中原期货 3、全年经济增速未设目标，重点“六稳”“六保” 5月28日中国两会落下帷幕，由于全球疫情和经济形势的高度不确定性，今年报告中未对全年经济增速提出具体目标，同时将促就业、保民生作为核心思路。但是，不设GDP目标并不意味着政府将放任经济下行，今年报告中对财政赤字规模、赤字率目标、新增就业目标都做出具体规定，名义GDP增速仍可预测，底线思维仍在。同时，今年货币政策从“灵活适度”转向“更加灵活适度”的宽松基调，继续运用货币工具引导市场利率下行，今年政策可能会从去杠杆阶段回归到加杠杆。国务院总理李克强表示，没有提出全年经济增速具体目标，主要因为全球疫情和经贸形势不确定性很大，中国发展面临一些难以预料的影响因素。这样做，有利于引导各方面集中精力抓好“六稳”“六保”。“六保”是今年“六稳”工作的着力点。守住“六保”底线，就能稳住经济基本盘；以保促稳、稳中求进，就能为全面建成小康社会夯实基础。 5月官方制造业采购经理人指数（PMI）小幅下降至50.6%，为连续第二个月下降，不过非制造业商务活动指数为53.6%，比上月上升0.4个百分点，建筑业、服务业指数回升幅度较大。国家统计局表示，5月制造业采购经理调查企业中，81.2%的企业已达正常生产水平的八成以上，但新出口订单指数和进口指数均处于历史较低水平，表明“当前全球疫情和世界经济形势依然严峻复杂，国外市场需求持续萎缩”。6月1日公布的5月财新中国制造业采购经理人指数（PMI）录得50.7，较4月提高1.3个百分点，为2月以来最高，重回扩张区间。随着企业经营逐步恢复正常，制造业生产连续三个月环比回升，5月生产指数录得2011年2月以来最高。生产恢复明显快于需求，受外需疲弱的拖累，新订单指数虽较上月小幅回升，仍处于收缩区间。 图19 国内制造业PMI指数（%） 
资料来源：Wind 中原期货 图20 贷款市场报价利率（LPR）（%） 
资料来源：Wind 中原期货 4、天胶产出恢复缓慢 时至5月中旬，版纳产区整体开割率偏低。据卓创资讯调研了解，部分已开割片区产胶量也极其有限。据当地一大型橡胶加工厂负责人表示，目前工厂日收胶水量也就几十吨，同期日收胶量在700吨左右，也就是说目前尚不到去年同期的1/10。部分片区仍处停割状态，据当地一胶农反馈，他家十几亩胶林受病害影响长势不好，目前仍未开割。另一胶农表示，他家几十亩胶园已经零星试割，但因白粉病严重，出胶量较少。考虑疫情对需求端的影响更大，且当前供应端相对宽松，因此产区开割推迟，产量释放有限影响被掩盖。预计年内产量下降或将成为大概率事件。 进入5月份，泰国、马来西亚、越南、柬埔寨每日新增病例减少至个位数，而印度及印度尼西亚因经济环境及医疗条件相对落后，疫情形势仍然相对严重。泰国东北部、北部和东部的客运复工，政府出台旅游业复兴计划，经济活动正在逐渐复苏。泰国割胶工作也逐步展开，虽然泰国东北部自4月下旬开始进入割胶期，但气温高雨水少，胶水产出不足。泰国南部逐渐向开割期过渡，预计6月份产出逐渐正常。泰国天然橡胶加工厂表示，目前每日入厂胶水量仅在20~70吨，原料收购紧张。马来西亚天然橡胶主产区天气良好，正常开割，前期受疫情影响，原料产出有限。全球天然橡胶需求恢复缓慢，市场采购情绪相对不高。且疫情尚未解除，港口货物运输效率仍偏缓，橡胶加工厂采购原料的积极性有限，限制了原料产出增速。印度尼西亚因经济及医疗条件相对落后，境内疫情形势仍十分严峻。疫情对印度尼西亚天然橡胶产业造成了较大影响。印尼胶主要出口欧美地区，对天然橡胶需求的影响短时间难以恢复，印尼橡胶加工厂面临的推迟船期甚至毁约压力，采购原料的需求有限。另外，印尼胶农对胶价的敏感度更高，低价抑制胶农的割胶积极性，致使印尼天然橡胶产出恢复缓慢。越南及柬埔寨产区虽然4月下旬进入开割期，但进入5月份后，天气高温干旱，胶农少有割胶，原料供应偏紧。疫情冲击胶价，越南胶进口商主动要求推迟船货的情况仍然存在。 图21 泰国天然橡胶月度产量（千吨） 
