国信期货：下游需求超预期 钢价偏强运行

　主要结论

　　宏观气氛和产业端的双重改善，是盘面挣脱振荡区间向上突破的重要原因，此后5月下旬钢厂贸易商的现货价格跟涨确认了这波涨价。我们认为在10月合约进入移仓换月前，盘面将呈现振荡上行的走势，其中逻辑不乏需求的韧性，值得关注的一点是在宽松的货币环境下商品的通胀抬头。尽管国内宽松力度不及欧美国家，但国际大宗商品价格的重心上抬会间接影响国内黑色系期货的定价，这点可参考本轮国际油价的大幅下跌。5月份钢价走势验证我们在4月底的研判，价格不再二次探底，率先上涨证明需求，且尚未触及电炉钢成本的上方阻力线，说明上涨趋势尚未终结。

　　操作策略上，螺纹10合约与热卷(3527, 25.00, 0.71%)10合约分别在3450与3350有中线的支撑，回调可多单适当介入；螺纹上方阻力位参考电炉成本线加100元/吨，若出现短期大幅度超涨，可空单布局。

　　一、5月行情回顾

　　5月螺纹钢(3616, 13.00, 0.36%)期货在原料端的支撑下，向上突破振荡区间上沿。期货盘面上，3-4月的极度悲观情绪在全球疫情的拐点出现，以及欧美国家的复工复产，得到了很大程度的缓解。国内的工业复工环境远好于海外，全国工地的赶工与集中备货使得钢材快速去库。基建工程强势托底，叠加房地产项目在宽松货币环境下的触底反弹是本轮需求端超出预期的重要理由。供给端，利润可观的长流程钢厂维持稳健的生产状态，建材产量创下历史同期新高，但这部分压力尚未得到市场的重视。华北、华东钢材现货的补涨在5月下旬姗姗来迟，表明钢厂和贸易商的信心修复，产业链整体利润稳定运行。

　　图：螺纹期货主力合约价格走势（单位：元/吨）

　　数据来源：文华财经、国信期货

　　二、钢材市场分析

　　2.1 供给分析

　　卷板产量触底反弹

　　国家统计局数据显示，2020年4月我国粗钢日均产量283.4万吨，4月生铁日均产量240.1万吨，4月钢材日均产量356.7万吨。同期我国生铁产量7202万吨，同比下降1.2%；1-4月生铁产量27799万吨，同比增长1.3%。同期我国粗钢产量8503万吨，同比增长0.2%；1-4月粗钢产量31946万吨，同比增长1.3%。同期我国钢材产量10701万吨，同比增长3.6%；1-4月钢材产量37439万吨，同比下降0.2%。

　　5月份建材产量表现亮眼，长流程钢厂螺纹的平均利润在400元/吨附近，华东短流程钢厂的谷电利润水平在100元/吨附近。在现货价格稳中偏涨的运行轨道中，钢厂和贸易商的出货信心强，心态较稳。因此，钢厂全力生产无压力。其中，螺纹和板材的生产状况受利润水平影响，呈现不同的趋势；在建材产量屡创新高的前提下，热卷的产量受到铁水转移的影响，表现略低于历史同期。

　　进入6月，板材供需好转，铁水或重新回流，产量大概率继续回升；建材周产量预计在400万吨下方运行。目前天量的供给对于淡季7-8月的钢材需求是较大压力。

　　图：螺纹周产量（单位：万吨）

　　数据来源：Wind、Mysteel、国信期货

　　图：热卷周产量（单位：万吨）

　　数据来源：Wind、Mysteel、国信期货

　　钢材出口低位运行

　　海关总署数据显示，2020年4月份，我国出口钢材631.1万吨，比3月份减少2.6%，同比减少0.3%；1-4月份出口钢材2060.1万吨，同比减少11.7%。4月份我国进口钢材100.40万吨，比3月份减少11.70%；1-4月份进口钢材418.4万吨，同比增加7.4%。

　　钢材出口的大幅下滑与疫情的爆发有关，随着疫情在全球范围的扩散，我国主要的进出口在于板材，外部需求环境会继续恶化。钢材品种中，热卷受到的冲击明显大于螺纹钢。尽管海外疫情得到有效控制，但进出口订单尚未复苏，我们预计6月钢材出口量仍将低位运行。

　　图：钢材进出口（单位：万吨）

　　数据来源：Wind、国信期货、Mysteel

　　2.2 库存分析：去库超预期

　　截至5月22日，Mysteel公布的库存数据显示，社会库存报836.64万吨，环比下滑56.56万吨；厂库报301.01万吨，环比下滑30.35万吨，结合当周产量391.56万吨，表观需求高达478万吨，是历史同期最高。

　　受到新冠疫情的影响，下游工地复工进度迟缓，钢材库存创下历史同期最高，去库路径一度成为市场关注的焦点。时间来到5月中旬，随着下游复工的加速，两库库存加速去化，打破了市场此前对下游需求的悲观预期。尽管根据估算，目前的库存水平需要到4-6周才有可能完全消化同比增量，但资金和情绪对于天量库存的忌惮明显削弱，基建工程的加速运转为钢材需求强力托底。因此我们认为钢材库存在6月将维持稳健的去库速率。

　　图：螺纹社会库存（单位：万吨）

　　数据来源：Wind、Mysteel、国信期货

　　图：螺纹钢总库存（社会+钢厂）（单位：万吨）

　　数据来源：Wind、Mysteel、国信期货

　　2.3 盈利分析：吨钢利润可观

　　截至5月22日，长流程钢厂的利润在接近400元/吨，处于过去三年的略低水平，而短流程钢厂华东谷电则有超过100元/吨的平均利润。随着旺季需求的强力释放，整体钢厂利润水平持续回升。利润重要一环在于成本大户铁矿(760, 18.00, 2.43%)石，由于铁矿价格继续上涨幅度有限，供给逐步回升，且废钢替代愈发明显，整体铁水需求不如前期稳定。但是，房地产周期性下行的趋势不改，这将体现在钢材需求的淡季。基于我们对钢价短期振荡上行的研判，6月长短流程钢厂的利润水平将维持稳定。

