经历过3月、4月的盘整，5月份豆粕价格终于迎来方向上的选择，贸易战因素和美国春季作物播种题材给出价格指引。未来国际大豆市场和豆粕市场的走势取决于中美谈判的进展和天气这两大高度不确定性的因素，基金的操作也将视这两个因素而定，一旦出现利多题材，基金平仓可能会加剧行情的波动。目前玉米种植进度严重落后，我们预估玉米的弃种面积可能在300-400万英亩，大概还有1-2周的窗口农民会选择继续种植玉米。大豆的播种窗口还长，还需观望。国内豆粕市场，进口大豆盘面榨利整体保持良好，吸引买船，需求方面也保持良好，密切关注猪价、豆菜粕价差和豆粕玉米价差这些价格指标。 【核心因素】美国新作玉米、大豆的播种；中美贸易谈判；基金持仓 【预期偏差】美国主产区天气 【观点】5月份CBOT大豆和豆粕走势分化，如果中美谈判局势短期将维持现状，接下来6月份国内外市场将共同受天气因素主导。 如果临近大豆播种截止日期还没有迎来种植窗口，CBOT大豆和玉米都还有上涨空间，上涨高度视天气情况而定。但大的格局上，我们认为产量大幅收缩的概率并不大。 天气市不建议投资者做空。国内豆粕的涨幅已经不小，我们建议投资者追多要谨慎，做多最佳的入场点位可能还需要等待6月中旬。 【正文】 5月行情回顾 图1： 豆粕指数周线走势 数据来源： 中粮期货研究院 图2： 美豆指数周线走势 数据来源： 中粮期货研究院 豆粕周线级别上止跌上涨的时间点正好是4月最后一周、5月第一周，截止目前反弹的幅度为10%，3月和4月为底部平台整理阶段，18年10月至19年2月为加速下跌阶段。 而较为有趣的是，9月第三周至1月为美豆指数周线级别上的反弹阶段，3月至5月上旬为加速下跌阶段，美豆和豆粕价格走势完全相背。 中美贸易谈判破裂是美豆价格再次破位下跌的主导原因，美豆指数触碰801美分的新低，然后获得了支撑。这次谈判破裂对基本面的影响体现在：一是影响中国未装运订单的执行，从而影响美国旧作的年度出口目标，二是增加了农民新作收益的不确定性，从而影响美国新作大豆的播种面积。 经历过3月、4月的盘整，5月份豆粕价格终于迎来方向上的选择，贸易战因素和美国春季作物播种题材给出价格指引。CBOT大豆价格跌、国内豆粕涨，主导原因是贸易战，CBOT大豆价格涨、国内豆粕也涨，主导原因是美国玉米、大豆播种进度落后。不管是贸易战因素，还是播种题材，都是通过汇率贬值、南美贴水上涨和CBOT大豆上涨推升了豆粕的成本，配合豆粕需求边际改善，支撑豆粕价格上涨。 核心因素分析 在接下来的6-7-8月份，这个时期是美国大豆播种生长季，国际大豆市场和豆粕市场的走势既要考虑中美谈判的进展，也要考虑天气因素，市场面临两大高度不确定性的因素，增加了分析和交易的难度。 如何看待中美贸易谈判对接下来国际大豆和国内豆粕市场的影响 假设并没有出现中美谈判破裂的情况，那么CBOT价格会不会破位？南美的贴水会不会上涨？国内豆粕价格会不会上涨？笔者认为，CBOT大豆价格不会破位、南美的贴水不会快速上涨，国内豆粕也不会突破上涨，整个市场还将处于胶着状态，等待方向上的指引。 再假设未来短短的3个月中美谈判达成一致协议，目前市场大部分人士认为这种情形发生的概率并不大，那么国际大豆、南美贴水、国内豆粕价格都需要修正之前的走势，调整的幅度还要视当时的天气状况而定。 那么中美谈判是否还会出现一个对美国大豆更加利空的局面呢？