资料来源：Wind 中原期货 图22 泰国天然橡胶月度出口（千吨） 
资料来源：Wind 中原期货 图23 马来西亚天然橡胶月度产量（千吨） 
资料来源：Wind 中原期货 图24 印度尼西亚天然橡胶月度产量（千吨） 
资料来源：Wind 中原期货 图25 越南天然橡胶月度产量（千吨） 
资料来源：Wind 中原期货 图26 中国天然橡胶月度产量（千吨） 
资料来源：Wind 中原期货 5、进口小幅增长，现货库存高位 据中国海关总署5月7日公布的数据显示，2020年4月中国进口天然及合成橡胶（含胶乳）合计49.9万吨，同比降10.4%。2020年1-4月中国进口天然及合成橡胶（含胶乳）共计215.8万吨，较2019年同期的212.7万吨增长1.4%。具体来看，2020年1-4月，中国共进口主要合成橡胶37.8万吨，与去年同期相比基本持平；中国共进口复合橡胶2.0万吨，与去年同期相比减少31%（0.9万吨）；进口合成胶乳共6.5万吨，与去年同期相比增加20%（1.1万吨）；进口天然胶乳共15.6万吨，与去年同期相比减少21%（4.1万吨）；进口天然橡胶共46.7万吨，与去年同期相比增加2%（0.9万吨）；进口混合橡胶107.4万吨，与去年同期相比增加5%（5.0万吨）。 库存方面，据隆众统计，截至5月22日，青岛港口总库存小幅回落，但绝对值依然高位，库存压力较大。截至5月29日，上期所天然橡胶库存期货232640吨，较4月底减少2870吨；上期能源20号胶库存67254吨，较4月底减少3225吨。 图27 国内天然及合成橡胶进口当月值（万吨） 
资料来源：Wind 中原期货 图28 国内天然橡胶进口当月值（万吨） 
资料来源：Wind 中原期货 图29 进口泰国天然橡胶当月值（万吨） 
资料来源：Wind 中原期货 图30 标准胶进口当月值（万吨） 
资料来源：Wind 中原期货 图31 乳胶进口当月值（万吨） 
资料来源：Wind 中原期货 图32 烟片胶进口当月值（万吨） 
资料来源：Wind 中原期货 图33 上海期货交易所沪胶总库存期货（吨） 
资料来源：Wind 中原期货 图34 上海能源交易中心20号胶库存期货（吨） 
资料来源：Wind 中原期货 6、轮胎产量继续下滑，外需萎缩拖累出口 轮胎产量方面，前两个月，国内轮胎产量受到严重冲击，只达到8087万条，同比去年下降27.3%，两个月产量只稍稍高出去年单月产量水平，3月产量达到7140万条，同比降幅收窄至6.5%，但降幅仍然偏大，而4月最新数据显示，轮胎产量环比继续下降，来到6661万条，同比降幅再次扩大到9.7%，前四个月累计产量21807万条，同比去年的26036万条，下降16.2%。今年以来下游轮胎内销提升缓慢，对国内轮胎生产产生反向压制。 5月23日，海关总署发布今年4月轮胎出口数据。4月份，中国轮胎出口量狂降；受此拖累，前4个月轮胎累计出口降幅，明显扩大。数据显示，4月份，中国橡胶轮胎出口量为37万吨，环比减少23万吨，同比狂降33.5%；出口额为58.96亿元，环比减少35.13亿元，同比降幅达到34.1%。