瑞达期货：高供应叠加弱需求 沪胶后市或将震荡筑底

2018年，天然橡胶价格整体呈震荡下行态势。展望后市，2019年全球天然橡胶仍然处于产能高峰期，供应量将处于增长态势，但需求增速保持缓慢增长。但由于原料处于历史低价，胶价继续下行空间有限，预计沪胶指数整体呈低位区间震荡态势。

　　一、沪胶市场2018年行情回顾

　　2018年，对于天然橡胶市场来说是跌宕起伏的一年。整体来看，2018年沪胶市场走势可以分为四个阶段。

　　第一阶段(1月份-3月底)：在非标套利源源不断的情况下，受制于高升水高库存的压力，沪胶指数合约自年初14300元/吨附近，跌至11200元/吨附近，跌幅超过20%。

　　第二阶段(4月初-6月下旬)：季节性供应淡季下，青岛保税区库存有所下降，且下游轮胎厂开工率较高，沪胶指数震荡回升。但在套利盘重新介入下，伴随中美贸易摩擦加剧，期价再度回落，主力合约一度跌破万元关口。

　　第三阶段(6月下旬-10月上旬)：由于国内产区刚进入割胶期，产量较小，而东南亚主产国处于供应淡季。这一阶段，沪胶指数合约震荡重心有所上移。

　　第四阶段(10月上旬-12月底)：因基本面供过于求格局无改善，且东南亚主产区逐步进入供应旺盛期，而下游轮胎行业进入消费淡季，终端市场销售大幅萎缩，工厂成品库存较高，沪胶指数再度回落。



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　　二、基本面因素分析

　　(一)天然橡胶供应状况分析

　　1、全球天然橡胶主产区供应状况

　　近几年全球天然橡胶处于产能高峰期，由于2010-2012年间天然橡胶产业利润丰富，橡胶种植面积大增，在这期间主产国天胶的新增种植总面积超过60万公顷，2012年更是达到最高值67.5万公顷。由于橡胶树在种植5-7年可以开始割胶，照此推算，2016-2018年前后主产国新增割胶面积增幅将会比较明显。但由于近两年橡胶价格持续走低，抑制了胶农的割胶积极性，根据ANRPC公布的数据显示，2018年ANRPC成员国总割胶面积合计906.5万公顷，相比前一年增加1.3%，增速已经连续两年下滑。从单位开割面积来看，根据ANRPC已公布的数据，2018年泰国、印度、中国、柬埔寨的天胶单位开割面积产量均出现不同程度的下跌。而在当前绝对价格已经处于历史低位，整个产业链没有亮点刺激胶价持续大涨的情况下，2019年的割胶面积增速和单位开割面积产量或将继续下滑。不过需要注意的是，由于橡胶树自身的生长周期以及主产区的产业特点，橡胶的产能并没有去化。据ANRPC数据，2016-2020年主产国适宜割胶面积的增幅依然明显，这意味着产胶量上限的提高。因此，一旦出现胶价持续上涨，上游利润的改善也会刺激橡胶产量明显增加。



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　　从产量看，据ANRPC公布的数据，2018年前三个季度，全球天然橡胶产量同比增长0.4%至855.5万吨，产量增速明显放缓。排除一季度受到ITRC联合限制出口政策对1—4月份的产量影响外，之后受胶价持续低迷的影响，天胶生产的积极性受到一定打压，同时受强降雨、洪水和台风等不利天气影响割胶天数减少。从6月份开始，产量累计增速开始持续下滑，增速相对2017年大幅缩窄。不过，即便如此，2018年前三个季度的天胶产量依然能取得小幅增长，可见目前天胶的产能依然较为充裕。ANRPC预计2018年全球天胶产量为1385.1万吨，相比2017年的1335万吨仍有3.7%的增速空间。虽然11月份以后国内产区逐步进入停割期，但却是东南亚等主产国天胶的生产旺季，尤其前期雨季降水较多，进入旺产季后产量将大量释放，在物候条件无特殊变化的情况下，12月-次年1月天然橡胶的产量将十分可观，旺产季的到来将给供给端带来新的压力。





