第一部分 内容摘要 ●2020年一季度，全球范围供需将表现为供应过剩，印尼NPI新增、复产产能持续，则供应端的压力持续 ●1月份需求端的季节性减量大于供应端的减量 ●情绪的不确定性将来自印尼的新增不锈钢产能的投放 ●预计2月份镍价整体或表现为宏观共振式小幅反弹后的震荡式回落，国内范围的内的供需紧平衡或将带动精炼镍升贴水的小幅走强，把握沪伦比值抬升的波段性机会 第二部分 行业要闻 1．印尼青山镍铁31#、32#产线投产 据市场消息，2020年1月15日16：38，印尼青山园区镍铁事业部31#炉成功送电，32#炉于1月16日送电投产，两台电炉计划于1月24日出铁。 2.Santa Rita矿区即将售出第一批镍精矿 据外媒消息，近日Atlantic Nickel和Appian Capital Advisory共同宣部其位于巴西的Santa Rita矿区即将售出第一批镍精矿。截至目前，Atlantic Nickel已经生产了超过11000干吨的镍矿，并计划在今年1月份交付首批镍精矿。Santa Rita矿区年产能预计为650万吨。 3．菲律宾2020年或将提升矿石产量 1月初，近菲律宾镍业协会主席Dante Bravo表示，若明年印尼开始禁止镍矿石出口，菲律宾镍矿商或将提升矿石产量。 4．禁令生效前最后一月 印尼镍矿出口量飞升 据报道，印尼统计部门1月15日公布的数据显示，该国12月出口镍矿石304万吨，高于前月的270万吨（环比升幅12.6%），同时远高于2018年同期的162万吨（同比升幅87.8%）；12月镍矿石出口总额1.186亿美元。数据显示，2019年印尼总计出口镍矿石3238万吨，总额11亿美元。印尼于本月起停止出口镍矿石，以扶持国内加工企业更多加工国产矿石。 第三部分 现货价格 1．纯镍市场价格 图1：精炼镍升贴水（元/吨） 
数据来源：银河期货、wind资讯 图2：保税区Premium（美元/吨） 
数据来源：银河期货、wind资讯 1月份，国内精炼镍升贴水走势有所分化，俄镍表现为升贴水小幅抬升，金川升水平稳。产地价差较12月有所缩小。精炼镍升贴水的小幅抬升，一方面是受国内供需影响，当表现为国内范围内的短期供应短缺；镍价绝对价格的回落，带动惜售情绪，从而表现为一定程度的升贴水的走强。产地价差的缩小，主要是是由于俄镍的升水小幅走强影响。随着国内范围内的供应小幅短缺格局延续，则对应的精炼镍需求将有所抬升，预计2月国内精炼镍升贴水有望继续小幅抬升。 1月份，保税区贸易升贴水整体表现为平稳，月内贸易升贴水维持在50-100美元/吨，月度环比持平。贸易升贴水的平稳，一方面是由于进口窗口的持续关闭，导致进口需求有所抑制；第二，尽管国内范围供需整体表现为供应短缺，而国内仍有库存作为缓冲。在国内供应短缺的情况下，国内之于进口精炼镍需求将有所增加，则预计2月份国内保税区贸易升贴水有望小幅抬升。 图3：进口盈亏平衡表（元/吨） 
数据来源：银河期货、wind资讯 1月份，国内精炼镍进口窗口表现为持续的关闭，沪伦比值表现为先抬升后回落。比价的前期抬升主要是由于内、外盘的多、空在空间上的隔离分布所导致。汇率的变化在本轮比价的变化中表现得并不明显，本轮人民币的升值之于比价有所抑制，而盘面体现得并不明显。预计2月进口窗口存在间歇性打开的可能。 2．镍矿价格 图4：外盘红土镍矿港口现货价（美元/湿吨） 
数据来源：银河期货、wind资讯 1月份，外盘低、中、高镍矿价格表现分化较为明显，各品味镍矿价月度累计变化0、6.67%、-4.25%。 外盘中镍矿报价的小幅上涨，主要是受印尼禁矿影响，从而带动市场镍矿需求向菲律宾镍矿转移，同时，中镍矿生产NPI的成本优势明显。高镍矿价格的下跌受两方面因素影响，第一，镍价的下跌，对高镍矿价格有所带动；第二，高镍矿的经济性不佳，使得镍铁厂成本压力凸显，从而表现为一定程度的承压。低镍矿价格平稳，主要是受其矿源稳定，且需求有所下降，国内200系不锈钢整体临近亏损，部分200系钢厂已选择性减产，对于低镍铁需求下降。矿供给下降，使得镍矿价格将得以支撑。 3．镍铁价格 图5：国内NPI出厂价（元/镍；元/吨） 
