资金成本再降 债市长期受益

关注结构性通胀压力

　　纵观期债走势，政策利率下调的利好基本消化完毕，叠加下半月进入数据真空期，短线期债预计振荡调整，而长线在融资成本进一步下降、经济弱复苏的影响下，运行重心仍将上移。

　　8月15日盘前，人民银行开展4000亿元中期借贷便利（MLF）操作和20亿元公开市场逆回购操作，中标利率均下降10个基点。现券市场迅速作出反应，10年期国债活跃券到期收益率下行4个基点。国债期货全品种开盘跳涨，2209合约日内最高触及102.15元，达到2020年5月的水平。同日，国家统计局发布7月经济数据，基本符合预期，未对债市造成过大影响。当日，期债合约均保持高位运行，2209合约收于101.94元，上涨0.7%。8月16日，债市热度延续，期债盘中再冲新高，随后回落。8月17日，期债窄幅波动，2209合约收于102.015元。

　　流动性宽松而融资需求不足

　　二季度以来，央行降准、央行利润上缴、财政资金投放等方式向市场投放了大量基础货币。7月，M1同比增速上升0.9个百分点，至6.7%，为2021年4月以来的最高水平；M2同比增速上升0.6个百分点，至12%，为2016年4月以来的最高水平。更进一步，8月15日，MLF和OMO中标利率下调10个基点，远超市场预期，政策利率中枢继今年1月后再次下移，与市场资金利率的利差有所修复，且有望引导后续调降5年期LPR和信贷利率，从而进一步降低融资成本。

　　然而，局地疫情反复下，居民和企业主观需求不振。7月，社会融资规模存量同比增速下降0.1个百分点，至10.7%，大幅低于市场预期。当月，新增人民币贷款6790亿元，低于季节性水平，且居民和企业部门的新增贷款均不及往年同期。

　　总的来说，当前市场流动性充裕，融资成本下降，但融资需求不足，供大于求的环境下，利率受到压制，进而托底债市。今年1—7月，10年期国债期货始终在99.2—101元的区间内宽幅波动，而政策利率下调，国债期货价格势必抬升。

　　经济恢复基础仍需稳固

　　7月，制造业PMI下降1.2个百分点，至49%，重回临界点以下。生产、新订单、原材料、从业人员等分类指数出现不同程度的下降，且均处于收缩区间，反映出当前市场需求不足。同时，固定资产投资完成额累计同比增速较6月下降0.4个百分点，至5.7%。其中，制造业投资增速放缓，地产开发投资额进一步收缩，但基建投资仍在发力。

　　此外，规模以上工业增加值同比增速较6月下降0.1个百分点，至3.8%；社会消费品零售额同比增速较6月下降0.4个百分点，至2.7%。总体而言，当前经济处于弱复苏阶段，基本面对期债的压制有限。

　　当前通胀数据处于合理区间

　　7月，猪肉、鲜菜等食品价格上涨，带动CPI由6月的基本持平转为上涨0.5个百分点，同比涨幅也扩大0.2个百分点。然而，扣除食品和能源价格的核心CPI同比增速则较6月回落0.2个百分点，至0.8%。7月，工业品价格整体下行，PPI由6月的基本持平转为下降1.3个百分点，同比涨幅回落1.9个百分点，至4.2%。整体来看，当前，国内通胀处于合理区间。

　　不过，也要注意，央行在二季度货币政策执行报告中提及，疫情受控后，未来消费复苏回暖、新一轮“猪周期”开启，以及能源进口成本攀升等诸多因素叠加驱动下，今年下半年我国CPI运行中枢将较上半年1.7%的水平有所抬升，部分月份的涨幅甚至可能阶段性突破3%，结构性通胀压力加大。

　　长远来看，全球经济增长动能放缓，部分经济体面临高通胀的挑战，加之疫情反复，国内经济弱势复苏，期债的市场环境相对温暖。此外，融资成本进一步下降也有利于期债价格走高。（作者单位：银河期货）