玉米下半年分析与展望:夏秋回落寻底 冬季又“逢春”

　　结论与设想

　　现在，我们从三个阶段来推测影响玉米(1947, -1.00, -0.05%)市场的因素及演变。

　　至9月收割前，国储拍卖仍将有序进行；同时，叠加新小麦上市。这将极大改善前期偏紧的供给状况。与此同时，消费方面没有亮点。饲料企业采购因疫情而持续低迷，三季度或是消费最差时候；另外，深加工企业淀粉(2390, 6.00, 0.25%)库存高企，且部分处在加工亏损状态。若是在此其间，国内玉米生长状态尚可，那么，在期货溢价和仓单高企下，大连玉米缺乏向上推动的力量；相反，振荡回落和调整是最可能的路径。

　　从9月至11月份，国储拍卖结束，此时新玉米集中上市。由于农产品上市具有一次性特点，因而集中供给将导致市场亦易于出现阶段性销售压力。与此同时，也存在两方面积极因素。一是国储可能在低位开始采购以补充库存；二是生猪存栏开始稳定，因疫情得到控制。如此，9月至11月份大连玉米或表现为寻底状态。

　　从11月至来年3月，这段时期在历史当中是以上涨为主（去年是反季节的）。当玉米上市的压力部分消化后，国家储备库会在低位进行托市收购；同时，冬春之季是玉米传统的采购与生产旺季；因此，11月至来年3月在整体库存下降、产需存在缺口的情况下，大连玉米有望进入一轮传统的上涨之中。

　　步入季节性回落的窗口中

　　在历史波动中，大连玉米期价在6月前后形成高点的规律较为明显。这是因为：小麦上市季节，因其可替代玉米饲料而构成压力，尤其今年是丰产；随后8、9月份，若是玉米生长正常，那么，后期收割及销售的压力将逐渐演变成现实。

　　以玉米指数为例，今年是5月29日涨至一个阶段性高点（2035元/吨）。如今，在期货高溢价、政策粮拍卖、小麦收割季节的压力下，大连玉米正处在一种季节性波动式下跌的过程中。

　　其他方面的利空因素有：1．巨量仓单如何消化？6月24日大商所还有84万吨注册仓单；对1909合约构成较大考验。2．若是玉米收成正常，那么，在秋季新玉米上市之际，市场因一次性供给而变得十分宽松。

　　重要事件分析

　　1．国储拍卖及库存演变对市场的影响

　　自3月底至5月底，大连玉米市场出现了一波显著的上涨行情。其动力主要是：余粮见底，流通粮少，市场供给主要集在贸易商。可以说，是因为“青黄不接”造就了这波上涨。这导致了下游消费企业不得不提高玉米的采购价格。

　　然而，自5月底以来，政府开始有序的临储玉米拍卖，每周提供400万吨拍卖额度。因政策粮介入，市场紧张情绪得到了有效缓解。例如：6月20日，临储玉米投放397万吨，成交均价1676元/吨，成交率下降46%。另外，自拍卖以来，已经累计成交1401万吨，成交率平均为70%。由此可见，采购企业参与拍卖的热度逐渐下降，成交价格也有所回落。因政策粮介入，玉米市场从供给偏紧开始向供给宽松方向转化。

　　按照计划，国储玉米拍卖将持续至9月底。若成交率以50%计算，那么，4个月的拍卖量约为3200万吨。如此，国储玉米在去年底还有7900万吨的基础上，今年底的库存余量将降至4700万吨。

　　对比历史上的库存变迁，就当知道：至今年底，国储玉米“去库存”的战略任务基本完成。如：2016年底，临储玉米库存有2.36亿吨，2017年底降至1.79亿吨；至2018年底时，因拍卖了1亿吨玉米，国储玉米库降至7900万吨水平。

