玉米远期合约暂时观望 等待2019下半年做多机会

收购季期间跑了两趟东北看玉米。10月中旬一次看了东北新粮收购情况，11月刚刚看完东北深加工企业的备货情况。通过调研，看到今年的收粮进度、企业备货心态、贸易商囤货心态都和去年有很大不同。另外，调研期间非洲猪瘟不断在扩散，导致市场对明年饲料玉米需求预期悲观。

　　两件事叠加在一起，改变了玉米行情涨价原本的节奏。

　　原本预计由于东北收粮延后半个月，春节前农民会集中出货冲击现货价格，导致价格先小跌；收粮高峰期之后会像去年一样，企业集中备货采购、贸易商看涨囤货，从而拉动一波200点以上的现货行情。而期货则保持目前远期高升水的状态同步上涨。

　　现在看来大概率不会是这样。估计春节前现货都会坚挺缓涨，但涨幅有限，看不到去年那样的300点空间，而明年4、5月现货可能开启下跌趋势。远月的高升水会变得很不稳定，在饲料的悲观预期和整体供需缺口逻辑之间摇摆，如果情绪悲观叠加09合约盘面止损，极限值可能打到5-9合约价差接近平水。

　　具体逻辑是这样：

　　一、远期预期决定长期上涨趋势，短期供需变化决定行情节奏

这张是玉米现货的走势图。

　　这张是玉米现货的走势图。

　　从2017年开始，玉米进入长期上涨的趋势通道。

　　因为深加工企业的需求增量很多，去库存后暴露的缺口，通过新粮收购价上涨、临储拍卖价上涨、贸易商囤货助长这几个机制的共同作用，玉米价格被不断往上抬升。而在节奏上，临储每年从4-5月拍卖至10月，新粮紧接着10月开始供应，这段时间供应充足，价格走平或逐步回落。到11月中旬新粮上市高峰期之后，供应流量开始回落，而下游饲料和深加工企业则提前对春节至临储前的供应期开始集中备货，贸易商基于涨价预期同步囤货，需求流量和供给流量拉开差距，价格从11月到次年3-4月间通常是上涨。

　　这是过去两年的节奏，今年情况不同。

　　二、定产之后，贸易结构决定短期供需

　　今年定产之后，农民、深加工企业+下游企业、饲料企业、贸易商、期货市场心态，多方博弈共同决定短期供需变化。

　　先看去年年底：

去年情况简单。11月之前供给压制价格，11月底下游企业开始备货，期货市场对远期涨价预期激发贸易商囤货，价格上涨300点。直到临储在4月份提前一个月开拍，贸易商被迫出货，上涨行情才反转。

　　去年情况简单。11月之前供给压制价格，11月底下游企业开始备货，期货市场对远期涨价预期激发贸易商囤货，价格上涨300点。直到临储在4月份提前一个月开拍，贸易商被迫出货，上涨行情才反转。

再对比今年：最大的变数首先是市场的涨价预期渗透到农户，导致挺价心态严重，从而使得本已延后的收粮进度更为缓慢，价格在10月初开始无量上涨。

　　再对比今年：最大的变数首先是市场的涨价预期渗透到农户，导致挺价心态严重，从而使得本已延后的收粮进度更为缓慢，价格在10月初开始无量上涨。

这就改变了贸易间的博弈结构，使得今年情况复杂，变数多。

　　这就改变了贸易间的博弈结构，使得今年情况复杂，变数多。

农户的挺价让产区和港区价格倒挂，贸易商不敢贸然屯粮。深加工企业即使高价仍收不到粮。

　　农户的挺价让产区和港区价格倒挂，贸易商不敢贸然屯粮。深加工企业即使高价仍收不到粮。

　　在华北的内部博弈中，厂家收购价已经抬到快没有利润，又因为东北企业利润充足，无法对下游转嫁成本。华北企业库存能力不足，外加收不上粮，只能靠之前的拍卖粮维持生产，普遍只有7-10天库存，又不能大幅加价收玉米，只能被迫降低开工率。所以华北收购价和港区价现在因为开工率短时回调而高位震荡走低。

