新年伊始，随着中东紧张局势升温，市场避险情绪再度发酵，金价一路飙升，一举上涨至1593美元/盎司附近，黄金再度成为市场热点品种。
全球债务、股市有潜在危机 自美联储从2019年9月开始回购操作、10月开始每月600亿美元的“非QE”债券购买之后，市场焦点再次回到高涨的股票和债券市场。
图为黄金月线 据国际金融协会（IIF）公布的最新数据显示，2019年全球债务或创下逾255万亿美元的纪录高点，若按全球77亿人口计算，人均债务接近3.25万美元。逾255万亿美元债务规模，相当于全球经济总量的逾3倍，全球近五分之一国家的公共债务占GDP比例超过70%，而世界银行和IMF关于这一比例的警戒值为65%。
图为英国债务占GDP比例 自2008—2009年金融危机以来的短短十年间，全球债务增加了100万亿美元。从增加路径看，主要是次贷危机爆发后多家央行采取零利率与QE政策，导致发债融资成本骤降，驱动政府与企业大量低息发债融资。目前，越来越多国家主要依靠举债融资发展经济，加之不少国家老龄化社会来临，社会福利开支等增加，使得政府债务规模持续激增。而企业积极利用低息发债置换此前的高息债券并拓展新的业务，也令企业债券规模快速增加。
图为美国债务上限变动 以美国为例，截至2018年年底，美国的国债规模达到21.974万亿美元，比2017年多出2万亿美元。进入2019年年底，再度突破23万亿美元，在不到一年的时间，美债规模就增加了1万亿美元，创下新的增长纪录。这些债务资金大部分流向了股市、债市和房地产市场，2018年美联储缩减资产负债表导致12月股市暴跌，之后股市走势的大幅逆转以及进一步的上涨都是由美联储提供的流动性所引发的。
图为美债短长利差走势 目前全球经济复苏依旧存在不确定性，若全球经济未能复苏，反而继续放缓，企业收入减少和违约风险上升，可能随时导致以美股为代表的资产价值走向崩溃。美股持续10年上涨，前期仅出现短暂回调，已将股票估值推高至互联网泡沫以来的最高水平，考虑到避险资产配置的需求，可能会继续推动投资者选择黄金。 全球央行增持黄金储备 世界黄金协会称，截至2019年10月底，官方2019年的黄金净购买量总计为562吨。近几年黄金市场的一大趋势是多家央行在增持黄金储备，除了中国和俄罗斯等几大买家之外，甚至包括了很多此前许久没有买入过黄金的央行，近日厄瓜多尔央行也宣布增持了4.98吨黄金储备，市场传言有一家或多家西方央行开始积极购买黄金，消息一旦落实，预计将引起相当大的关注。 各大央行之所以决定扩大外汇储备中黄金持有量，主要考虑到黄金安全、流动性强，并可能带来长期回报，尤其是在当前全球出现大量的负收益率债券的背景下。
图为中国、俄罗斯、美国黄金储备情况 另外，从央行角度出发，黄金的角色正在发生一些变化，美元作为储备货币，在全球有着巨大的影响力，但是一些国家，比如俄罗斯，正在选择去美元化，各国央行都需要一种和美元不同的储备货币，而黄金正成为一种主流的去美元化的工具。所以，我们看到，各国央行近几年正在增加黄金储备，这属于国家战略选择。我们预计2020年各国央行购买量将维持在一定水准，这也构成了金价牛市的重要基础。 通胀抬头只是时间问题
图为美元指数与金价走势 2019年以来，全球货币宽松风潮劲吹。随着美、欧、日、印、俄、澳等央行纷纷放“鸽”，全球宣布降息的央行已近30家。从横向来看，2019年降息的不仅包括美联储、欧洲央行等发达经济体央行，也包括印度、土耳其、墨西哥、俄罗斯等多家新兴经济体央行。从纵向来看，不少国家甚至采取了多次、大幅的激进降息策略。预计2020年全球各大央行货币政策仍将宽松。
图为美元实际利率与金价走势 在2019年12月的预测中，美联储预计2020年通胀率将上升至1.9%。我们认为在美联储的众多经济监控指标中，目前通胀指标最重要，某种程度上将决定美联储利率政策趋向。欧洲央行新任行长拉加德表示，欧洲央行相信，其宽松的货币政策最终也将推高通胀。由于经济增长前景不佳，全球各国央行维持极度宽松的货币政策，通胀抬头只是时间问题，在努力推高通胀的情况下，目前通胀指标仍处于偏低位置，通胀本身对于金价影响偏小，但在全球范围低利率的背景下，不需要太高的通胀就能让实际债券收益率变为负值，实际利率环境对黄金会更有利。 虽然考虑到美联储暂停降息以及2020年11月的美国大选，特朗普有强烈的动机缓和贸易紧张局势，全球经济也出现了改善迹象，全球货币政策可能出现调整，地缘因素也可能出现缓和等短中期因素，会令2020年金价出现波折或者一段时间的盘整，但还有诸多因素将支持金价走高，其中，创纪录的债务与GDP比率，美联储扩表，全球政治动荡，全球加速去美元化，股票被高估的程度为史上最严重等尤其突出。当前宽松的货币政策、金价处于上行趋势，以及黄金超过其他资产回报，均显示黄金正处于牛市之中。我们预计2020年金价重心大概率将继续抬升。
图为黄金ETF与金价变动 运用期权寻找投资机会 2019年12月20日国内黄金期权上市，从实际交投看，市场主要在虚值部分交易。2004合约和2006合约成交量最大，都是行权价在364元/克的看涨合约，也即年度高点阻力区附近，市场趋于主动买；行权价格最低的虚值看跌期权成交量也较大，投资者趋于主动卖。从交投氛围不难推测，市场的主流观点依旧是看涨未来黄金价格。 据CME“美联储观察”，美联储2020年1月维持利率在1.50%—1.75%区间的概率为97.8%，降息25个基点的概率为0.0%，加息25个基点的概率为2.2%；2020年3月维持利率在1.50%—1.75%区间的概率为89.3%，降息25个基点的概率为8.7%，降息50个基点的概率为0.0%。 黄金期货期权2004合约在2020年3月25日到期，到期之前会有两次美联储决议，从当前的市场环境和利率市场的具体表现分析，大概率会维持不变，全球其他央行通常是美联储的跟随者，因此全球宽松货币政策预计至少会维持到4月。基于这个逻辑，黄金价格跌幅空间相对有限。外盘跌破1400美元/盎司、内盘跌破315元/克概率较小，可以轻仓做一部分卖出看跌期权。
图为沪金日线 从事件推动角度分析，2020年话题不会少，美国总统大选、英国脱欧、贸易话题、美债危机、不确定的全球经济衰退、全球央行不确定的政策、通胀问题、地缘政治话题等。沪金合约，尤其是6月合约，只反映了当前的市场波动，一旦市场有话题炒作，波动率大概率上升，从外盘波动率和未来不确定角度分析，6月合约波动率略被低估，可以考虑做多波动率策略。
图为伦金波动率走势 （作者单位：宏源期货） | 
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