【华泰期货棉花棉纱月报】补库需求刺激，内外盘交替攀升

核心观点：

全球棉花供需得到改善，贸易采购活跃，部分主产国产量低于预期。贸易谈判取得一定进展，中国开始补充国储库存，在国储补充库存结束前棉价有一定支撑；国内纺织行业库存4季度下降明显，低库存下纺纱厂及坯布厂补库有所增加，坯布库存亦出现一定下滑，产业低负荷下1季度补库动力较强。然而国内纺织品出口仍在下滑，1季度补库是否具备持续性仍需观察，当前大型坯布厂可排单1-3个月，小厂接单量较少，纺织行业向好，1季度维持谨慎乐观。中期来看，印度CAI在2季度开始轮出当前收购的棉花，国内2季度仓单压力开始出现，本年度符合交割标准的棉花均可在盘面交货，盘面处于高位情况下仓单压力积聚或在2季度开始发酵。此外，随着中国采购逐步落地，价格随买盘上涨，美国农户在盘面套保，或造成一定压力。

投资策略：

短期内，郑棉等待现货回升带动，盘面接近前期期权保护位，短期有一定压力，回调整理后仍可逢低持有。中期关注仓单及现货套保压力。

风险：

贸易战，政策风险，主产国天气风险





1 12月行情回顾与展望：纺企逢低补库，低负荷待需求验证

12月份郑棉稳步上升，驱动主要来自4方面：首先，皮棉上市压力逐步消化，棉纺行业原材料产成品库存均下降到较正常水平，市场心态由上市初期的悲观逐步转为中性，并根据贸易谈判情况有一定的乐观预期，棉纺现货市场成交有所回暖，棉花及纱线需求增加；其次，国际市场压力不断缓解，主要产棉国产量高估得到确认，贸易形势有所回暖，全球棉花供应过剩形势有所缓和；再次，中国储备再次进入国际市场采购，市场对中美谈判储备增加外棉采购，美国方面缓解纺织品出口关税压力有较乐观的预期；最后，全球流动性在4季度逐步存在方向性转折，国内资本市场经历深度去杠杆，逐步显现出欣欣向荣的景象。ETF及其他新型产品增加了衍生品市场场内配置及对冲需求，在通胀及中国国储补充库存的预期下，多数大宗农产品受到资本青睐，大幅扩仓。

11月国内棉纺行业PMI指数61.4，环比大幅上升，棉纺行业开机率，棉花、棉纱库存均有一定回升。籽棉加工收购进入尾声，收购价涨跌互现。本年度新疆北疆机采棉收购价中位数在4.97元/kg，南疆机采棉收购价中位数在5.22元/kg，本年度新疆主流轧花厂皮棉成本在12000-12600元/吨运行，低位10800元/吨，高位13500元/吨。





期棉方面，截至12月31日，郑棉主力2005合约收盘13980元/吨，较11月29日上涨5.55%，同比去年下跌15.66%。棉纱主力2005合约收盘22110元/吨，较11月29日上涨3.92%，同比去年下跌7.02%。美棉主力3月合约收盘68.95美分/磅，较11月29日上涨5.4%，同比去年下跌4.53%。由于2019年国储抛售近100万吨临储棉余威仍存，而消费乏善可陈，反观美棉及国际棉花产量高估逐步得到确认，出口销售维持良好态势，下半年以来美棉运行整体明显强于郑棉。



现货产业方面，截至12月30日，2019年棉花加工进度90.68%，全国累计加工皮棉477万吨，其中新疆加工皮棉465.6万吨，同比增1.09%。内外棉价差震荡下跌，在月末逐步开始倒挂。国内棉花相比国际市场逐步产生优势，11月下旬开始棉纺进入淡季，需求偏弱，纺纱厂逢低补库及月末陈棉贴水新棉抛售吸引一定量的成交。纺纱环节总体运行偏弱，行业以主动去库存为主，纺纱厂库存原材料成品库存延续上月去库趋势，本月也有部分纱厂略微补库，本月末由于部分坯布厂赶单加上纱线贸易商抛售存货回流资金，月末成交走货有所回升。国外景气度总体略好于国内，进口纱价下跌幅度明显小于国产纱。棉纱及坯布行业加工负荷位于低位，本月有所恢复性增加，纯棉纱线库存下降至近年来正常水平，坯布压力整体依旧偏大，但12月下旬纯棉坯布厂负荷开始陆续出现下滑。

