黄金配置的黄金时点来临

开年以来，投资者经历了“过山车”式的市场波动。不少人认为，一切皆因俄乌冲突这个偶发事件引起，然而事实并非如此。

　　笔者认为，中长线投资不能忽略宏观背景板，大类资产配置的底层逻辑出现深刻变化，黄金配置的黄金时点来临。

　　利差倒挂牵动市场

　　今年以来，中美两国各个期限的国债利差收窄。以十年期国债到期收益率衡量的中美利差，在2010年之后首次出现倒挂态势。

　　4月19日，全球市场交易员度过了惊心动魄的一天。十年期中美国债利差从年初的112bp快速缩小至当日-10bp，旋即出现倒挂，两年期与五年期中美国债利差则更早一步出现倒挂。

　　此后，倒挂趋势一直延续，市场将这种“新常态”纳入交易预期。一个最显著的影响是——美元持续走强。年初美元指数徘徊在95附近，之后一度突破105关口，升值幅度高达10%。

　　全球机构投资者动作频频，“提前”交易倒挂预期。美国财政部公布的国际资本流动报告显示，今年2月份净流入美国国债市场的海外投资者资金量连续第四个月上升，金额为753亿美元。中国人民银行上海总部最新披露的数据显示，2022年4月境外机构持有中国银行间市场债券3.77万亿元，相较于今年3月出现1085亿元的减持。这是2022年1月以来境外机构连续第三个月减持中国债券。

　　中美利差为何会牵动市场？简单来讲，中美利差是中国与美国的市场利率之差。通常国债收益率被视为无风险收益率，指把资金投资于一个没有任何风险的投资对象所能得到的收益率。

　　中美两国担当全球经济“稳定器”，利差变化直接影响主流机构的资产配置行为。由于全球资本流动有逐利特性，可以借美元欧元等低利率货币投资新兴市场，寻找大量套利驱动型机会，也时刻影响着股、债、商品等大类资产。

　　之所以中美利差由收窄变成倒挂，与中美两国宏观背景“错位”有关。

　　2020年新冠疫情暴发后，中国快速控制疫情，率先复工复产，刺激政策最早退出，宏观经济在全球范围内率先复苏。但2021年末，宏观基本面遇到需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力，叠加外部政经环境日趋复杂，货币政策定位是稳中有松，直接带动中国国债利率下行。

　　相比之下，美国则遭遇更加复杂的通胀高企难题，美联储内部“鹰派”声音强硬，加息速度加快，抬升美国长债利率。

　　市场波动始料未及

　　中美利差倒挂直接影响股票、债券、商品、外汇，年内最直接的反应是影响到人民币汇率，导致投资A股的北上资金不断流出。

　　由于北上资金有海外交易型资金、中长期配置型外资，直接触发了A股在一季度的大幅调整。2022年开年以来，股票市场波动令人始料未及，不同类型的公司出现“无差别”齐跌，甚至让部分投资者遭遇财产毁灭性冲击。

　　以国内公募基金为例，今年一季度主动权益型基金跌幅中位数为17.76%。债券基金也未逃过下跌，其中可转债型基金全部下跌，混债基金平均下跌3.07%。

　　近年涌现的明星级基金经理也未幸免。张坤、葛兰、刘彦春在内的管理规模前十大基金经理，管理规模均缩水严重。

　　全市场仅有35%的公募产品获得正收益，主要为货币基金、利率债基金、信用债基金。

　　战略性提升黄金配置

　　面对今年始料未及的巨幅市场波动，投资者不能再仅仅以进攻股票资产作为配置方案，要将防守提升至战略高度。

　　目前权益市场方向难寻，投资者信心不足，因此需要给股票资产提供一个“减震器”——黄金，降低整个组合的波动率。

　　传统意义上，黄金拥有货币属性、金融属性和商品属性，兼具抗通胀功能和避险功能。

　　每次全球宏观背景的切换、市场风险的上升，均会提升投资黄金的需求。

　　以2010年为例，当时全球刚刚走出金融危机阴霾，市场交易者一度毫无头绪。但全球主要央行成为宏观交易的“导演”，历史性打开货币放水通道，美联储推出多轮量化宽松。

　　随着实际利率不断创历史新低，因此黄金作为无息资产的持有成本大大降低，央行们成为黄金的净买家。

　　近十余年的低利率时代，黄金已经从传统避险资产功能中，新增了一项价值储备功能。由于其不存在信用或交易对手风险，且具有政治中立的资产特质，长期投资发达经济体政府债券的机构资金，对黄金的价值储备属性提升认知，并纳入长线资产配置方案中。

　　今年以来，机构投资者对黄金价格的持续走强抱有乐观预期。虽然今年美联储开启加息周期，但黄金价格保持在1800-1900美元的中枢位置，并没有因为美元利率上行而出现快速下跌。

　　笔者认为，金价坚挺有多重因素：一是突如其来的俄乌冲突导致投资者迅速调整投资组合，减少权益资产的风险暴露，黄金则成为资金重新配置的选择。

　　二是避险资产分化严重。全球最大共同基金贝莱德最新股东信指出，全球化时代已经结束。这种观点代表了很多华尔街大型买方机构的观点。虽然资金避险情绪强烈，但传统避险货币日元、瑞士法郎均未发挥作用。日元对美元汇率已跌至近二十年低点，自去年9月以来跌幅超过18%。可见，机构资金对避险资产的锚定出现深刻变化。

　　三是理论上美联储加息周期不利于黄金价格演绎，但美元短端实际利率依然很低，美联储需要在国内通胀高企与全球需求问题上进行再平衡。叠加近几周美国股市大幅回调，以及美国经济放缓预期，直接制约着美联储政策收紧的空间。上述因素综合影响下，黄金价格处于“进可攻、退可守”的局面。

　　四是投资加密货币的资金重新“寻锚”。5月中旬，被玩家称为“币圈茅台”的LUNA币一度狂泻近100%，比特币和以太坊币也跟着暴跌，数十万投资者爆仓，不乏机构投资者参与。随着近两年加密货币“血洗”频频发生，投资者意识到加密货币对冲通胀和避险功能并不可靠，开始重新锚定价值型资产，因此黄金的吸引力更加凸显。

　　总之，当前全球政经格局进入快速变化阶段，机构投资者应将黄金投资提升至战略配置高度，降低权益资产投资引发的高回撤，提升组合配置的胜率。