下游消费疲软 沪铜易跌难涨

11月以来，沪铜整体小幅阴跌，当前铜市的主要矛盾依然是消费需求疲弱和投资者信心不足。宏观方面，美联储加息美元指数创新高，有色整体承压下行。基本面方面，一是精废价差扩大，废铜经济效益显现，替代精铜消费；二是三季度进口窗口不断打开，进口铜10月集中到货，上期所铜库存回升；三是当前较高的加工费，将使冶炼厂维持高的开工率，11月国内产量将继续增加，四季度供应将达到高峰，届时又恰逢铜需求淡季，利空远期铜价。

　　国内铜产量远超预期

　　近期，海外市场最受关注的就是美股下跌对市场信心的影响。美股大跌直接导火索是美中之间日益升级的贸易形势与地缘政治风险，其核心因素则是美联储持续加息导致的美股回购力度减弱，另外美股连续10年牛市也蕴含巨大的调整压力。若美联储继续紧缩，那么美股很可能跟随全球股市见顶回落。通过近期美联储及特朗普表态，美联储有放缓紧缩的步伐，特朗普表态降低中美对抗，目前全球资本市场阶段性缓和。

　　精炼铜进口增加，国内产量远超预期。据数据，1—9月精炼铜产量为660.7万吨，累计同比增加11.2%，9月产量为76.4万吨，月环比增加1.87%。进口方面，由于8月、9月进口窗口持续打开，10月持续到货，所以1—9月份未锻造的铜及铜材净进口为338.1万吨，同比增加19.2%，9月进口45.3万吨，月环比大幅增加近10万吨。据统计，2018年计划投放产能225万吨，目前已投产能180万吨，新增产能远超市场预期。从企业的投产和产量周期来看，11月开始国内产量将出现明显增长。

　　精铜与废铜价差扩大

　　根据海关数据，1—9月废铜进口量为178万吨，同比大幅减少36%，但是废铜含铜量大幅提升，实际废铜含铜量减少量远小于实物减少比例。受政策影响，废铜供应减少且前期精废价差过低，使得精铜替代废铜消费。从10月开始，国内供需格局发生改变，国产铜环比大幅增长，精铜废铜价差扩大至1700元/吨以上，导致废铜经济效益显现，需求上升抑制精铜消费，现货明显走弱，库存累积，进口倒挂巨大。预计11月国内产量不断增加，在需求不足的背景下，精铜废铜价差将会收窄。

　　电网投资是下游消费唯一亮点。10月以来，下游消费明显放缓，汽车、空调呈两位数负增长。此外，海外订单不断减少，对铜消费而言，电网投资加大是目前的唯一亮点。今年前三个季度铜线缆行业表现亮眼，企业开工率一直保持增长态势。据统计，9月全国电线电缆企业整体开工率高达88.85%，此外9月电网基本建设投资完成额570亿元，环比增加25%，增速明显上升。目前各地基建项目争相上马，基建托底经济意图明显，来自国家电网工程的大力投资，扩大线缆需求，支撑铜消费。

　　房地产投资高增速并不能反映市场转暖，政策层面没有松动迹象。1—9月商品房累计销售面积增长2.9%，而房地产开发完成额同比增长9.9%。在工业生产、固定资产投资增速均下行的背景下，我国房地产投资累计额增速却依然维持高位，数据背后值得关注。目前房地产投资额统计数据包括两块，一是建筑安装投资，二是土地购置费。土地购置费按实际付款额分期计入房地产投资，是一个相对滞后的指标。今年土地购置费增速走高是推升房地产投资整体增速的主力，并不能反映市场投资转暖。目前政策层面并没有松动迹象，四季度稳增长将会降落在基建上。

　　综上所述，笔者认为，目前沪铜仍有下跌空间，四季度将出现年内低点。