高波动将成为常态
A 判定美国经济复苏言之尚早
进入6月，美国经济数据有所好转，带动了市场的复苏信心，但是，由于未来财政刺激措施的不确定性，复工后的第二波疫情或对经济产生更大冲击，以及空前的失业冲击消费仍将深刻影响美国经济复苏进程，因此我们认为不能判定美国经济将快速复苏。
图为美国非农新增就业和CPI 就业方面，美国5月新增非农就业人数增加250.9万，远超市场预期的-800万。4月非农就业人数由-2053.7万下修至-2070万人。失业率小幅回落至13.3%，远好于预期的19.8%。截至6月6日当周，美国初请失业金人数录得154.2万，连续第10周回落，前值由187.7万修正为189.7万，预期值为155.0万。就业数据超出市场预期，没有进一步恶化，显示经济活动停滞最严重的阶段已经过去。 不过，从失业率来看，13.3％的失业率在历史上仍然很高，其中永久性失业人数还在增加，且退出劳动力市场的人数也较多，这可能会对就业市场产生中长期影响，决定了后续失业率回落的幅度。 消费者信心方面，美国6月密歇根大学消费者信心指数初值实际值78.9，预测值75，前值72.3，消费者信心指数为连续第二个月上升。尽管预期经济增长，但很少有消费者认为有利的经济环境会在短期内恢复，很多消费者预计未来一年整体经济将陷入财务困境，再次衰退的原因主要是疫情传播再度抬头。 美联储6月公布的经济展望数据显示，美联储官员预计的中位值为：今年美国GDP下降6.5%，但明年即2021年会增长5%，2022年将增长3.5%。今年失业率为9.3%，2021年和2022年分别为6.5%和5.5%。今年核心PCE通胀率为1.0%，2021年和2022年分别为1.5%和1.7%。因为美联储取消了原定今年3月公布的经济展望，因此6月展望是自去年12月以来美联储首次更新经济预期，也是疫情暴发以来首次对美国经济做出预测。 从经济预测数据不难看出，美联储官员的预测更倾向于明年开始经济复苏。美联储主席鲍威尔认为，美国经济衰退程度和复苏速度都高度不确定，前景将主要取决于能否成功遏制疫情传播，以及各级政府在危机过后为支持经济复苏所采取的政策行动，在人们确信重新参与广泛活动的安全性之前，美国经济全面复苏不太可能发生。美国经济将会从疫情中恢复，但过程可能会拉长到明年年底，并且取决于疫苗的问世。 黄金市场面对的美国经济环境预期是：尽管有了积极的信号，但是形势仍然严峻，在此环境下，金价或跟随市场情绪反反复复，高波动将成为常态。
B 全球央行将延续鸽派姿态
虽然近期美国就业市场呈现复苏迹象，但美联储并不认为取得了胜利，通缩的风险仍很高，6月11日，美联储公布6月货币政策会议决议，保持当前接近于零的联邦基金利率水平不变。 美联储重申将动用所有范围政策工具来支持美国经济这一承诺，重申新冠肺炎流行病危机将在短期内沉重地打击美国经济活动，中期内会对经济前景构成相当突出的风险。预计将维持当前的利率目标水平，直至有信心美国经济已经抵御了近期一系列事件所构成的影响，并处于实现美联储两大目标充分就业和价格稳定的正轨之上。会后公布的点阵图显示，除2人预计2022年利率会高于当前水平外，绝大多数美联储官员都预计，从今年到2022年，政策利率都会在接近于零的水平。在2022年以后的更长期时间内，多数官员预计利率会在2.5%。 在购买资产方面，美联储表示未来几个月至少按当前的速度来购买美国国债、机构住房抵押贷款支持证券（MBS）和商业抵押贷款（CMBS），以维持市场平稳运行；将继续提供大规模隔夜和定期回购协议操作，准备在适当的时候调整市场操作计划。美联储计划继续按当前速度在系统公开市场账户（SOMA）增持美债，等同于每个月增持美国国债大约800亿美元；计划继续按当前速度在系统公开市场账户（SOMA）增持机构MBS，等同于每个月增持大约400亿美元。
