【建投有色】铅锌周报 | 多因素共振，铅锌强势补涨

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　　作者 | 王贤伟   中信建投期货研究发展部

　　本报告完成时间  | 2024年4月7日

　　摘要

　　摘要：

　　锌：假期内伦锌大涨，沪锌仍有补涨空间。宏观面，3月美国ISM制造业PMI及周五的非农报告对降息预期形成打击，据芝商所美联储观察工具显示，美联储6月降息概率已回落至50.8%。不过在降息已经得到鲍威尔确认的前提下，多头逻辑或更多指向中美等主要经济体需求弱修复预期，在前期铜及原油等商品代表大幅拉涨后，锌价被相对低估，多头对于锌存在一定补涨情绪。基本面看，供应端锌精矿年度加工费（也即业界benchmark）落地165美元/吨，相较于去年同期降幅高达40%，炼厂减产预期持续发酵。需求端低迷主要受困于地产基建开复工节奏过慢，参考百年建筑网调研数据， 4月地产基建消费仍然呈现修复态势，待到资金补足后仍能形成底需支撑。总体来看，锌相对估值偏低，叠加加工费大幅下调消息引发的供应隐忧，多头或对锌价的补涨情绪较强，偏弱消费或也将在4月持续修复，预计锌价偏强震荡为主。

　　铅：受宏观情绪带动，伦铅在前期仓单暴增跌至开年来低谷后，假期内大幅回补。在美国投资、消费等数据并未出现整体实质性放缓或恶化的前提下，高利率+温和通胀+适度扩张的组合还要持续数月，市场开始计价弱复苏所带来的需求修复预期，风险偏好有所回升，伦铅受益补涨。不过回归基本面，内外铅仍然呈现基本面供需双弱格局，沪铅方面，需求端临近传统消费淡季，叠加产业链成品库存明显累积，去库存在隐忧。伦铅方面，3月下旬伦铅遭遇新加坡及韩国隐性库存集中交仓，目前库存水位已来到11年来的最高水平，突显出铅的供应过剩。总体来看，在需求端4-5月传统淡季预期下，当前铅蓄电池产业链成品库存难以去化，炼厂也将顺势检修，后续将持续施压铅价上行空间。短期沪铅或有补涨动力，但中长期仍然面临回调压力，关注资金情绪扰动带来的交仓及套保机会。

　　策略：

　　沪锌逢低做多，沪锌05合约周运行区间20800-22000元/吨附近。沪铅区间操作，沪铅05合约周运行区间16000-17000元/吨附近。

　　一

　　行情回顾

　　伦锌假期内（4.2-4.5）单边上行，临近周末有所回调，周涨幅达到5.8%。周内四个交易日（周一因复活节休市）持仓量由209885手上涨至226684手，共增加近1.7万手。在前期铜铝等相关有色品种充分计价后，锌相对估值偏低，叠加年度锌精矿加工费benchmark大幅下调消息引发的供应隐忧，多头对于伦锌的补涨情绪较强，锌价得以迅速回暖。沪锌假期前偏强震荡为主，宏观情绪向好为行情主要推动力。

　　伦铅假期内（4.2-4.5）涨势强劲，周涨幅达到5.2%，报收2127美元/吨。周内四个交易日（周一因复活节休市）持仓量由13.03万手上涨至13.33万手，共增加近0.3万手。行情主要受宏观情绪面推动，目前市场对于海内外弱复苏预期下带来的需求修复积极计价。沪铅假期前则偏弱震荡为主，主要因前期交割货源偏紧扰动有限，在需求端转入传统淡季预期下，基本面仍然呈现供需双弱格局，对铅价支撑有限。

　　二

　　价格影响因素分析

　　1、国际宏观

　　4月5日周五，美国劳工部公布数据显示，美国3月非农超预期激增30.3万人，创下去年5月以来的最大增幅，不仅远超21.4万人的预期中值，还超出了所有分析师给出的预期，前值由27.5万人下修至27万人，对今年1-2月的就业人数增幅合计上调了2.2万人。美国3月失业率3.8%，符合预期，较前值3.9%有所下滑。至此，失业率已连续26个月保持在4%以下，创下20世纪60年代末以来最长记录。平均时薪环比增速为0.3%，符合预期，2月前值由0.1%上修至0.2%；被视为通胀压力重要指标的平均时薪同比增速较上月下滑，为4.1%，前值维持4.3%不变，符合预期，为2021年6月以来的最低水平。