　　可以预见，当国储库存降至4700万吨水平时，一方面玉米市场因低库存而变得敏感；另一方面因补充库存而产生托市作用。

　　2．消费回升仍需要时日

　　饲料需求方面，现阶段总体消费不振。近期非洲猪瘟继续扩散，导致猪饲料消耗下降；但因禽饲料需求有所增加，部分抵消了猪饲料的下降。可以说，此次疫情时长超出了预期。据悉，2019年5月生猪存栏比去年同期减少了22.9%。有人测算，今年玉米饲料的减量在1000—1400万吨水平。

　　深加工方面，现加工企业玉米消耗量再度下降，开机率由之前的64%下降至61%，远低于去年同期水平，也低于4年均值。因下游企业采购不佳，导致淀粉库存高企且降速缓慢。

　　从长期而言，我国玉米的消费仍将呈现刚性增长。据USDA最新预测：2019/2020年度，我国玉米消费将提升400万吨为2.79亿万吨。可以从三个积极方面看：1．非洲猪瘟最终将得到控制。随着“猪价上涨周期”到来，未来三年，饲料消费存在长期增长的潜能。2．我国玉米深加工产能增长较快。据统计，2019年底竣工的深加工企业玉米需求增量在700万吨以上。3．政策方面，我国支持乙醇汽油发展。至2020年，在全国范围内汽油掺入10%乙醇。

　　解读6月中国玉米供求平衡表（USDA报告）

　　从产量方面看：近年，国家对玉米的战略是：去库存。因此，在市场和政策引导下，我国玉米的播种面积呈逐年下降态势。今年意向种植面积又下降了3.1%。如此，近几年产量表现为稳中有降的态势。

　　据USDA数据，2017/2018年度，我国玉米产量下降了454万吨为25907万吨；2018/2019年度下降了174万吨为25733万吨；并预测2019/2020年度又将下降333万吨为25400万吨。

　　如此看来，产量停滞和下降为“去库存”奠定了战略基础。

　　从消费方面看：历史上，我国玉米消费每年均呈现刚性增长的态势。这与人民生活水平的提高是息息相关的。

　　从表1看，2017/2018年度我国玉米消费总量提高了800万吨为26300万吨；2018/2019年度又增长了1200万吨为27500万吨；并预计2019/2020年度将提升400万吨为27900万吨。

　　综合以上数据，可以看出：总产量停滞，而消费量增长，且产不足需；导致产需缺口不断扩大。如表1所示，2017/18年度，产量与需求之间的缺口为393万吨，2018/2019年度扩大为1767万吨，并且2019/2020年度又将扩展至2500万吨。如此下去，库存达到某一基数后，将不得不扩大进口额度。

　　从库存/消费比看：就农产品而言，库存/消费比是研判趋向的重要指标。一般而言，库存/消费比呈现下降趋势，表明市场价格处在上升周期。

　　从表1看，2017/2018年度库存/消费比下滑至84%。在些期间，大连玉米出现过两波上涨。第一波出现在2017年10月，上涨了3个月，属于旺季驱动行情；另一轮上涨出现在2018年4月至9月，涨势长达5个月，预计因天气不佳而减产等。

　　2018/2019年度库存/消费比小幅回落至81%。由于上一年度有两波上涨，已透支了利好因素；加上国储拍卖了1亿吨！因此，从9月份（新年度）开始，大连玉米即转入调整状态（ABC三浪），至2019年2月份结束（长达5个月）。这是一种反季节行情，因旺季不旺。从今年2月底开始，又兴起了一波3个月的小幅上涨，因供给出现阶段性“青黄不接”造成的。如今，因国储拍卖，市场供给从紧张转向宽松。后期，在新麦上市及新玉米上市的压力下，市场缺乏向上推动的力量。

　　据USDA最新预测，2019/2020年度库存/消费比将大幅回落至68%，期末库存下降1802万吨至1.91亿吨。假设在秋收季节，大连玉米因收割压力处在低位，那么，在冬季旺季（11月前后）的驱动下，市场有望产生一波新的上涨且持续至春季，因库存紧张。（作者单位：国联期货）

　　注：本文有删节