其中，新的充气橡胶轮胎出口量为35万吨，环比减少23万吨，同比下降34.1%；出口额为55.70亿元，环比减少35.06亿元，同比下降34.9%。该月，新的充气橡胶轮胎出口条数，为2778万条，环比减少1341万条，同比大降34.5%。据统计，今年前4个月，中国橡胶轮胎累计出口量为173万吨，同比下降14.3%，较一季度降幅增大7.2个百分点 ；累计出口金额为275.81亿元，同比下降17.4%，较一季度降幅增加6.1个百分点。其中，新的充气橡胶轮胎累计出口166万吨，同比下降14.4%；累计出口额263.81亿元，同比下滑17.6%。从轮胎出口条数看，降幅更为明显。1-4月，新的充气橡胶轮胎累计出口1.30亿条，降幅达到17.5%。令人关注的是，4月份以后，海外疫情并未明显缓解，轮胎厂家的出口订单，被迫大量取消和延迟。可以预见，中国轮胎出口，在短期内难以恢复往年正常水平，国内市场的竞争也会更加白热化。后期，仍需关注海外疫情发展对行业的影响。 图35 国内汽车轮胎全钢胎开工率（%） 
资料来源：Wind 中原期货 图36 国内汽车轮胎半钢胎开工率（%） 
资料来源：Wind 中原期货 图37 橡胶轮胎外胎产量当月值（万条） 
资料来源：Wind 中原期货 图38 新的充气橡胶轮胎当月出口值（万吨） 
资料来源：Wind 中原期货 7、美国再启“双反”调查，国内企业积极应对 北京时间2020年5月13日晚（华盛顿时间5月13日上午），美国钢铁工人联合会（USW）向美国商务部和美国国际贸易委员会提出申请，要求对来自韩国、泰国及台湾地区的乘用车和轻卡车轮胎产品（以下称“被调查产品”）启动反倾销调查，对来自越南的被调查产品启动反倾销和反补贴调查。USW在申请书中称，泰国、韩国、台湾和越南的倾销幅度分别高达217%、195%、147%和33%。 本次调查涉案金额43.83亿美元，涉案轮胎8529万条。当然，涉案企业不全是来自中国大陆和台湾地区，还包括韩资、日资轮胎企业。2019年美国共进口轿车和轻卡轮胎1.8亿条，进口金额为108亿美元。其中，泰国涉案金额为21.7亿美元，占美国进口总额的20%。粗略统计，我国大陆企业在泰国和越南对美国出口轮胎的金额约为10亿美元。初步判断，6月29日，美国国际贸易委员会（ITC）对行业损害初裁作出“有损害”的可能性很大。2021年6月7日，ITC将作出损害调查终裁。预计美国商务部（DOC）会延期于12月9日作出反倾销初裁，2021年4月23日作出反倾销终裁。初裁之前，轮胎出口美国不需交纳征税；终裁之前，将按初裁税率交纳保证金；作出肯定性终裁结果之后，保证金会多退、少不补。所以，在2021年4月23日之前，国内轮胎企业可以有一年的时间，进行销售战略调整。 8、汽车销售同比增长，商用车数据亮眼 中汽协5月11日发布的最新产销数据显示，4月，汽车产销分别达到210.2万辆和207万辆，环比分别增长46.6%和43.5%，同比分别增长2.3%和4.4%。4月产销同比增长为今年以来的首次增长，其中销量更是结束了连续21个月的下降。4月商用车产销分别完成51.4万辆和53.4万辆，为历史最高水平，环比分别增长37.8%和37.7%，同比分别增长31.3%和31.6%。其中重型货车增长最快，产销分别完成17.5万辆和19.1万辆，同比分别增长48.3%和61.0%。中国汽车工业协会发布2020年汽车市场预期，乐观估计，如果国内及海外疫情得到有效控制，预计今年国内汽车市场销量下滑15%；悲观估计，计国内汽车市场销量下滑25%。 