国信期货：有色强弱分化 锌价承压镍蓄势

　　主要结论

　　2018年，镍金属供需预计存在缺口，虽然价格涨势中不乏回调，随着供给侧改革深化与需求侧新增长的叠加提振，预计镍市基本面改善的大趋势将逐步明朗，镍价长期重心上移趋势不改，2018年有望迎上涨行情。

　　2018年，锌供应成为主导锌价的重要因素，由于下半年锌矿供应预计缓和，低迷的锌矿加工费将有所回升，2018年国外中大型矿山陆续建成投产，国内外新增供应将缓和原料锌矿供应，锌市中期供需转弱压制价格宽幅震荡运行。

　　主要关注点：1)宏观经济政策与流动性情况；2)、有色金属供给侧改革和环保；3)有色产能复产、新投产动态；4)物流及供应到货情况、库存水平；5)市场监管动态；6)比价、期现价差及交投拐点信号。

　　一、镍市热点分析

　　北京时间4月18日LME镍市暴涨，盘中涨幅一度近11%，沪镍夜盘也追随伦镍大涨态势，一度涨近5%，镍市突然的爆发有着供需结构长期向好的基础，但引爆如此惊人的涨幅的导火索，无疑来自预期和资金的推动。然而在气候报道援引美国政府人士称，如果俄铝的主要股东、俄罗斯寡头Olegderipaska放弃对俄铝的控股权，美国财政部可能考虑放松对俄铝的制裁。美国财政部随后发布声明称，将延后至10月23日再终止美国与俄铝的业务往来。消息公布后，LME期铝短线闪跌逾5%，短短十分钟跌去140多美元/吨，随后跌幅一度扩大至8%，现稍有反弹回到2300美元/吨上方。受消息影响，LME期镍亦短线下跌，跌幅一度超6%。

　　4月6日以来，美国对俄罗斯实施了有史以来最严厉的制裁，以回应俄罗斯在全世界范围内的“全部恶意行为”。美国制裁的主要对象是38个企业及个人的制裁，其中7名为俄罗斯商业领导人及其拥有或控制的12家企业、17名俄罗斯高级官员、1家俄罗斯国有武器进出口企业以及其下属银行。根据美国法律规定，受制裁的个人和实体在美国境内的资产将被冻结，美国公民不得与其进行交易而且非美国公民也可能因与其或代表其进行交易受到制裁。

　　而在俄铝及其股东奥列格.德里帕斯卡(OlegDeripaska)受制裁的消息公布后，LME和COMEX均对俄铝产品采取限制措施，国际投资者也纷纷抛售相关资产，俄铝股价出现“单日腰斩”的惨祸，俄铝的贸易伙伴和相关服务商也纷纷与俄铝划清界限，全球市场对俄罗斯相关资源类敬而远之，推动欧美市场相关资产价格大涨，可以说美国制裁的巨大影响不仅席卷了国际金融市场，也对全球大宗商品贸易格局构成冲击。

　　那为什么俄罗斯镍业未被制裁，却也遭遇大幅冲击，可能成为下一个俄铝呢？这是因为：被美国制裁的俄铝控制着俄罗斯诺里尔斯克(Norilsk.Nickel)约28%的股份，而实际控股的诺镍的俄罗斯寡头弗拉基米尔波塔宁也被美国认为与俄罗斯领导层关系密切，而美国此前警告称对将等待俄罗斯动向以决定是否马上推出新一轮制裁！市场普遍认为新一轮制裁的名单中将包括弗拉基米尔波塔宁和俄镍！

　　数据显示，俄罗斯诺里尔斯克，又称俄镍或诺镍，占俄罗斯全国镍产量的80%以上，其拥有储量丰富的钯金矿山，是世界上第二大的镍生产商和最大的钯金生产国，2017年全球镍产量约210万吨左右，俄罗斯镍矿产量是24-25万吨左右，而诺镍产量约22万吨。尽管近年来伴随印尼和菲律宾的镍产能爆发明显，俄罗斯镍矿的全球占比预计下滑，但近乎一成的全球镍供应量占比，对全球镍价的影响是举足轻重的！

　　目前来看，近阶段大宗商品市场聚焦全球贸易争端、产业政策变化和地缘政局影响，外部环境越发复杂多变，特别是铝镍铜等品种的国际贸易格局重整，对有色金属构成底部支撑抬升，特别是海外铝镍市场可能因美国制裁俄罗斯而出现难以弥补的供需短缺，同时叠加中国利好政策窗口期及二季度工业品传统旺季来临，对有色板块二季度整体价格坚定看多，虽然短期快速上涨下的有色价格不乏技术性回调需求，但事件性冲击引发的空头止损将可能带来超出想象的涨幅！对有色上涨需坚定信心，海外市场争夺非俄罗斯出产的铝镍资源将构成对有色价格的坚定支撑。