数据来源：银河期货、wind资讯 镍铁方面，1月份国内高、低镍铁整体表现有所分化，主要表现为高镍铁的连续回落，而低镍铁则平稳。高镍铁月度累计下跌幅度为2.03%。 高镍铁价格的回落，一方面，是受期镍价格回落的带动，回落幅度小于期镍的幅度；第二，镍矿价格的回落之于镍铁成本有传导作用；第三，不锈钢产量的季节性下降，从而对于镍铁价格形成压制。预计2月份国内高镍铁较纯镍贴水仍将保持。 1月，低镍铁行情整体表现为平稳。需求端，对应的200系不锈钢的利润继续收窄，个别钢厂成本已倒挂，导致产量下降。且当前为季节性减产，使得钢厂之于的镍铁需求加速下降。低镍铁以自给为主，低镍铁的供需弹性不足，市场可流通低镍铁资源较少，参照意义已逐渐失去。 4．不锈钢价格 图6：国内不锈钢现货价格（元/吨） 
数据来源：银河期货、wind资讯 1月，不锈钢现货价格整体有所下跌，304、201及430冷轧月度均价环比分别-1.15%、0.01%和-1.15%。 从月内各系别现货价格的运行情况来看，304、201、430冷轧月度走势整体表现为小幅回落后的平稳。304行情的走势主要受供需应因素驱动影响，在12月份钢厂300系产量未有实质减产的情况下，叠加前期“蓄水池”因素的持续，个别钢厂远期低价接单对现货形成压制，随着春节临近，市场需求趋缓，而持货商面临成本压力，最终市场形成了“钢厂高投放、市场低库存”的窄幅整荡局势。 预计2月份国内不锈钢行情将逐渐表现为分化，304走势或将表现为承压回落，201或将表现为窄幅震荡回落，而400系将延续持稳。 第四部分 库存 1．纯镍库存 图7：LME镍库存与上期所库存变化（吨） 
数据来源：银河期货、wind资讯 1月中旬，LME镍库存量为18.23万吨，月度累计增长2.65万吨，增幅16.94%。同期，上期所镍库存为3.64万吨，月内累计下降0.09万吨，降幅2.41%。内外库存的变化整体背离，两者库存总量整体有所增长。 以上期所交割库及保税区等仓库为代表的国内镍显性库存，在12月底库存总量为6.97万吨，加上同期LME镍库存14.04万吨，则全球显性库存合计为21.01万吨，则全球显性库存整体表现为下降5.89万吨。 2．镍矿库存 图8：国内港口镍矿库存（万吨） 
数据来源：银河期货、铁合金在线 截止2020年1月22日，国内港口镍矿库存总量为1304.0万吨，同比下降0.84%；其中高、中镍矿总量为982.0万吨，同比下降4.01%；低镍矿322.0万吨，同比增长10.27%。 1月份，国内港口中、高镍矿库存处于持续的增量状态，但增幅逐渐放缓，而结构上中、高镍矿增长为主，低镍矿库存连续小幅下降。菲律宾雨季叠加印尼禁矿截止，使得国内市场前期加速备库，从而表现为中、高镍矿库存的持续增长。则预计2月国内港口镍矿库存将逐渐表现为平稳下的小幅下降。 第五部分 国内镍金属月度供需 1．镍供应 图9：国内NPI产量（万吨） 
数据来源：银河期货、安泰科、wind资讯 2019年，国内镍生铁产量（金属量）为60.74万吨，同比增长27.74%。其中高镍铁产量52.44万吨，同比增长28.40%；低镍铁8.10万吨，同比增长23.70%。 2019年国含镍生铁产量的增长，一方面，是由于前期镍矿价格的低迷，带动镍铁利润的扩大、持续，从而激发部分产能的释放；第二，新增镍铁产能的加速投放；第三，利润的持续，使得部分闲置产能加速复产。低镍铁产量的小幅增长，主要是受需求因素影响，表现为200系不锈钢产量的历史新高，带动低镍铁需求的增加。 随着镍铁成本压力的凸显及印尼禁矿的实施，将迫使国内镍铁产量在现有的基础上逐步回落。 图10：精炼镍月度进口量（万吨） 
