暂不具备趋势反攻的基础

  进入12月之后，上证综指围绕2900点振荡。尽管近两日量能有所放大，但从涨停家数偏少来看，赚钱效应依旧偏弱，市场暂时没有找到明确的主线逻辑。

   托底市场的逻辑主要来自于资产荒以及政策预期。

   我们来看资产荒逻辑，在欧美央行相继降息之后，全球市场进入宽松周期，多国国债收益率进入负利率状态。在此背景下，权益类资产配置价值相较固收类资产价值上升。在全球权益类资产中，沪深300指数、恒生指数等宽基指数的动态PE所处历史分位数偏低，于是考虑到性价比，境外资金有主动配置A股、港股的意愿。可以发现，11月MSCI纳入因子提升之后，陆股通资金净流入的速度非但没有放缓，反而逆市增加，资产荒是其中很重要的一个原因。

   另一条支撑逻辑在于中央政治局会议释放政策利好的可能。作为中央经济工作会议的前站，12月政治局会议信号意义突出。在此次纪要中，声明即没有谈及通胀问题，也没有提到地产调控。会后地产边际松动以及政策宽松预期渐起，这是周一基建链条以及地产链条异动的直接原因。

   在11月CPI升至4.5%之后，相较于货币政策，我们认为地产政策的边际变化更为值得期待。信号方面，10月起多地松动限购，同时LPR5年期利率下调，易纲行长近期发文提及“综合运用多种工具对房地产融资进行逆周期调节”，政策信号略有变化。同时从防范风险的角度，同样可以找到政策微调的逻辑：1.从稳增长的角度出发，政策需要避免地产行业断崖式下行的风险；2.CRIC数据显示，重点房企已竣工存货占比由2018年的10.7%降至2019H1的9.8%，房企近些年库存去化较快，若融资收紧导致房企补库放缓，后续库存过低可能引发新一轮的土地市场热卖；3.地产信用债集中到期，2020年累计规模近5700亿元，同比多增700亿元，政策同样需要防范融资收紧以及房企债务上行的共振。

   考虑到2019年机构获利颇丰，于是在临近年末的时间节点，预计资金操作防御化。在此背景下，我们认为估值偏低，同时面临专项债、政策催化的地产基建链条可能存在配置机会。

   制约股市上行因素同样有两条。一方面，12月下旬、明年1月是A股限售解禁的高峰，仅在1月，就有10只个股解禁市值超100亿元，其中，中油资本、顺丰控股解禁市值超1000亿元。若年末流动性收紧叠加解禁问题发酵，届时股市存在阶段性调整的可能。另一方面制约A股的因素在于关税问题，在关税问题落地前，资金也不敢贸然加仓。

   综上，短期在资产荒以及政策松动预期的托底之下，股指下行空间预计有限，而考虑到限售解禁以及关税问题的约束，趋势反攻的基础也不具备，我们认为12月大概率是先扬后抑的走势，建议投资者轻仓短多，但需控制仓位，进入下旬之后择机了结头寸。                                 （作者单位：中信期货）