对2020年来看，棉纺市场信心有一定好转，现货端成交有所回暖，贸易环境好转，国储采购国际棉已构成了当前市场交易的重要因素，四种因素在1月份仍将伴随市场运行，而现货方面年前备货随着纺织企业在1月中旬开始大面积放假逐步放缓。12月内外棉价格齐头并进，分别恢复到14000元/吨及70美分/磅水平，达到中国植棉的全成本水平以上，国内市场上下游符合交货的棉花均有利润空间在期货盘面上保值。印度CAI通过收储使得价格维持在CAI收购价之上，加之国际市场水涨船高，印度棉相比美棉已体现出性价比，或阶段性挤占部分美棉出口空间。国内外棉纺市场信心仍在逐步恢复，下游低库存低负荷，逢低补库支撑价格。多种因素作用下我们认为棉价短期陷入多空角力状态，现货点价盘的行为或决定价格博弈的方向。

预期上，对1季度棉价依旧保持谨慎乐观，考虑到4月印度CAI将抛售11-12月收储的棉花，或影响印度出口FOB价，使得贸易流加压，此外市场针对中国国储采购棉花及上半年纺织行业逐步开始兑现需求，价格届时或出现高位回落，2季度棉价存在较大冲高回落风险。



2中国棉花概况：纺企逢低补库，消费向好  

2019年12月，棉纺行业运行平稳向好，中美贸易谈判在12月10日达成第一阶段协议利好市场，纺企及下游年末赶单，逢低补库，市场棉花及纱线需求略微转好。行业运行持续向好，终端纺织服装消费维持微增态势。

国内供需平衡表从全年水平上看变动不大，国内产量相比去年略减，因贸易战及棉纺需求相对低迷，进口量下降，行业总体保持去库存状态。下面从供应和需求方面分别阐述：

供应方面国内来源于产量，贸易及库存3方面：

库存：2019年5月至9月末，国内储备棉累计轮出上市棉花116.23万吨，成交总量98.57万吨，其中纺织企业竞拍获得58.74万吨，非纺织企业竞拍获得40.88万吨。截至8月末共成交72.4万吨，增加2019年供应近100万吨。

根据中国棉花信息网最新预计，国内棉花2019/20年度转入期初库存543万吨，较上月维持不变。该机构预计国内2019/20年度期末库存459万吨，较上月下调10万吨。据我们了解，当时转入陈棉库存量在120万吨左右，国内商业库存220万吨，工业库存70.14万吨。仓单棉47.18万吨。根据各方数据，预计12月末国内棉花商业库存518万吨，其中仓单106.4万吨。工业库存或持平。因本月轮入国储库存预计178.7万吨。

产量：根据棉花信息网12月预计，2019/20年度棉花产量557万吨，较2018/19年度下降20万吨，较11月预计维持不变。截至1月1日，全国皮棉加工量达到485万吨，其中新疆加工473万吨，内地加工12万吨，皮棉加工逐步进入尾声，根据当前新疆内地加工进度情况，预计2019/20年度棉花最终产量或在信息网基础上仍有20万吨左右下降基础。

贸易量：根据海关数据，11月国内进口棉花约11万吨，2019/20年度国内棉花进口量达26万吨，同比去年下降31.6%。12月棉花信息网预计国内棉花年进口量下调10万吨至185万吨。本年度初至今，配额内内外棉价差平均在110元/吨水平，位于多年来偏低水平。棉纱方面，进入4季度，国内外棉纱价格逐步出现倒挂。11月国内进口棉纱16万吨，本年度累计进口46万吨，较去年同期下降4%。

