低迷预期下黄金市场静待牛市重来

美联储不断收紧的货币政策使得美元升值的概率加大。相对于别国货币而言，美联储的数次加息使得美元强劲升值，推动金价下跌。但在可预见的未来，在财政政策与货币政策的拉锯停止之后，美国的财政政策可能逐渐变得宽松，美国预算和贸易逆差的增加预示着美元的疲软以及黄金价格走高。与此同时，全球贸易摩擦的扩大利好美元，不利黄金价格。然而市场的避险情绪亦给黄金价格带来波动空间。

　　A美元牛市影响黄金熊市持续时间

　　自2002年黄金从每盎司280美元绝地反击至2011年的每盎司1900美元后，在接下来的7年时间里，黄金价格始终处于低谷。黄金价格与美元指数呈负相关的关系。其后9年，黄金价格年年攀升，与2002—2011年间美元熊市紧密相连。此外，黄金投资者们预测美联储在金融危机后制定的量化宽松（QE）计划会引发高通胀率，然而却未能如愿。事实上，量化宽松未引发任何通胀，至少未引发任何消费物价通胀。

　　黄金的熊市恰逢美元牛市、量宽结束以及美联储的货币政策收缩周期，增加的黄金开采量对黄金价格的影响可能微乎其微。黄金和美元指数有很强的负相关关系，尽管黄金与美联储基金期货的负相关性在某种程度上下降了，但预期利率高企，十分不利于黄金的多头头寸。对于黄金投资者而言，最大的问题在于，美元价格高企、美联储的紧缩政策还能持续多久？黄金牛市的到来与这些问题息息相关。



图为美元与彭博美元指数的相关性

　　货币与财政政策的拉锯对美元的升值有反向作用。与其他地区相比，美国的货币政策十分紧缩，且其紧缩程度日渐加深。日前，美联储上调利率高达7次，近月基本毫无疑问还会有第八次上调。根据联邦公开市场委员会（FOMC）的一份预测调查点图显示，在2018年12月至2020年年底，美联储还会进一步上调利率。然而与之相对应，其他央行未推行类似加息政策，紧缩还是国际货币市场的主流旋律。根据预测，加拿大央行及英国央行每年加息最多1—2次。尽管欧洲央行及日本央行数年来未曾加息，不过它们的量化宽松计划可能会在相当长的一段时间内持续。紧缩的美国货币政策使得美元对其他绝大多数货币以及黄金升值，黄金价格应声而落，对多仓十分不利。

　　就财政政策而言，如同其他国家在努力减少赤字一样，美国的财政政策也在逐渐变得宽松。自2016年年底以来，美国的预算赤字占比GDP略有上升，从2%上升到了4%。通常情况下，美国预算和贸易逆差的增加预示着美元的疲软以及黄金价格走高。紧缩政策令黄金投资者们倍感痛苦，但每一次加息，都增加了美国经济出现低迷的可能性。对黄金而言，没有什么消息比美国经济衰退更为利好了。



图为美国预算赤字占GDP百分比

　　B美联储货币与财政政策的“拉锯”使得金价摇摆不定

　　事实上，美联储货币政策与财政政策间的拔河不会永远这么持续下去。若美联储加息过度导致经济衰退的话，其不但必须立刻停止加息，还得迅速放宽货币政策。最终美联储的紧缩政策一定会告一段落，于是，投资者们会将注意力集中到不断扩大的美国财政赤字上，导致看跌美元以及看涨黄金。而何时出现此现象还取决于诸多因素。

　　此外，当经济陷入衰退时，预算赤字通常会迅猛增长，平均为占比GDP4%的增长。这就可能会使赤字从当前的4%变为8%。扩大的财政赤字以及宽松的货币政策对美元而言无异于猛毒，但对黄金投资者们来说却是天赐良机。

　　因此，只要美联储继续收紧银根，黄金很可能会摆脱下行压力之苦。倘若新兴市场的货币危机规模扩大，席卷更多国家，将美元推至更高位置，则这一情形更有可能成真。若美联储紧缩过头，只能被迫逆转政策、放宽政策，那么就会极度利好黄金。



图为美国双赤字与美元指数对比

　　C贸易摩擦利好美元而不利黄金

　　近来，美国总统特朗普威胁将对2000亿美元的中国商品加征10%关税，中方迅速回应警告将进行反制，令中美间针锋相对的贸易摩擦升级。投资人及企业界担心贸易摩擦全面爆发恐将冲击全球经济增长。