如果谈判一直没有取得进展，市场预期贸易战将更加持久化，在美国新季大豆销售高峰阶段，没有中国订单，那么市场就会交易美国新作出口能否实现年度目标。我们分析这个时间结点将发生在产量确定之后，叠加收割压力，将带给CBOT大豆价格双重打压，届时CBOT价格可能创出新低。在这个时间结点之前，若中美一直处于边谈边打的状态，则CBOT大豆可能不会再创新低。 图3： 南北美大豆出口贴水对比 单位：美分/蒲式耳 数据来源：中粮期货研究院 美国异常复杂的播种形势 详细分析请参考文章《豆粕涨停背后：美国异常复杂的播种形势》 国内豆粕价格高点是否可以打开想象空间 5月29日豆粕价格涨停，将市场情绪推向高潮。 首先，客观理性的来看，这一轮豆粕价格反弹已经修复了上一轮下跌幅度的一大半。豆粕指数的价位已经从低点2550元附近，反弹了约400元，至2945元，18年10月开始的这一波下跌行情的跌幅大约是700元。 第二，今年的CBOT大豆、国内豆粕价格高点是否可以打开想象空间呢，取决于美国新作平衡表结转库存能否实现大幅度下降，需要产量大幅度的减产以及需求爆发，第一步是看播种面积。假设新作库存要下降到6亿蒲式耳，其他变量维持USDA的预估，需要面积比目前USDA预估的8460万英亩下降775万英亩，根据我们以上的分析，我们认为大豆面积出现如此大幅度的下调概率并不大。 图4： CBOT大豆活跃合约价格和美国大豆结转库存对应关系 数据来源：中粮期货研究院 CFTC持仓分析 5月28日当周及过去的一周，基金在玉米上的持仓出现大幅调整，空单减持了约22万手，多单增持了约4万手，净持仓由净空28万手变为净空2万手。其中需要注意的是，基金对增持玉米多单还是保持谨慎的态度。 而基金在大豆上的持仓变化相对玉米温和很多，空单减持了约3万手，多单增持了仅0.5万手左右。净持仓由净空17万手变为净空13万手。 而两周前，基金曾经在大豆、玉米、小麦上的净空单都分别接近历史记录或者是创下新记录，因为担忧玉米播种的问题，基金率先在玉米上平空翻多。 图5：CFTC大豆、玉米、小麦净持仓长期对比 数据来源：CFTC 中粮期货研究院 国内豆粕市场追踪 5月份以来进口大豆盘面榨利整体上还是保持在历史同期较好的水平，但是CBOT、南美升贴水、国内豆粕价格以及汇率的波动性增加，盘面榨利也跟随波动。榨利较好刺激国内油厂买船，据悉，国内油厂6月船期的买货量900万吨，7月船期买货量610万吨，按照到港口径计算，预计5月进口大豆到港量650万吨，6月为780万吨，7月为930万吨，去年同期的到港量分别是900、907、753万吨，预计19年5-7月同比少200万吨，整体上进口大豆供应充足。 需求方面，从提货口径来看，进入3月之后开始持续好转，3月至今，豆粕提货同比增加了5.7%。豆粕现货和基差成交也持续好转，也验证下游需求和对后市预期在好转。造成豆粕需求好转的原因主要是替代菜粕、以及养猪利润好转刺激豆粕添加比例增加，随着水产旺季逐步启动，对比3-4月份来看，即使水产料中豆粕添加比例没有增加，总量增加也会对豆粕需求有增量的贡献。 图6： 巴西7月船期进口大豆对应盘面1909合约榨利 数据来源：天下粮仓 图7： 进口大豆月度到港对比 单位：万吨 数据来源： 中粮期货研究院 图8： 豆粕库存和豆粕周度成交 单位：万吨 数据来源：天下粮仓 中粮期货研究院 | 
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