　　图：长流程螺纹利润测算（单位：元/吨）

　　数据来源：Wind、国信期货、Mysteel

　　图：短流程螺纹利润测算（单位：元/吨）

　　数据来源：Wind、国信期货、Mysteel

　　2.4 需求分析

　　房地产韧性削弱

　　1-4月份，全国房地产开发投资33103亿元，同比下降3.3%，降幅比1-3月份收窄4.4个百分点。其中，住宅投资24238亿元，下降2.8%，降幅收窄4.4个百分点。

　　同期，1-4月份，房地产开发企业房屋施工面积740568万平方米，同比增长2.5%，增速比1-3月份回落0.1个百分点。房屋竣工面积19286万平方米，下降14.5%，降幅收窄1.3个百分点。其中，住宅竣工面积13709万平方米，下降14.5%。1-4月份，房地产开发企业土地购置面积3151万平方米，同比下降12.0%，降幅比1-3月份收窄10.6个百分点；土地成交价款1699亿元，增长6.9%，1-3月份为下降18.1%。1-4月份，商品房销售面积33973万平方米，同比下降19.3%，降幅比1-3月份收窄7.0个百分点。

　　在基建工程的用钢需求超预期的市场心态下，本月的统计局数据补充了房地产的表现。单纯从数据上看，新开工、施工以及销售面积的跌幅均大幅缩窄，在整体大宗商品处在反弹的环境下，给予市场自己更多的看涨理由。尽管钢材需求的重要环节房地产，很有可能在2020年面临周期性的下滑，房住不炒的政策枷锁以及融资渠道的收紧一定程度加了市场对这块的悲观情绪。但是疫情影响下，整体需求的释放却在短期有明显的回补，激发了钢材现货市场的下游成交和生产。短期来看，4-5月的钢材需求强势复苏，基建的超预期或成为逐渐兑现在盘面，而房地产在短期的复苏足以呈现一个迟到的“金三银四”。供给端的压力虽然始终存在，但2020年钢价重心全面下沉，部分反应需求的减量；2019年的钢价在7月份之前始终偏强运行。另外，全球宽松的货币政策、以及国内对冲疫情冲击出台的财政政策多少引发通胀抬头，资产价格在未来1-2个季度的水涨船高不容忽视，因此我们更愿意相信在高温酷暑天气到来前（7-8月），钢材价格，甚至黑色系板块将维持震荡偏强格局。

　　图：主要房地产行业指标同比增速（单位：%）

　　数据来源：Wind、国信期货、Mysteel

　　基建托底效应凸显

　　根据国家统计局数据，1-4月份，全国固定资产投资（不含农户）136824亿元，同比下降10.3%，降幅比1-3月份收窄5.8个百分点。其中，民间固定资产投资77365亿元，下降13.3%，降幅收窄5.5个百分点。从环比速度看，4月份固定资产投资（不含农户）增长6.19%。

　　第三产业中，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比下降11.8%，降幅比1-3月份收窄7.9个百分点。

　　新冠疫情的爆发，大大拖累了第一季度的统计数据，固定资产投资和基建投资也不可避免。但是从近期的政策风向上看，国家正大力推进大型基建工程，从资金、人员和政策上解决其后顾之忧，一方面拉动疲软的国内经济增速；另一方面保障就业市场的稳中向好。虽然建材需求仅有20%的比例依靠基建工程，但是政策形成的宏观预期对钢价有提振。4月的基建数据验证了我们此前的判断，且下游建材成交量也从微观验证了我们的推论，预计5-6月的基建工程托底效应继续凸显。

　　图：基建投资（不含电力）累积同比（单位：%）

　　数据来源：Wind、国信期货、Mysteel

　　图：固定资产投资完成额累积同比（单位：亿元%）

　　数据来源：Wind、国信期货、Mysteel

　　三、6月行情展望

　　5月钢市基本面不能说有很明显的改善，但可以确定的是各大短期利空逻辑已经基本兑现盘面。首先就是全球疫情得到基本的控制，海外风险资产价格对这一事件的充分反应后触底反弹；其次是对钢材去库的预期改变，稳健有力的下游需求打破了市场的一致性悲观心态。

　　宏观气氛和产业端的双重改善，是盘面挣脱振荡区间向上突破的重要原因，此后5月下旬钢厂贸易商的现货价格跟涨确认了这波涨价。我们认为在10月合约进入移仓换月前，盘面将呈现振荡上行的走势，其中逻辑不乏需求的韧性，还有值得关注的一点是在宽松的货币环境下商品的通胀抬头。尽管国内宽松力度不及欧美国家，但国际大宗商品价格的重心上抬会间接影响国内黑色系期货的定价，这点可参考本轮国际油价的大幅下跌。5月份钢价走势验证我们在4月底的研判，价格不再二次探底，率先上涨证明需求，且尚未触及电炉钢成本的上方阻力线，说明上涨趋势尚未终结。

　　操作策略上，螺纹10合约与热卷10合约分别在3450与3350有中线的支撑，回调可多单适当介入；螺纹上方阻力位参考电炉成本线加100元/吨，若出现短期大幅度超涨，可空单布局。

　　四、风险提示

　　全球范围内疫情再次失控 房地产基建需求超预期回落

　　国信期货 蔡元祺