受贸易战影响，国内进口棉花量明显下降，随着中美开始签订第一阶段合同及国储入市采购外棉，加之季节性采购因素，1-2季度进口量有望得到恢复。

本年度美棉质量有所下滑，加上贸易战不确定性因素，纺织企业采购美棉动力暂不足，巴西棉及印度棉仍是可选采购的主力增量，当前棉纺需求尽管市场信心有所恢复总体依旧偏弱。随着第一阶段协议逐步签署，美棉采购或得到一定提振。



需求方面，主要来自出口，内需及替代3方面：

出口：11月纺织品服装出口220.7亿美元，同比下降4.3%，单月出口额连续4个月下降，创今年4月份以来新低；其中纺织品出口99.5亿美元，下降3.5%，服装出口121.2亿美元，下降4.9%。2019年1-11月我国纺织品服装累计出口2468.8亿美元，同比下降2.7%，其中纺织品出口1092.6亿美元，同比微增0.1%，服装出口1376.2亿美元，同比下降4.7%。2019年国内纺织品服装出口难以挽回总出口下降的颓势。贸易战使得国内订单向东南亚及其他国家转移。

内需：11月国内棉纺织品内需总体呈现良好态势，总体来看棉纺织业PMI持续向好，站稳荣枯线之上，工业环节逢低补库，终端消费总体同比维持增长。

国内棉纺织业PMI指数11月53.12，上月值51.96，新订单有所下滑，开机率、产量、原材料及成品库存均有回升。11月棉纺织业景气指数回升，本月46.45，上月46.21，其中生产、销售、经营、原料及成品库存均环比回升。

工业环节纺纱及织造行业逢低补库，库存有所回升，坯布库存压力下降，行业被动去库存进入尾声，主动增库方兴未艾。根据棉花信息网调研显示，截至11月末，国内棉花工业库存72.32万吨，连续第3个月上涨，国内棉花工业库存位于低位水平，下游有一定逢低补库意愿，但终端普遍存在3个月左右账期，现金流整体偏紧导致去库存仍在持续中。根据TTEB数据，11月纺企棉花库存有所增加，棉纱库存下降，坯布库存略增。12月纺企棉花库存略增，纱厂棉纱库存略增，坯布棉纱库存略降，坯布库存开始出现下降。

终端消费方面，根据国家统计局数据，11月社会零售品消费总额38094亿元，同比增长8%，1-11月社会零售品累计消费总额372872亿元，累计同比增长8%。其中服装鞋帽、针纺织品类11月消费总额1427亿元，同比增4.6%，1-11月累计消费12016亿元，累计同比增长3%。商务部统计的重点流通企业数据：服装鞋帽销售同比均录得连续4个月增长，服装11月销售同比增加0.3%，鞋帽同比增加0.4%，针纺织品销售10月及11月销售同比仍处于下滑，11月销售量为-1.5%。

替代：化纤对棉纤维的替代长期存在，国内化纤原料价格常年维持在45-65美分/磅水平，相比国际棉价明显偏低，从轻纺城成交情况来看，近期成交量增加大部分仍然是化纤面料，纯棉坯布成交总体偏弱。随着新材料的发展，化纤面料总体依旧维持稳定增长态势，棉纺织品则维持刚需，年增量有限。目前棉花相比涤纶短纤价格位于相对偏低水平，相比粘胶短纤价格则处于较高水平，但考虑到2020年新增投放粘胶纤维产能有限，综合评估，化纤原料对于棉纺织品替代空间暂时有限。

