　　气候方面，澳洲气象局模型预测结果表明当前厄尔尼诺的形成机率约70%，即2018年冬季厄尔尼诺大概率会发生。业内研究表明，只有在强厄尔尼诺发生时，泰国和印尼的产量才会受到一定程度的负面影响，而其他主产国的受影响程度则十分有限。当中等强度及以下的厄尔尼诺发生时，各主产国天胶产量均未受到明显影响。此次厄尔尼诺强度还未知，后续需持续关注其演变情况和给产量带来的影响。

　　2、政策面对天然橡胶市场的影响

　　11月份，东南亚主产区雨季基本结束，继越南进入产胶旺季后，泰国也逐渐进入产胶旺季。泰国合艾地区原料收购价格一路走跌，胶农割胶积极性受到明显抑制。由于胶价持续低迷，自11月中下旬泰国政府出台了一系列提振胶价的举措，除了挑选18个合作社于12月1日至明年3月31日出口10万吨天然橡胶到中国。泰国内阁还批准橡胶问题解决方案，自2018年12月-2019年9月(10个月期间)起，计划共用175亿多泰铢对全国99万多位橡胶园主、30多万名橡胶工人和944万多莱橡胶种植地给予补助，每莱地补助1800泰铢，每人获得不超过15莱地的补助，其中橡胶园主每莱地获1100泰铢，工人则获700泰铢补助。



　　自12月泰国提出175亿泰铢补贴橡胶园主和工人的补贴方案后，东南亚其他主产国陆续提出扶持橡胶生产的政策。印尼政府也要求公共部门以高于当地市场价的价格从胶农手中购买橡胶，目前初定的购买量是5000吨。但由于此前泰国政府也曾多次出台类似公共部门收购橡胶以帮助消化国内库存的举措，而后续证明该类措施对供需基本面的影响程度均十分有限。马来西亚方面，马来西亚橡胶生产激励项目计划将天然橡胶价格从每公斤2.20林吉特增加到每公斤2.50林吉特，预计将增加橡胶小农户的收入每月144林吉特。

　　此外，泰国、马来、印尼等国均提出了橡胶修路等橡胶国内消费的计划，由于中国需求的下降，对于以橡胶出口为导向的主产国，为降低出口市场对本国橡胶生产利润的冲击，进而由政府牵头促进橡胶消费。虽然各国对于其天然橡胶行业发展提供政策各不相同，但从过去几年政策的颁布和实施情况看，由于没有从根本上改变天然橡胶市场的供需格局，因此对于胶价的提振作用十分有限。

　　3、国内进口及库存格局

　　2018年橡胶整体的进口量波动较大，其中以天然橡胶进口波动为主。上半年，受东南亚三国出口限制政策的影响，1-3月份国内进口量呈现明显的下降。但随着泰、印、马三国联合削减橡胶出口政策到期，天然橡胶出口大量增加。根据海关公布的数据，2018年前10个月中国天然橡胶和合成橡胶的累计进口量为511.14万吨，与2017年同期的511.2万吨几乎持平。从主产国生产和出口的季节性来看，四季度国内橡胶进口量将会继续攀升，全年的进口量将和2017年不相上下。





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　　从国内库存来看，中游的库存压力也持续处于高位。由于统计口径调整的原因，目前保税区橡胶库存数据已经暂时停止更新。而据了解，保税区外库存仍有30万余吨之上。由于天然橡胶的交割标的全乳胶产量少，且仓单价格高于流通老胶现货价格，因此新胶一般会直接注册成仓单入库，一直到次年成为老胶集中注销出库。虽然11月老胶仓单的注销，使得上期所的注册仓单量一度回到了28万吨左右的水平，之后很快又回升到30万吨以上水平。截止12月14日，上期所期货库存已经达到40.43万吨，注册仓单数量33.25万吨，仍高于往年同期，高库存表明未来的交割压力依然明显。