图为实际利率与金价 综合来看，我们认为美联储将在较长一段时间内继续维持当前利率的宽松姿态，这与当前美国和全球的经济状况相匹配。美联储决议公布后，道指反弹逾百点，美元指数创3个月新低，10年期美债收益率刷新日低，现货黄金升破1730美元/盎司。 其他央行通常是美联储政策的追随者，部分央行目前采取了负利率政策，这其中包括欧洲央行和日本央行。根据欧洲央行预测，继欧元区今年第一季度GDP下滑3.8%后，第二季度降幅将达到13%，预计2020年全年GDP萎缩幅度将达到8.7%。经济复苏不明显，预计非美国家宽松政策趋向不会发生变化，考虑到不同国家和地区受疫情的影响也有差异，部分国家的政策可能会加码。 从分析金价的一般逻辑看，宽松的政策趋向对黄金来说是一把双刃剑。一方面，低利率使得黄金持有成本下降，对黄金是极为利好的，但另一方面，大量流动性又推动了股市的回升，对黄金是不利的。目前金价已经计入了当前美联储和其他非美央行的政策预期，央行宽松姿态支撑中长期金价，但是推动金价继续大幅拉涨仍需要更多的政策刺激预期。
C 实物和投资需求差异较大
图为黄金ETF与金价 从实际市场表现看，3月以来，亚洲黄金需求大国的黄金进口继续以两位数的速度收缩，然而黄金的投资需求却非常强劲。 实物需求方面，印度作为全球最大的黄金需求国，因疫情影响，多地封城，民众无法出门去金店购买黄金，今年以来黄金需求大幅下降。数据显示，前5个月印度进口的黄金总量同比大降超80%至75.46吨。5月印度黄金进口量同比大降99%，为连续第二个月大降。5月印度仅进口了1.3吨黄金，去年同期进口量为105.8吨。4月印度进口黄金60公斤，为近10年以来最低单月进口量。 投资需求方面，全球黄金ETF总持仓在5月再度增长154吨，这相当于85亿美元（总资产规模上升4.3%）的净流入，总规模达到了3510吨的历史新高。截至目前，今年全球黄金ETF已有623吨（约合337亿美元）的净流入，这已超过了2009年创下的591吨的最高年度净流入水平。 在全球投资机构大举增持黄金ETF配置黄金资产之际，各国央行也不甘落后。世界黄金协会调查发现，约20%受访央行计划在未来12个月增加黄金储备，这个数字远远高于去年的8%。一方面，如今越来越多的国家央行正考虑引入负利率政策，导致本国国债收益率趋于跌入负值，持有国债的收益吸引力不如黄金，驱动这些央行计划增加黄金储备。另一方面，由于疫情导致全球经济增长乏力，不少国家正面临资本外流与货币大幅贬值风险，黄金储备对于本国货币能起到稳定的作用。
图为美国、中国、俄罗斯黄金储备 从资产配置的角度看，在各国央行都为市场注入了大量流动性后，这种宽松的货币环境对黄金是利好的，对长期投资者来说，配置10%的黄金是比较合理的。
D 短中时金价存在调整可能
图为市场风险情绪变化 4月以来，金价宽幅振荡，多空要素交集，从整体宏观环境看，黄金市场面对的仍然是一个非常向好的环境，疲软的美元和债券收益率都在支撑并推动金价上涨，但是我们也观察到黄金作为避险资产，近期上行动能不足。 一方面，由于金价前期上涨，存在获利出场压力，且风险资产近期表现良好，使得黄金吸引力下降；另一方面，全球多国开始重启经济，部分经济数据呈现转好迹象，市场情绪改善。不过，上述影响因素主要是短中时影响，长期看风险资产的上涨缺乏经济基础，存在局限性，而整个经济面临着困境，复苏需要更长时间，未来较长时间黄金都会受到支撑。但金价的上涨不会是一条直线，短中时不免会出现调整。 目前市场看空金价的另一个因素是市场预期中短期通胀预期仍将低迷。货币和财政政策宽松推动金价走高的内在逻辑是黄金能够对冲未来通胀，但在通胀可能难以上涨的情况下，黄金市场就存在获利盘抛售的压力，金价会承压。金融危机时，利率降到零以及大量QE都没能带来通胀。另外，全球经济复苏后，避险情绪下降也会打压金价。 从技术角度看，4月中旬以来，金价在1657—1765美元/盎司区间波动，市场情绪在乐观与悲观中摇摆不定。 目前金价年度多头氛围并未改变，需要关注资金对关键阻力、支撑位的冲击，金价指标与K线背离，短中时金价存在呈现调整浪的可能，波动率上升，阻力位1745美元/盎司、1765美元/盎司、1789美元/盎司、1803美元/盎司，支撑位1701美元/盎司、1665美元/盎司、1640美元/盎司、1600美元/盎司。 （作者单位：宏源期货） | 
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