3全球棉花概况：供需边际改善，贸易量有所增加

首先，笔者将梳理过去10年棉花国际贸易中局势及各产棉国地位的变迁。

棉花供应国的变迁：过去10年棉花主要出口国方面，美国、巴西、希腊、马里、贝宁、科特迪瓦棉花出口量增加，而印度、澳大利亚、乌兹别克斯坦、土库曼斯坦、布基纳法索出口总体减少。美国及巴西成为过去10年棉花贸易最大的赢家，近10年来释放产量210万包，出口增加214万包。巴西受益于全球棉花主产国需求增加，近10年来释放产量350万包，出口增加680万包。美棉及巴西棉质量逐步得到认可，未来仍然是全球贸易流中重要的供应增量。

澳大利亚受多年天气因素困扰，产量周期性大幅波动，近年来逐步退出核心棉花出口国，总出口量逐年下降，近年来产量在85-380万包之间波动，出口在150-610万包之间波动，贸易份额损失较大。中亚及南亚（乌兹别克斯坦、土库曼斯坦、印度）内需增加，该地区棉花逐步由供过于求开始逐步开始达到平衡并有一定缺口，该地区棉花产量近10年增加115万包，需求增加620万包。北非国家（马里、贝宁、科特迪瓦、布基纳法索）种植面积稳步增加，近10年来释放产量300万包，出口量297.5万包。北非国家未来仍有希望释放更多供应，但总量级别相比美国巴西较小。澳大利亚的产量变动或在2-3年提供150-300万包贸易增量，但由于产业连年遭遇减产，增加潜力受限。中亚及南亚次大陆国家内需仍处于放量增加状态，未来该地区净进口量有望进一步增加，而该地区并无能力投放大型聚酯化纤装置，需要依靠棉纤维供应来满足需求。

棉花需求国的变迁：从需求上来看，过去10年棉花需求增量最大来自于东南亚来料加工需求的井喷及印度次大陆需求的爆发，需求最大减量则来自中国，国内棉花生产核心区逐步集中在新疆，种植面积下降而单产明显增加。因过去10年国内发展了大量的聚酯及化纤产能，纯棉纺织品需求份额不断被蚕食替代。

过去10年东南亚及南亚棉花来料加工贸易大量发展，东南亚及南亚国家(越南、孟加拉国、印尼、土耳其)进口及国内需求出现井喷，过去10年该4国进口量增加993万包。印度及巴基斯坦纺织业需求增加高于供应增量，且一定程度上受到国外棉花冲击，该两国过去10年棉花产量基本没有增长，棉纺织业对棉花需求增加465万包。泰国、韩国、台湾、德国纺织业需求转移，过去10年进口量及需求均有明显下降，该4国近10年棉花进口量减少147万包，需求减少140.5万包。中国过去10年逐步开始借助棉纱进口来辅助满足国内需求，棉花进口量总体有明显下降，总体来看国内棉纺需求过去10年下降750万包，棉花进口量减少298万包。东南亚及南亚来料加工贸易未来仍有望继续发展，逐步熨平各地纺织业资源禀赋的差距，从而达到产业的动态均衡。此外，东南亚及南亚地区仍然是全球人口最集中的地带，随着收入增长其内需未来多年也将持续增长，中国尽管在中低端产量中缺乏优势，随着国内棉花品质的不断提高以及高超的纺织技术，将通过制定纺织行业标准形成竞争力。



中国农业政策转折节点上的棉花供需展望：中国在过去10年逐步走过刘易斯拐点，人口红利使得低端棉纺织业加速外移，需求方面则通过大量投建聚酯化纤产能满足穿衣需求，天然纤维需求则停滞不前，国内为了保证基础农产品及战略物资的自给，采取临储政策托底调节国内棉花库存达到调控价格的目的，但也因这一调控措施承担了国际市场不断推高的棉价，纺织行业在此过程中加速转移，巩固发展高端、中端产品竞合、低端包袱甩掉的格局。随着2013/14年国内开始进行农产品放储，经历4年抛售棉花临储已逐步低于安全库存。