　　(二)天然橡胶需求状况分析

　　1、国内车市产销格局

　　数据来看，PMI重新回到了50的荣枯线上，显示制造业对于经济下行压力的感受已经越来越强。在宏观市场通货紧缩预期下，工业品需求下降从汽车工业中表现的更加突出。2018年我国汽车产销自7月以来连续负增长，尤其以乘用车下降幅度最大。1至11月累计销量达2015.2万辆，同比减少4.0%。根据乘联会的报告，2018年全年汽车预计销量约2820万辆，同比下降2%；乘用车销量约2350万辆，预计同比下降2-3%，2018年车市出现负增长已经不可避免。汽车是天然橡胶最大的下游市场，终端产销表现下降对上游原材料的需求产生较大影响。此外，2018年以来经销商库存一直保持在50警戒线以上，新车消费快速转弱，主要是因购车优惠政策退市、居民杠杆提升、房地产调控加强、商用车集中换购需求已消化，预计汽车行业降速发展将成常态。





　　作为天然橡胶需求的“晴雨表”，下半年国内重卡市场产销量一路向下。2018年中国固定资产投资完成额虽然依旧维持增长态势，但是增幅基本上维持平稳增长，甚至微有收窄迹象，并未出现超预期增长，对工程类重卡刺激略显疲软。从物流类重卡需求来看，2018年7月1日实施挂车购置税减半政策后，2018年8-9月份中国半挂牵引车销量虽然环比连续两个月上涨，并且涨幅有扩大趋势，但是同比跌幅依旧巨大，挂车购置税减半政策刺激力度略显不足。中国物流与采购联合会统计，2018年中国物流业景气指数(LPI)走势明显低于2015-2017年同月均值，并且LPI逐渐向下贴近50%经济强弱分界点附近，也说明物流经济疲态逐渐显现，一定程度上拖累物流类重卡需求走弱。





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　　此外，交通运输部要求以推进大宗货物运输“公转铁、公转水”为主攻方向，通过三年集中攻坚，到2020年实现全国铁路货运量较2017年增加11亿吨、增长30%，沿海港口大宗货物公路运输量减少4.4亿吨。伴随着“公转铁”政策的进一步升级，后期仍会进一步拖累公路货物运输需求的下降，进而对重卡需求产生不利影响。



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　　整体来看，地产和基建投资下滑，固定资产投资未出现超预期增长；物流经济疲态逐渐显现，以及公路货物运输政策的影响，“公转铁”和“公转水”不断推进，运输利润大幅收窄，下游整体的需求仍有走弱的趋势。在缺乏更多刺激政策的情况下，重卡销售面临重重阻力。

　　2、国内轮胎产销格局

　　从轮胎行业来看，国家统计局发布的轮胎外胎产量数据显示，2018年各月外胎产量同比均低于2017年，平均下降幅度在9.16%。虽然治超政策对重卡销量产生明显的利好刺激，但政策实施之后，长途物流车基本标载，轮胎磨损率也随之下降，轮胎替换需求下降。同时，近年来持续的环保限产导致物流货源不足，市场大量车辆处于闲置状态，对替换胎需求构成很大负面影响。配套胎方面，经历了2017年重卡销量的爆发性增长，目前市场趋于饱和，配套需求增长空间有限。





　　中国是橡胶轮胎的生产大国，其中有超过一半的比例是用于出口。从2014年以来，国内橡胶轮胎产量从9.4亿多条回落至2017年的8.2亿多条，出口的比例则保持小幅上升的态势，外需对整个橡胶轮胎的影响至关重要。