　　东北的内部博弈情况相似，程度更剧烈。深加工厂家以经上调了一轮价格，新粮目前仍然等同于没量。贸易商因为产区港区倒挂，不敢高价屯粮，新粮超过9成都在农名手上。

　　在东北和华北市场间的博弈来看，东北企业库存充足，尤其大型企业的库存充足，有2-3个月的拍卖粮可用，在库存消耗之前都不愿再提高收购价。而华北企业库存告急。如果在12月下旬下游旺季到来之前华北开工率下滑严重，可能会倒逼下游接受涨价，从而提升华北开工率，以及东北的收粮价格。但在下游对涨价没有明显接受意愿之前，东北企业难以普遍抬升收购价，这又压制了玉米价格和新粮的收购量，从而打压华北开工率。

　　这两个区域间的多方博弈目前就在僵持状态，其中农户端最为强势，下游企业因为东北地区仍有利润，议价能力也较为强势；东北企业因为库存充足尚有主动权，华北企业最为被动。贸易商因为规避风险只有正常的贸易业务量，没有大规模参与囤货，基本被排除在博弈之外。随着东北企业拍卖粮的库存逐渐消耗，估计两个地区的收购价还会再次提价，从而倒逼港区和下游接受涨价。

　　三、饲料玉米需求的悲观预期通过情绪影响远期合约升水

还是这张图，再来看南方销区的情况。

　　还是这张图，再来看南方销区的情况。

　　因为玉米存在涨价的预期，南方饲料企业的平均库存比去年同期高一些。而南方港区库存处在历史最高位的状态，反应出南方需求低迷和备货节奏提前的可能性。

　　在实际的消费端，猪瘟的蔓延对当下饲料需求的影响虽然并不大，但明年存栏量的大幅下滑对远期需求预期的影响还是比较严重。这几天09合约领跌玉米盘面，也从侧面印证了市场的担忧。

　　盘面上，如果情绪悲观叠加09合约盘面止损，极限值可能打到5-9合约价差接近平水。而到时，远期价格下跌又会让市场反过来确认猪瘟的悲观逻辑正确，从而压制远期的升水幅度。

　　在今年售粮大幅推后的前提下，4-5月可能叠加新粮和临储粮的供给高峰，造成无量上涨到高位的现货价格快速下跌。到时，本来已经走弱的远期合约，是否会影响到明年农名售粮的心态，从而在4-5月份拉低售粮价格，反过来通过近月合约进一步打压远月价格，这也是行情节奏的一个变数，有待观察。

　　总的来说，因为现货大概率春节前先涨，春节后后跌，预计01合约最坚挺，一直缓涨或持平到交割。05合约先涨后跌，但因为现货上涨无量，4月又存在较大下跌预期，上涨幅度和升水幅度都可能被限制。而09合约的升水情况，又会在远期供应缺口和饲料消费悲观预期之间摆动，加剧不稳定。

　　在今年整个玉米涨价的多方博弈中，期货的高升水对应着新粮的高收购价，投机方和产业方都没有太大利益，获得利益最大的是农民。这个情况改变了行情节奏，挤压了行情空间和产业利润，但完成了期货的价值发现功能，让利给农民也是应该的。

　　个人策略：

　　因为做的是多品种，主要追求高安全边际、强趋势、大行情空间，所以玉米的策略定在等待明年年中现货回落后、远期合约升水不高的机会做多。行情空间同比2017年末现货走势，先看300点。

　　明年下半年供需缺口临近暴露的时候，现货什么时候开涨还要观察市场对饲料端需求的预期，和贸易商与深加工企业的备货心态。且市场对玉米的供需平衡表存在很大分歧，真实的供需缺口究竟有多大，还需要在现货市场上得到最终确认。最直接的跟踪指标是临储拍卖的成交率。明年的成交率一旦在某个时点出现100%的高位且维持一段时间，大概率现货会开始进入涨价周期。到时，如果远月合约的升水被猪瘟影响压制，将会是绝佳的做多时点。

　　对节奏的判断先分析到这里，明年下半年如果有合适的做多时机，再来看需求替代怎样决定行情顶部。

　　后续情况如有变化再调整。

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