根据近年来一号文件的精神，国家在农业方面开始加速土地流转集约化经营，以直补、保险、等新型政策盘活农村融资信贷，市场化的方式转移农产品价格波动风险，通过国内+国外统筹的方式来确保农产品供应，未来农产品仍有可能根据市场需要进行国内+国外收储，但临储已经不是主导市场价格的核心变量，打黑除恶及打击走私预计有望促进内需，但也存在溢出效应，使得一些贸易流依靠中国需求的商品加速被动去库存，重新调整供需达到再平衡。   就棉花来讲，国内棉花种植已集中在新疆，受水资源限制，未来新疆种植面积将逐步稳定下来，兵团改制及土地流转将促进南疆平均单产水平的提升，若未来国内棉纺织需求依旧维持稳定，随着新疆单产水平提升，棉花年度供需净缺口有望从500万吨下降至350万吨（棉花+棉纱净进口折棉）。由于国内用棉刚性需求，棉花存在100万吨刚需进口，此外仍有150万吨棉纱刚需进口，依旧存在额外80-230万吨额外的用棉需求。对全球供应链1000万吨量级的棉花贸易流来讲，仍然是不小的负担，在国内临储库存处于低位，而印度需求面临井喷的未来，国内棉花或需要支付给国际市场额外溢价来获取资源从而满足国内需求。



其次，对本年度来讲，市场运行的基本逻辑主要分为下列几方面阐述：

供应端：2019/20年度美国、印度棉花获得大幅增产，根据12月美农供需报告，两国棉花产量较去年共增加554万包，巴基斯坦、澳大利亚出现减产加上其他国家轻微减产预计抵消380万包以上，印度CAI及中国国储在棉花上市期在其国内及国际市场采购棉花，总量预计超过360-450万包（80-100万吨），自8月以来全球棉花产量累计下调468万包，可流通棉花库存下降830-930万包（180-200万吨）。

需求端：相比8月，全球棉纺织品需求均有显著下调，而中亚及土耳其国家需求增长。根据12月美农报告，2019/20年度中亚及土耳其棉花需求相比8月预计增加55万包，相比2018/19年度预估增加54万包。2019/20全球需求预计相比8月减少280万包，与去年需求基本持平。随着中美谈判转好，中国国储补库及纺织企业库存偏低补充库存，对于消费的预期未来不断上修的概率较大。若全球需求恢复到8月预计水平，全球棉花库存消费比有望自66%下降至62%左右，仅次于2010/11年度。

贸易端：根据美农12月供需报告，由于出口销售进度良好及部分进口国棉花减产棉花贸易量有所上调，而中国、越南、印度棉纺织品出口额仍处于下滑态势中，总体依旧不乐观。印度CAI收储棉花在4-5月重新投放市场前依旧支持印度市场，国内纺织产业纱线及坯布库存已明显下降，1-2季度存在惯性补库，大型纺织企业订单逐步稳定，纺织品需求环比仍存在转好要求。



4总结

全球棉花供需得到改善，贸易采购活跃，部分主产国产量低于预期。贸易谈判取得一定进展，中国开始补充国储库存，在国储补充库存结束前棉价有一定支撑；国内纺织行业库存4季度下降明显，低库存下纺纱厂及坯布厂补库有所增加，坯布库存亦出现一定下滑，产业低负荷下1季度补库动力较强。然而国内纺织品出口仍在下滑，1季度补库是否具备持续性仍需观察，当前大型坯布厂可排单1-3个月，小厂接单量较少，纺织行业向好，1季度维持谨慎乐观。中期来看，印度CAI在2季度开始轮出当前收购的棉花，国内2季度仓单压力开始出现，本年度符合交割标准的棉花均可在盘面交货，盘面处于高位情况下仓单压力积聚或在2季度开始发酵。此外，随着中国采购逐步落地，价格随买盘上涨，美国农户在盘面套保，或造成一定压力。

策略

短期内，郑棉等待现货回升带动，回调整理后仍可逢低持有。中期关注仓单及现货套保压力。

风险点

贸易战，政策风险，主产国天气风险