　　美联储高官“比鹰”：理事鲍曼称如果通胀居高不下，可能需要进一步加息。明尼阿波利斯联储主席卡什卡利上日语出惊人，认为美联储今年甚至有可能不降息，令美股当日急跌，才过一天，就有享有永久投票权的理事发出了更鹰派声音。周五，另有达拉斯联储主席洛根表示，考虑降息还为时过早。

　　欧盟统计局（Eurostat）在周四发布的报告中称，2月份欧元区生产者价格指数（PPI）环比下降了1.0%，超出预期值-0.6%及前值-0.9%，创下去年5月以来最大环比降幅。同比来看，欧元区PPI下降了8.3%。与上月相比，欧元区的能源价格下降了3.5%。中间产品价格保持稳定。资本货物、耐用消费品和非耐用消费品分别上涨了 0.2%、0.3% 和 0.2%。

　　最新公布的欧元区服务业PMI数据表明（制造业PMI数据已经于昨日公布），欧元区上个月的商业活动自2023年5月以来首次扩张，但复苏并不平衡，占经济比重更高的服务业的强劲回升抵消了制造业的进一步下滑。分国别来看，西班牙和意大利的报告好于预期，而法国、德国和整个欧元区的读数则较初值上修。值得注意的是，德国服务业PMI修正后高于50，表明德国服务业在3月份处于扩张状态。

　　2、国内宏观

　　3月份，随着企业在春节过后加快复工复产，市场活跃度提升，制造业PMI升至50.8%，重返扩张区间，非制造业PMI扩张加快升至53.0%，企业生产经营活动加快，我国经济景气水平回升。3月31日，国家统计局公布的数据显示，3月份，制造业采购经理指数（PMI）为50.8%，比上月上升1.7个百分点，高于临界点，制造业景气回升；3月，非制造业商务活动指数为53.0%，比上月上升1.6个百分点，高于临界点，表明非制造业景气水平持续回升；综合PMI产出指数为52.7%，比上月上升1.8个百分点。

　　习近平主席同美国总统拜登通电话。据新华社报道，中美两国元首认为，这次通话是坦诚、建设性的。双方同意继续保持沟通，责成双方工作团队落实好“旧金山愿景”，推进外交、经济、金融、商务等领域磋商机制以及两军沟通，在禁毒、人工智能、应对气候变化等领域开展对话合作，采取进一步措施扩大两国人文交流，就国际和地区问题加强沟通。中方欢迎耶伦财长、布林肯国务卿近期访华。

　　国务院国资委：全力以赴抓好国企改革深化提升行动攻坚，为高质量发展增动力添活力。国资委网站公布，国务院国资委全面深化改革领导小组于3月29日周五召开2024年第一次全体会议。会议强调，完善国资国企体制机制，打通发展战略性新兴产业、推动科技创新的堵点、断点，构建新型生产关系，培育和发展新质生产力。

　　国家外汇局发布的2023年中国国际收支报告披露，2023年，我国对外证券投资（资产净增加）773亿美元；境外对我国证券投资由2022年净流出（负债净减少） 转为净流入（负债净增加）141亿美元。报告提到，展望2024年，我国国际收支更有条件也更有基础保持基本平衡。报告提出，优化跨国公司跨境资金集中运用管理，巩固外贸外资基本盘。合理引导外汇市场预期，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

　　3、精炼锌与再生铅亏损有所走扩

　　精炼锌方面，本周精炼锌厂冶炼利润收于-782元/吨，亏损较周初走扩232元/吨。海内外锌矿供应紧缺格局延续，进口加工费周内下调15美元/吨，炼厂冶炼利润有持续承压。

