LPR利差收窄对债市意味着什么

8月22日早间央行发布公告，1年期贷款市场报价利率(LPR)为3.65%，7月为3.7%；5年期LPR报价为4.3%，7月为4.45%。在8月15日央行超预期降息后，市场对于本月LPR变动给与了较多关注，这究竟是为什么？从结果看，本月5年期LPR下行幅度大于1年期，其与1年期LPR的利差收窄，这对于债市来说又有什么指示意义？

　　2019年央行发布15号文，提到“为深化利率市场化改革，提高利率传导效率，推动降低实体经济融资成本，中国人民银行决定改革完善贷款市场报价利率(LPR)机制”。具体内容包括报价方式调整为在政策利率的基础上进行加点、扩大报价银行的范围、各银行新发放的贷款中主要参考LPR，同时将LPR作为浮动利率贷款的定价基准。简而言之，通过LPR挂钩MLF利率(政策利率)、市场贷款利率挂钩LPR的方式，建立从政策利率到市场贷款利率的利率传导机制。通常来说，当经济增速放缓、稳增长压力增大时，可以降低政策利率，进而传导至LPR，最终带动市场贷款利率整体下行，最终降低实体企业的融资成本以及居民的生活成本。

　　历史走势显示，每当MLF利率调降，LPR都会跟随下行，自2019年LPR改革之后从无例外。不过，需要注意，MLF利率下行时，1年期与5年期跟随下行的幅度并不相同，且降息并不是引导LPR下行的唯一途径。

　　举例来说，2020年疫情暴发后，2月3日央行宣布降息10bp，当月20日1年期LPR跟随MLF利率下行10bp，而5年期LPR仅下行5bp。无独有偶，2020年4月，央行再度下调MLF中标利率20bp，随后LPR依旧是1年期下行20bp、5年期下行10bp的非对称调降。从期限视角来看，1年期LPR通常与短期贷款利率挂钩，可以用来引导短期资金市场利率中枢，从而影响流动性，而5年期LPR更多锚定中长期贷款利率，其中包括企业部门的中长期融资成本以及居民的房贷利率。不对称降息一方面与当时的宏观环境有关，在疫情影响下，经济增长放缓，需要货币政策将流动性维持在宽松水平，故1年期LPR同步下行；一方面在“房住不炒”的定位下，管理层对于地产政策的放松依旧谨慎，5年期LPR相对更小的下行幅度能够在适度降低利率水平的情况下向市场传递“房住不炒”的声音，信号意义同样重要。

　　2022年，LPR长短端的利差再度收窄，主要原因在于地产政策边际放松后，5年期LPR回落。5月LPR报价显示，1年期LPR报价不变，维持前值3.7%的水平，而5年期LPR下行15bp，至4.45%，与1年期利差明显收窄。8月降息后，5年期LPR下行幅度再度超过1年期LPR。至此，LPR长短端利差回到2019年年末的水平。

　　回顾历史，可以发现，不同期限LPR的相对变化能够较好得反映货币政策的重心。2020年上半年，为了对冲疫情的影响，流动性连续宽松，资金利率快速下行，政府希望通过宽货币来刺激经济、进行逆周期调节。时间来到2021年年底，社会融资增速连续回落导致经济预期疲弱，尽管没有降息，但央行通过连续降准为市场提供流动性支持。正是在这样的背景下，2021年12月1年期LPR首次实现在没有降息的前提下自发性调降。与此同时，5年期LPR维持不变。

　　反观2022年5月以及8月5年期LPR利率下行带动的两次利差收窄，则更多出于降低市场融资成本的目的，尤其是应对7月地产市场风险事件以及整个地产行业景气度回落的问题，本质上说更偏向宽信用，其对于货币或者说流动性的影响则相对有限。

　　 LPR长短两端的非对称调整体现了政策调控的结构性和精准性，更具体来说是对于政策重心在宽货币还是宽信用具有明确指向意义。当前目标在促信贷和稳增长，未来如果地产以及基本面相关的高频数据依旧表现不佳，那么不排除进一步出台措施的可能。现阶段，市场进入政策观察期，利率再度靠拢前低后，预计将振荡运行。