　　从近几年国内卡客车轮胎整体出口形势来看，2016-2018年中国出口卡客车轮胎总量变化不大。2017年内欧盟开始宣称对华卡客车轮胎进行反倾销调查，轮胎厂家以及欧盟进口商为了在确认税率前提前确定订单发货，在一定程度上刺激了销量的快速提升，当年出口欧盟卡客车轮胎总量较2016年明显上升。但2018年4-5月欧盟逐步确定对华卡客车轮胎反倾销案初裁结果，导致国内出口欧盟卡客车轮胎量明显下滑。2018年前三个季度中国出口欧盟轮胎总量同比下滑44.30%，中国出口欧盟国家卡客车轮胎总量从往年11%的比例将至今年的6.54%。2018年11月12日，欧委会正式对外公布了欧盟对华卡客车轮胎反补贴案的最终裁决。根据反倾销及反补贴案件的终裁裁定，此后5年中国轮胎企业出口至欧盟的每条卡客车轮胎需要缴42.73~61.76欧元(333.7~482.3元人民币)的固定税。受双反税率影响和美元升值因素的共同影响，国内出口欧盟卡客车轮胎数量仍将继续下滑，欧盟双反对国内卡客车轮胎出口将产生明显的冲击。



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　　尽管中国对美国橡胶轮胎出口比例持续下降，但是目前美国仍是中国橡胶轮胎的第一出口目的地。数据显示，2017年我国轮胎总出口量为48378万条，其中对美输出轮胎数量为5762万条，占比接近12%。2018年1-9月国内出口美国卡客车轮胎总量上涨26.15%，在一定程度上弥补了出口欧盟国家总量的减少。然而，2018年下半年以来，中美贸易摩擦再度发生，橡胶轮胎产品全面进入美国2000亿美元的征税清单。10月中下旬以来，轮胎厂家为规避美国19年1月份执行加征25%关税的风险，多加大开工负荷，增加对美轮胎出口量，因此轮胎行业开工水平持续维持在相对高位。12月初，G20峰会上中美领导人达成共识，美国暂缓原定于2019年1月1日对价值2000亿美元关税的税率从目前的10%增加至25%的决定，但仍将对2000亿美元的产品保留10%的关税。不过，中美双方将在90天内完成谈判，如果到期无法达成协议的话，中美贸易摩擦的风险后期依然存在。

　　中美贸易战、欧盟双反等外部因素令国内轮胎出口的两大市场受阻，随着欧美贸易壁垒越来越高，巴西、印度等国家也相继对中国轮胎发起反倾销调查，贸易摩擦此起彼伏，橡胶轮胎的需求面临着内忧外患的尴尬境地，从而制约着天然橡胶需求的释放。

　　三、沪胶市场2019年行情展望

　　供应方面，由于2019年全球天然橡胶仍然处于产能高峰期，供应量将处于增长态势。每年12月-次年1月为东南亚等主产国天胶的生产旺季，在物候条件无特殊变化的情况下，天然橡胶的产量将十分可观，旺产季的到来将给供给端带来新的压力。而当前绝对价格已经处于历史低位，抑制了胶农的割胶积极性，2019年的割胶面积增速和单位开割面积产量仍有继续下滑的趋势，但在天然橡胶高产能的背景下，一旦出现胶价持续上涨，上游利润的改善也会刺激橡胶产量明显增加。从流通环节来看，国内保税区外库存高企，上期所仓单也依然高于往年同期，中游的高库存压力持续。

　　下游需求方面，全球经济增速放缓，天然橡胶的需求增速也将保持缓慢增长。终端产销表现下降对上游原材料的需求产生较大影响。地产和基建投资下滑，固定资产投资未出现超预期增长；物流经济疲态逐渐显现，以及公路货物运输政策的影响，使得重卡需求仍有走弱的趋势，不管是配套胎还是替换胎，均难有明显增量。同时，欧美贸易壁垒越来越高使得轮胎出口持续受阻，欧盟对我国产卡客车胎征收反倾销税，影响力不容小觑。

　　总体来说，2019年天然橡胶仍将保持供过于求态势。但由于当前绝对价格已经处于历史低位，若价格继续下降，将会削减胶农割胶积极性，进而影响供需再平衡，因而2019年胶价继续下行空间有限。在保持一段时间低位后，待全球供应淡季来临，库存得到消化，胶价有望小幅回升，但随着供应旺季来临，价格可能再次保持低位震荡，指数运行区间或在10000-13000元/吨区间。另外，应重点关注产胶国是否有可能采取有效措施来拯救低迷的胶价，以及中国国储是否会进行轮储。