　　原生铅方面，国产铅精矿加工费与进口铅精矿加工费持平，降息预期周内有所修正，白银收益有所回升。再生铅方面，废电瓶周内价格持平，不过铅价整体承压，再生利润亏损走扩，截止4月3日，再生铅冶炼利润来到-882元/吨。

　　4、库存情况：节前积极备货，铅锌小幅去库

　　据SMM调研，截至本周三（4月3日），SMM七地锌锭库存总量为19.95万吨，较3月28日增加0.02万吨，较4月1日降低0.83万吨，国内库存录减。周内上海库存录减，主因临近清明节，下游备库采买提货，整体库存录减；广东地区库存录减，主因周内广东到货较少，叠加下游清明正常备库，整体库存降低；天津地区库存录减明显，周内天津正常到货，前期点价下游为清明节备库积极提货，整体库存降低。整体来看，原三地库存减少0.83万吨，七地库存减少0.83万吨。

　　据SMM调研，截至4月3日，SMM铅锭五地社会库存总量至5.36万吨，较上周四（3月28日）减少0.26万吨；较本周一（4月1日）增加约800吨。据调研，铅价由高位回落，期现价差收窄，部分持货商转为积极出货，如部分报价对沪铅2405合约升水下调至平水附近。同时清明假期临近，部分下游企业计划放假，节前铅锭采购相对清淡，而大型企业多正常生产，在铅价回落后，市场交易地域性好转，社会库存延续降势。同时，再生铅炼厂维持大贴水出货，主要供应地再生精铅对SMM1#铅均价贴水150-200元/吨出厂，少数偏远地区则可贴水近300元/吨，使得下游刚需分流。节后则需重点关注交仓移库带来的社库累库可能性。

　　三

　　相关图表

　　四

　　观点与策略

　　锌：假期内伦锌大涨，沪锌仍有补涨空间。宏观面，3月美国ISM制造业PMI及周五的非农报告对降息预期形成打击，据芝商所美联储观察工具显示，美联储6月降息概率已回落至50.8%。不过在降息已经得到鲍威尔确认的前提下，多头逻辑或更多指向中美等主要经济体需求弱修复预期，在前期铜及原油等商品代表大幅拉涨后，锌价被相对低估，多头对于锌存在一定补涨情绪。基本面看，供应端锌精矿年度加工费（也即业界benchmark）落地165美元/吨，相较于去年同期降幅高达40%，炼厂减产预期持续发酵。需求端低迷主要受困于地产基建开复工节奏过慢，参考百年建筑网调研数据， 4月地产基建消费仍然呈现修复态势，待到资金补足后仍能形成底需支撑。总体来看，锌相对估值偏低，叠加加工费大幅下调消息引发的供应隐忧，多头或对锌价的补涨情绪较强，偏弱消费或也将在4月持续修复，预计锌价偏强震荡为主。

　　铅：受宏观情绪带动，伦铅在前期仓单暴增跌至开年来低谷后，假期内大幅回补。在美国投资、消费等数据并未出现整体实质性放缓或恶化的前提下，高利率+温和通胀+适度扩张的组合还要持续数月，市场开始计价弱复苏所带来的需求修复预期，风险偏好有所回升，伦铅受益补涨。不过回归基本面，内外铅仍然呈现基本面供需双弱格局，沪铅方面，需求端临近传统消费淡季，叠加产业链成品库存明显累积，去库存在隐忧。伦铅方面，3月下旬伦铅遭遇新加坡及韩国隐性库存集中交仓，目前库存水位已来到11年来的最高水平，突显出铅的供应过剩。总体来看，在需求端4-5月传统淡季预期下，当前铅蓄电池产业链成品库存难以去化，炼厂也将顺势检修，后续将持续施压铅价上行空间。短期沪铅或有补涨动力，但中长期仍然面临回调压力，关注资金情绪扰动带来的交仓及套保机会。

　　策略

　　沪锌逢低做多，沪锌05合约周运行区间20800-22000元/吨附近。沪铅区间操作，沪铅05合约周运行区间16000-17000元/吨附近。

　　作者姓名：王贤伟

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