　　对有色短期快速上涨下的有色价格技术性回调需求，投资者应当警惕，但全球大宗商品逆全球化的冲击下，各国商品贸易格局的分割重整对有色等商品构成价格重心抬升，同时叠加中国利好政策窗口期及二季度工业品传统旺季来临，对有色板块二季度整体坚定看多。而后期欧美市场若无法及时从中俄以外的其他地区大量补充铝镍等资源，则制裁俄罗斯和限制中国商品所带来的供应缺口难以弥补。因此，近期密切关注LME金属市场铝镍仓单变化和中国铝相关产品出口情况，对有色价格的多头大势仍保持信心，回调仅仅是市场短期情绪的波折，未来的供需缺口才是市场关注的核心。

　　二、镍产业链分析与展望

　　1、全球镍市前景看好已成共识

　　根据国际镍业研究组织(INSG)在报告中预计，2017年全球镍市供需缺口增加至10.34万吨，高于2016年的全球短缺4.22万吨。INSG预计2018年全球镍市场将连续第三年短缺，主要原因是不锈钢以及含镍电池生产需求上升。

　　与之相验证的是，国际研究机构CRU的报告预测，自2017年后的5年，全球镍金属的供需缺口将保持在年均5万吨左右的水平，且中国未来5年的镍金属供应缺口(不含进口)或将维持50至60万吨以上，这主要由于中国对镍的强劲需求导致。

　　世界金属统计局(WBMS)公布的数据显示，2017年全球金属均呈现供需短缺，其中镍市2017年全球短缺10.2万吨，高于2016年的短缺6.82万吨。上述三家国际机构具体数据口径各有不同，然而业内权威机构均不约而同认为全球镍金属呈现短缺态势，显示出市场对镍市长期基本面前景看好。

　　2、下有成本支持，上看需求增长

　　从镍库存数据来看，国外交易所库存呈现显著东移态势，截至2018年3月底LME库存在32.1万吨，其中近八成集中在亚洲，镍库存集中在亚洲地区的仓库中以备随时可进入中国，以弥补国内自身日益增长的原生镍需求。而国内交易所库存在2017年因进口数量大幅下滑而猛降，截至2018年2月底也仅恢复到4.7万吨左右水平，国内精镍表观库存偏低导致产业供需调节功能减弱。

　　从成本角度来看，根据CRU统计的全球镍金属生产模型分析，如果镍价跌至11000美元/吨水平，全球将近四成的镍金属生产企业将处于亏损的状态，而若升至13000美元/吨则仍有近2成的生产企业亏损。因此镍价的上涨有自生产成本和供需改善的双重支撑，而未来基于镍下游需求稳健增长，增长动力来自不锈钢产业消费升级以及硫酸镍需求高速增长。

　　3、价格前景向好，涨势不乏调整

　　根据研究机构安泰科统计，2017年国内前十位的不锈钢厂产量约占全国市场份额的80%，预计2018年中国供给侧改革将推动不锈钢企业集中度继续提高，大型企业的生产集中度持续增强，而在利润支撑下预计2018年中国不锈钢产量仍将维持增长，于此同时业内逐步淘汰200系全面新增300系成为趋势，使得不锈钢行业使得对镍原料的消耗大幅增加，加上印尼等海外地区不锈钢产量增长预计亦保持稳定，全球不锈钢市场的发展将是镍市的重要支柱。

　　而在备受关注的新能源领域，中国在新能源汽车领域推动“双积分”管理办法正式出台，并于2018年4月1日施行，新能源汽车产销将确定性提升，根据工信部委托中国汽车工程学会研究编制的《节能与新能源汽车技术路线图》等政策的要求来看，到2020年新能源汽车年产销达到200万辆，动力电池单体比能量达到300瓦时/公斤以上，力争实现350瓦时/公斤，系统比能量力争达到260瓦时/公斤、成本降至1元/瓦时以下。在动力电池提高能量密度的大趋势下，三元化、高镍化将是大方向，市场预期未来几年电池级硫酸镍需求增速将超过50%，而这种高增长在未来数年具备可持续性，是镍消费的增长新动力。

　　长期来看，镍市价格重心向上过程中不会一帆风顺，特别是面对二季度来自印尼和菲律宾的镍资源进口压力，进入3月份菲律宾镍矿产区雨季结束后，预计中国二季度镍矿进口将较一季度显著复苏。与此同时，中国企业近年来在印尼投资大量工厂，2018年将是印尼镍产业产能暴发式释放的时期，预计将有大量镍产品运回中国市场来消化，这将一定程度上补充中国镍铁企业因环保等因素减产带来供应紧张。