中国汽车流通协会10日发布2020年4月“汽车经销商库存”调查结果：4月汽车经销商综合库存系数为1.76，同比下降12.0%，环比下降34.3%，库存水平位于警戒线以上。中国汽车流通协会表示，4月，国内防疫取得阶段性进展，车市回暖明显。再加上促销政策密集出台、多款新车集中上市、市场活动增多，消费需求在一定程度上得到释放，汽车市场逐渐摆脱疫情带来的影响，销量好转。但是，部分消费者购车延迟和资金能力还没有得到完全恢复，5月汽车消费需求不足的压力依然存在，经销商库存压力虽比上月略有缓解，但仍高于警戒线。中国汽车流通协会分析认为，4月汽车销量接近去年同期水平，2月-3月累计消费需求的释放对4月销量提升的贡献较大，但疫情期间压抑的需求已基本得到释放，对后期消费拉动衰减，5月、6月汽车市场仍将面临较大压力。 图39 国内汽车销售当月值（辆） 
资料来源：Wind 中原期货 图40 国内重卡汽车销售当月值（辆） 
资料来源：Wind 中原期货 图41 国内汽车经销商库存系数 
资料来源：Wind 中原期货 图42 国内汽车经销商库存预警指数（%） 
资料来源：Wind 中原期货 9、关注9-1价差反套机会 云南全乳胶现货与沪胶2009合约的基差已回归至-300元/吨一线位置，预计后市波动的空间逐步收窄。沪胶5月合约与20号胶5月合约的价差已回落至低位，下方进一步下跌空间或较为有限。月间价差方面，沪胶2009合约和20号胶2009合约价差近期在-1600元/吨至-1700元/吨之间运行，以区间思路对待。 从历史价差统计数据来看，沪胶9-1合约价差往往呈现扩大的走势，尤其是在6-8月份。主要原因在于橡胶处于供需宽松格局下，9月合约处于处于割胶旺季，且老胶仓单交割压力较大；而1月合约适逢国内停割，仓单交割压力较小。但随着国内20号胶期货的上市，沪胶价差结构发生改变，1-9价差或很难达到2000元/吨以上水平。后市该价差继续扩大的主要推动力或在需求端。在国家经济政策刺激下，远月或许有超出预期的需求表现，因此建议可以关注9-1价差的反套机会。 图43 云南全乳胶与沪胶2009合约基差（元/吨） 
资料来源：Wind 中原期货 图44 RU2009合约与NR2009合约价差合约（元/吨） 
资料来源：Wind 中原期货 图45 沪胶9-1价差（元/吨） 
资料来源：Wind 中原期货 图46 沪胶1-5价差（元/吨） 
资料来源：Wind 中原期货 10、后市展望 宏观方面，5月份，全球疫情持续蔓延，欧美地区计划重启经济，但完全恢复尚需时日。国内两会闭幕，未设全年经济增速目标，当前重点工作为“六稳”和“六保”。供需方面，受疫情影响，东南亚及国内产区恢复缓慢，受天气影响，产量或有所下滑。国内橡胶4月份进口保持增长，青岛保税区橡胶库存处于历史高位，库存压力较大，但交易所沪胶仓单处于相对低位。需求端，国内轮胎开工逐渐恢复，但受海外疫情拖累，轮胎出口下滑严重；重卡销量实现V型反弹，看好后市基建、物流拉动；国家各部门密集出台政策刺激汽车消费，汽车销售有所回暖。目前，橡胶价格处于历史低位水平，价格能否迎来大幅上涨取决于下游需求的恢复，甚至是超预期的发展，继续重点关注海内外疫情的发展情况。 沪胶主力合约2009继续关注10000元/吨整数关口位置的得失，建议逢低做多思路对待，或者买入虚一档至虚五档的看涨期权，保守者建议卖出虚一档至虚五档的看跌期权。沪胶9-1价差关注反套机会。 中原期货 刘培洋 | 
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