　　澳大利亚贸易部长Steven Ciobo近日接受Australian Broadcasting Corp．电台采访时说：“全球范围内的关税大战最终不会有赢家，关税战升级、报复性关税，这些对于全球经济增长都没有好处。”澳大利亚是发达国家中对中国依赖程度最高的经济体，其很容易受到中美贸易摩擦的冲击。



图为黄金ETF基金持仓及黄金价格

　　瑞穗证券首席经济分析师上野泰也说：“随着莱特希泽和纳瓦罗等对中国强硬派最近在特朗普政府中的势力有所增强，全面贸易摩擦如今看来更加难以避免。只要鹰派还在掌权，中长期内这仍然会是市场主要的担忧来源。”

　　三菱日联信托银行的外汇和金融产品交易部门总经理Shintaro Ikeshima认为：“来自特朗普的新消息促使投资者避险，尽管很多人认为这或许是特朗普的又一次虚张声势，但市场暂时可能会对贸易相关消息保持警惕。”

　　黄金价格在2018年8月的跳水中似乎触到了关键性的底部。8月初出现了罕见的现象，投机者的黄金头寸呈净空头体现了严重的看跌情绪。而自6月初至8月低点期间，黄金价格的跌幅达到了惊人的158美元/盎司。除了超卖的技术情况和典型的图表反转信号外，黄金价格近期也表现出了从实物需求向避险功能转移的迹象。然而，随着贸易摩擦的逐步推进，市场可能还需要经历一场严重的货币危机，美元或人民币汇率的波动可能十分显著，或是有信号表明中美贸易关系迅速转差，抑或是美欧贸易伙伴关系进一步恶化，才有可能让对实物需求下滑的恐惧（自2017年1月起便根深蒂固）完全转变为避险购买，推动黄金价格攀升。



图为美国核心CPI预测

　　黄金的实物购买活动可能会在美国和加拿大的贸易协议给其他贸易谈判带来转机，或是出现美联储下次会议将不宣布加息的信号（从而导致美元再度回落）的时候再度涌现，实物黄金的价格也可能回到2018年初夏时的水平。而因贸易摩擦引发的对货币贬值、市场波动的焦虑，使得中国和印度作为黄金的消费大国的货币大幅走低，极大地降低了他们购买黄金的欲望。如果全球贸易形势恶化，黄金市场可能会新增避险买盘，不过若全球贸易关系出现改善的迹象，也有可能出现新的实物买盘。相较于避险购买，典型实物需求下的购买行为，应该能够触发更大的反弹，因为并非所有交易者一开始就能接受避险的概念。交易形势的改善会拉低美元，缓解对货币崩溃的担忧情绪，重振乐观的经济预测，并迅速推动技术性空头回补。

　　目前而言，贸易摩擦对美元利好，总的来说不利于黄金。通常情况下，美国关税提高的新闻会引发外汇抛售。而类似于我们目前看到的美元走强，通常不利好黄金。中国的GDP增长率与金价呈负相关关系：强劲的中国经济通常会看跌黄金，而经济疲软则会利好黄金。



图为美联储测算的缩表对10年期美债收益率的抬升影响

　　另一种观点认为，贸易摩擦最终可能引发通胀，对黄金有利。关税措施带来的通胀压力的积极影响可能被美元走强所抵消。随着关税措施实施，市场将适应其影响，预计通胀压力将加大，黄金和大宗商品持有者将会受益。7月数据显示，美国股票基金和上市交易基金（ETF）流出资金约106亿美元，7月前三周的资金外流规模达到337亿美元。侧重投资国际股市的股票基金获得7.62亿美元资金流入，为过去4周内首周实现资金流入。数据显示，最近一周债券基金吸引到46亿美元资金流入。美国债券基金自2月以来就没有出现过资金外流。

　　D中国市场对世界黄金交易影响深远

　　美元走强会迫使美联储停止收紧银根、扩大贸易逆差，并最终为美元贬值以及黄金走高搭建舞台。

　　中国是目前世界上最大的黄金生产国、消费国、进口国以及冶炼国，对于世界黄金市场无疑产生着巨大影响。

　　截至2017年，中国已经连续11年稳居世界第一大黄金生产国、连续5年保持第一大黄金消费国的地位。实体黄金交易市场对于整个黄金定价来说起着至关重要的作用。上海黄金交易所、上海期货交易所市场功能日益完善，品种不断丰富，黄金交易量迅速增长。上海黄金交易所陆续推出了“国际板”“黄金沪港通”以及以人民币报价的“上海金”等，这些举措加快了中国黄金市场国际化的步伐。