　　展望后市，镍价中长期需求升级的前景吸引市场广泛关注，虽然2018年上半年镍产品进口冲击加强，预计短期镍价将出现高位震荡，中长线镍市供需有望持续出现缺口，未来价格重心上移态势不改。

　　三、锌产业链分析与展望

　　1、核心点：全球锌精矿偏紧，锌供应存在瓶颈

　　从全球锌矿供应形势来看，2018年由于中大型矿山陆续建成投产，预计将新增供应20万吨，锌精矿供应紧张局面将有所缓解。嘉能可或将于2018年上半年重启澳大利亚LadyLoretta矿的生产，将在上半年开始增产，到2019年将达到16万吨/年的产能，另外关停的三分之二产能将继续暂停。嘉能可预计2018年锌产量将从今年的110.5万吨降至109万吨，自嘉能可减产以来，伦锌价格由1650美元/吨，上涨至目前的3200美元/吨，涨幅接近1倍，矿山利润丰厚，增产扩产意愿较强，预计2018年海外锌矿增产或存在超预期可能。

　　从国内来看，尽管受环保趋严，中小矿山复产成本以及难度较大等因素影响，但2016-2018年期间，铅锌采选业大中型新建项目多数处于建设期，将有部分锌矿产量得以释放，预计2018年新增10万吨左右，总体供应增量仍相对有限。

　　整体上判断，矿山高利润下，企业复产、增产意愿强烈，锌精矿供应将有所增加，但由于增量有限，预计2018年供应整体维持偏紧态势，但下半年供应紧缺将略有缓和。

　　表：全球锌矿项目投产进度情况一览(单位：万吨)

　　数据来源：woodmackenzie，国信期货研发部

　　表2：2016-2018年中国新增矿山产量

　　数据来源：安泰科，国信期货研发部

　　2、供需平衡：锌冶炼产能基本稳定，新增产能释放不及预期

　　从全球来看，近年来海外锌锭产量的增量主要来自于印度，主要是印度斯坦锌业旗下的矿山增产，预计后期印度成为海外锌锭主要增量国家，欧洲地区近两年冶炼产能和产量变化不大，美洲地区由于部分冶炼厂关闭，锌锭产能反而有所下降。

　　从国内来看，近两年投产的冶炼产能增量释放远低于预期。2017年国内新增产能近45万吨，由于环保、技术等原因，均处于未投产状态。因此，考虑到环保趋严、原料供应偏紧等因素，预计2018年锌冶炼产量维持相对稳定状态，锌锭产能释放增量相对有限。

　　表：2017年国内冶炼厂新增产能45万吨

　　数据来源：我的有色，国信期货研发

　　2018年，从锌消费结构来看，锌消费量中的51%左右用于钢铁镀锌，18%左右用于生产黄铜，16%用于锌基合金，其余的15%用于锌的化工及颜料生产、制造干电池等。终端用途中，建筑、交通、耐用消费品消费占比达到80%，因此未来建筑行业、汽车行业和家电行业消费量对锌消费起到决定性的作用。基于全球宏观经济复苏的大背景以及国内制造业修复反弹、基建相对稳定的判断，对2018年锌消费维持相对稳定的判断。

　　3、锌市后市展望

　　2018年，锌锭的短缺或将成为主导锌价的重要因素。原料锌矿端，预计2018年供应整体维持偏紧，下半年略有缓和，低迷的锌矿加工费将有所回升。2018年国外中大型矿山陆续建成投产，同时嘉能可重启澳大利亚LadyLoretta矿，国内尽管受到环保因素影响，锌矿投产进度不及预期，但仍有部分增量，国内外新增供应将缓和原料锌矿供应。

　　下游消费端，全球经济处于复苏的态势中，IMF预计全球经济增速2018年上升至3.71%，经济复苏将带动终端消费的增长。国内来看，2017年财政收入保持相对较高增速，政府有能力维持基建投资增速相对稳定，同时制造业投资增速修复反弹也将带动金属消费需求，对锌消费维持相对稳定的判断。

　　综合来看，全球锌锭库存低位以及下游消费相对稳定将推动锌价继续走强，但原料锌精矿紧缺程度将有所缓解，锌价上行高度有所限制。给定2018年伦锌价格的波动区间为3000美元/吨-3700美元/吨，沪锌价格的波动区间为24000元/吨-30000元/吨。

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