数据来源：银河期货、安泰科、wind资讯 2019年，国内精炼镍净进口量为15.57万吨，同比下降22.46%。2019年精炼镍净进口量的环比下降主要是由于国内、印尼镍铁产量的增加对于精炼镍市场份额的取代。镍进口窗口持续关闭，使得进口需求有所下降。随着短期国内范围内的供应短缺，则预计2020年2月份精炼镍进口量有望增加。 表1：国内原生镍资源供应结构 
数据来源：银河期货、安泰科、wind资讯 2019年，国内范围内（含进口）的原生镍供应量为118.96万吨，同比增长22.66%。其中源自进口部分为49.85万吨，占比为41.90%；国产原生镍供应量为69.11万吨，占比58.10%。根据原生镍的状态属性划分，精炼镍部分的量为33.81万吨，占比28.42%；镍合金部分金属量为85.15万吨，占比71.58%。 2．镍需求 图11：国内300系不锈钢月度镍资源需求量（万吨） 
数据来源：银河期货、wind资讯 2019月份，国内不锈钢粗钢产量为3194.28万吨，同比增长14.47%。其中300系粗钢产量为1557.33万吨，同增长15.07%，对应的镍需求大幅增长。300系产量的同比增长，一方面，是由于新增300系产能的释放；再者，是由于200系利润的下滑导致部分产能转产300系。2020年1月受季节性供需影响，国内不锈钢产量整体将有所下降，2月份有望小幅增加。 表2：国内原生镍资源需求结构 
数据来源：银河期货、安泰科、wind资讯 2019年，国内市场对原生镍（不含低镍铁及镍盐）的需求为116.50万吨，同比增长9.00%。同期国内范围内（含进口）原生镍供应量为118.96万吨，则2019年国内范围内的镍供需整体表现为供应过剩2.46万吨。 12月底，国内镍显性库存（含保税区）为6.97万吨，库存较年初增加了0.65万吨，同期国内原生镍的供应过剩2.46万吨，由此可以推断，2019年国内镍产业链各环节进行了不同程度的备库，而钢厂产量的扩大垫高了钢厂原料备库的基数是重要的原因。 第六部分 成本 1．原料的经济性比较 图12：镍原料经济性比较（元/镍） 
数据来源：银河期货、wind资讯 1月份，国内镍原料经济性的顺序延续，就整体而言各模式之间的经济性关系整体表现为“高镍铁＞废不锈钢＞‘低镍铁+镍板’”，废不锈钢的经济性连续回落，主要是由于废钢供给阶段性的受限，从而带动其价格的坚挺；再者，高碳铬铁价格的下调，使得废钢的经济性进一步下降。预计2月份，国内高镍铁的经济性凸显的特征仍将延续。 2.NPI生产成本 图13：国内NPI生产成本（元/镍） 
数据来源：银河期货、wind资讯 1月份，国内采用高品矿的镍铁生产仍处于亏损状态，部分采用中品矿的镍铁生产仍有微利。镍铁亏损的持续，一方面是由于镍价的持续下跌，带动镍铁价格价格回落；再者，矿价的相对坚挺，不断压缩镍铁利润空间直至亏损。内蒙地区利用高品矿库存生产的镍铁企业将持续处于亏损状态，待库存矿资源消化后转用中品矿生产有望成本下降。 第七部分 后市展望 ◆2020年1月份，国内范围内（含进口）的供需或将表现为小幅过剩，待2月份国内不锈钢产量恢复后，供需或将转为紧平衡 ◆全球范围内，2019年三、四季度全球供应表现为过剩，在国内NPI减产范围未加剧前，则这样的过剩节奏或将延续至2020年一季度 ◆印尼地区的NPI增、投产节奏快于市场预期，且其不锈钢消费再度受限，因此，印尼范围内的镍的供需整体有所背离 ◆当前的不确性在于印尼德龙不锈钢产能的投放，将带动阶段性的情绪波动，但鉴于新增不锈钢产能的生产、产品定位等因素，则短期实际带动的镍消费影响或有限。预计2月份镍价或将表现为震荡式回落为主，国内精炼镍升贴水有望小幅走强 银河期货 王颖颖 | 
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