预期证伪，钢市 “阵痛期”或持续至五月

我的钢铁网讯：延续上月《拨云见日——钢市主线行情从“酝酿期”进入“躁动期”》一文的逻辑，3月钢市进入“预期验证窗口期”，交易逻辑锚定用钢需求强弱，多项先行指标表明地产需求低迷带来的影响是不可避免的，加之下游资金紧张、回款进度偏慢，因此钢价3月初在短期惯性上涨后回落是大概率事件，果不其然，黑色系期货在三月中旬开始走出见顶回落的态势，进入4月，开市第一天螺纹主力合约便走出“一阴吞五阳”，日内跌超3%，随后黑色系期货开启了四月“黑色”第一周，期现货市场共振下行，4月10日，作为4月第二周首个交易日，螺纹主力合约又现百点长阴，下行趋势再确认，市场超跌反弹的预期再度破灭。

　　对于市场大部分参与者而言，自然是喜涨不喜跌，面对下行趋势下的钢市，“跌多久？”、“跌多少？”的话题总是大家最关注的，本文从库存周期及产业基本面角度出发浅析此次钢价下跌的“阵痛期”将维持多久？

　　库存周期下，去库存阶段已接近尾声，时间上满足周期底部形成的规律。普遍认为，基钦周期与库存周期有着密切的联系。在复苏阶段，库存低于正常库存量，需求增加，商家被动去库存，价格上升。过热阶段，产品价格继续上升，商家主动补库，产能供给逐步增加。衰退阶段，库存超过行业正常周转库存量并继续上升，商家被动补库存，价格继续下跌。萧条阶段，生产者库存从最高位持续下降，商家主动去库存，产品价格急速下跌。一方面，从基钦周期时间角度来看，此轮周期的起点大概在2020年疫情前后，在经历了2020年复苏阶段、2021年过热阶段、2022年衰退阶段，目前钢铁行业所处在的周期便是萧条阶段，基钦周期长度一般为3-4年，40个月左右，按照时间推算，5月前后便差不多走完这一轮周期。

　　当前库存周期中主动去库阶段并没有完全走完，其中核心的一点是钢厂产量及厂内库存仍维持相对高位，这体现在当前生产者对未来用钢需求仍有一定的预期，同时众多生产者在市场竞争环境下存在博弈，在利润尚未倒挂的情况下谁也不愿率先减产，相比生产环节，贸易环节显得更为谨慎，库存多维持正常偏低水平。

　　当然仅凭周期规律来推算价格波动是有失严谨的，价格波动核心逻辑离不开供需基本面因素。

　　目前的行情推手不是预期需求而是现实需求。从去年11月到今年整个2月，在“强预期”支撑下 Mysteel 普钢综合价格指数从低点到高点涨幅便达到了15%，期间经历了疫情防控政策的放开和春节假期，需求近乎停滞，但为何市场总是热衷于背离基本面来炒作预期，因为只有在炒作预期的过程中才能实现风险转移与嫁接，而对预期过分的炒作无疑更多的是给未来积攒风险，但在下行趋势下，“狼来了”的故事讲多了市场就很难再买账，因此在三、四月被定义成“金三银四”后，唯有下游真实需求释放才能支撑目前的 钢材价格 。

　　显然，目前的现实需求是远低于预期的，无论是从Mysteel五大品种库存降库速度还是从成交量数据表现来看，均不符合传统旺季的特征。3 月底公布的官方制造业PMI录得51.9%，大、中、小型企业PMI分别为53.6%、50.3%和50.4%，低于上月0.1、1.7和0.8个百分点，而财新制造业PMI仅录得50%，一方面反映了我国制造业虽保持扩张态势，但速度明显放缓，特别是中小型企业，新订单情况不容乐观，从近日央行公布的M1与M2数据呈现剪刀差扩大态势，也能从侧面反映出我国实体经济活跃度仍然不足；另一方面，3月社融保持高增长，宽松的货币供给下，各行业融资规模增速或存在较大的结构性差异，房地产及部分基建项目等领域资金仍存在较大缺口，下游用钢需求明显受到资金短缺困扰。

　　行业亏损或持续扩大，钢企主动减产、去库存仍在持续推进。截至4月7日，Mysteel统计247家钢铁企业盈利率为54.55%，比例较今年高点仅下降3个百分点，降幅较为温和，吨钢短暂的亏损或处在盈亏边缘对钢企而言不形成主动减产的压力，但如果钢材现货价格降幅扩大，钢企亏损面将进一步扩大，减产、去库幅度或明显增加。从历史经验来看，钢企盈利率持续低于50%或能形成实质性减产，低于20%则处在筑底阶段，钢厂产量下降空间收缩到最小，在此情况下供需矛盾有效改善，从而酝酿下一轮周期行情。从目前的形势看，钢厂处于温和去库阶段，行业供过于求的矛盾仍较为突出，钢价反弹现实基础不牢靠的情况，钢价仍将延续下行趋势。

　　结合以上分析，笔者猜测，此轮价格调整的周期或能持续至5月上中旬。

　　首先，现实需求不足以支撑价格反弹，短期弱势行情或将持续，旺季强预期逻辑的崩塌需要时间来消化，市场在此过程中寻找供需平衡点，并逐步完成逻辑转换。

　　其次，大宗商品价格在慢涨快跌的规律下，钢厂盈利率有进一步下降的可能，从近几年的经验来看，极端行情下，超过40%的降幅至20%以下的盈利率往往需要一至一个半月时间。

　　再次，钢厂主动去库存阶段只剩最后一环，成本坍塌或助推行情加速推进，目前全球经济面临温和衰退，美联储5月仍将大概率加息25个基点，煤、 铁矿石 等原燃料价格下行风险进一步加大。

　　另外，国内经济仍处在缓慢恢复当中，短期来看，一方面要解决内需及投资信心不足的矛盾，另一方面出口下滑也将拖累国内经济，而近几个月消费、投资虽有回暖迹象，但反映到大宗商品消费上还需要时间传导。

　　最后，钢材需求目前更多锚定建筑用钢需求，而建筑用钢需求弹性更多体现在房地产用钢上，根据去年房地产企业土地购置面积推算，今年6月房地产新开工或有所回暖，届时钢铁行业供需矛盾或有所改善。