【年报】油脂：时过境迁，油脂迈入漫漫熊市

观点概述：

2021年马来劳工问题未解决，叠加东南亚降水偏多，棕榈油增产预期不断被打破，加拿大极度干旱，油菜籽产量大幅下调，油脂供应偏紧。



2022年聚焦马棕产量恢复与油脂的生柴需求。马来劳工问题逐步缓解，产量的恢复需要时间，预计马棕产量于二季度明显回升，全年产量呈恢复性增长，豆棕差得以修复。美国和巴西大豆预计丰产，阿根廷受拉尼娜影响较大，面临减产。菜油供应偏紧的局面预计持续到明年上半年，至新季油菜籽收获。



全球植物油食用需求维持稳定增速，生柴需求较预期有所下滑，但近两年总量仍增加，由于多国大力发展不基于农作物的新能源，预计生柴需求于2025年见顶。



2022年是油脂供应转向宽松的重要节点，由于马来劳工问题、天气具有不确定性，预计油脂价格下行过程将不顺畅。



策略建议：

单边：逢高空

套利：豆棕扩



风险提示：

马来劳工、产区天气、生柴政策、疫情、国际关系



一

行情回顾



2021年油脂单边上涨的主因是马来劳工问题未解决，不断打破市场预期，伴随着东南亚雨水过多，棕榈油产量迟迟没能恢复，加拿大极度干旱造成菜籽大幅度减产。因疫情反复和美国生柴的扰动，期间盘面出现回调。



价差方面，美豆自8月生长期末端获得及时雨后，单产和产量预期显著上调，此后美豆走弱，豆油走势明显弱于其他两大油脂，伴随着棕榈油供应紧张，豆棕价差出现倒挂。



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二

供应 – 紧张局面逐步缓解



2020-2021年植物油价格高企，高利润驱使下，2021/22年度油脂产量将迎来增长。



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2.1 棕榈油-马棕产量预计于2022年二季度恢复



现在马来西亚油棕种植园成本约为500美元/吨，印尼为550美元/吨，近期棕榈油价格虽有下降，但利润仍超700美元/吨，促使两国设法提高产量。



随着疫情常态化，马来政府宣布将全面放开外劳入境，预计劳工问题逐步缓解，单产得到改善，印尼加强种植园管理和技术革新后单产还能提升。马来油棕面积有增长的空间，印尼受政策影响增幅受限，预计2022年棕榈油产量增加4%。



2.1.1 面积



受欧美环保主义和人权主义的压力，印尼和马来分别在2011和2015年推出了可持续棕榈油标准，承诺不再毁林种植油棕。



2019年马来规定2024年前油棕种植面积不超过650万公顷，由于疫情严重，马来劳工短缺问题愈发突出，2020年出现种植面积下滑，预计2021年持稳，待2022年劳动力问题好转，种植面积将迎来修复性增长，预估2023-2024年增速为2%-3%。



2021年9月，印尼发放新油棕种植许可证禁令到期，该禁令大概率将延续，印尼油棕面积增长率稳定在1%。预计2022年印马两国油棕树种植面积增长1.5%。



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2.1.2 树龄结构



油棕树的经济寿命一般是20-30年，种下后2-3年开始结果，8-15年进入盛产期，之后产量逐年下降，20-25年左右应该砍掉重新种植以获得更大利润。



从路透显示的油棕树树龄数据来看，马来和印尼油棕树均存在树龄老化的问题，其中树龄超过18年的占到一半。2020-2021年种植收益大增，种植园翻种意愿增强，估计3-5年后单产显著提高。



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2.1.3 劳动力和技术



因疫情引起的劳工严重不足，导致马来油棕单产在2020-2021年显著下降。2021年12月10日马来政府称将放开外劳入境，种植园劳工准入证需要每年进行续签，从当前的新签和续签数量来看，劳工问题的解决仍需时日，马来大型种植园的负责人表示，2022年3月工人才可能到位，但预期转好，随后种植园可以解决因长期缺少劳工引发的相关问题，如烂果的处理、病虫害等，预计2022年单产显著回升近10%。



印尼油棕单产低于马来，主要因为技术水平和管理落后，棕榈油生产加工业作为印尼经济发展的支柱行业之一，现已投入大量资金提高相关技术和管理水平，未来单产可持续提高。



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2.2 豆油 – 新季大豆丰产



大豆种植成本虽有提升，但种植利润仍然可观，预计新一年度整体种植面积还将增加。



2021/22年度美国大豆丰产，巴西南部虽受拉尼娜影响，但通过种子技术成熟、中西部产量增幅弥补，预计巴西大豆仍将增产，阿根廷则受拉尼娜影响较大，产量增长受限。



2.2.1 美国



美国大豆靠生长期最后的及时雨实现2021/22年度丰产，缓解紧张的库消比，预计美豆产量持续增长，供应格局转向宽松。



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2.2.2 南美



由于技术革新，巴西大豆单产在2016年有了较大增长，之后的分析和判断都基于2016年后的数据。南部天气异常情况较多，帕拉纳州和南里奥格兰德州产量不稳定，大豆是巴西经济的重要组成部分，预计大豆种植面积还有增长空间，产量稳步提升。



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阿根廷可耕地面积有限，主要作物大豆和玉米存在竞争关系，由于近期大豆价格相对于玉米价格下滑更快，农户青睐玉米，大豆种植还在进行中，部分地区墒情较差，农户可能放弃种植，预计新季阿根廷大豆种植面积下滑2%。



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土壤湿度是反映种植环境最直观的指标，当前巴西大豆主产区土壤湿度出现明显分化，即将收获的马托格罗索州湿度较高，收割或推迟，但不影响中西部地区较大的增产幅度，南部偏旱，阿根廷大部分地区土壤湿度尚可。



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阿根廷设施落后，大豆产量易受天气影响，历年拉尼娜现象产生时均出现减产，尤其是双拉尼娜情况下，单产下降更加明显，新季大豆仍有减产风险。而巴西通过不断发展转基因种子技术、加强田间管理等措施，受影响的概率较小。



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NOAA模型显示，拉尼娜现象再次形成，可能持续到2022年2月，概率为65%，根据路透对远月降水的预测，1月干旱的帕拉纳州和南里奥格兰德州部分地区将迎来降水，而阿根廷在大豆生长关键期将持续干旱，面临减产。



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三

需求 – 生柴需求不及预期



3.1 食用需求 – 维持稳定增速



从人口总量预测来看，全球人口增长率显著下降，发达国家人均用油量和人口总量基本见顶，随着饮食结构的调整，预计整体食用需求持稳或有小幅下降。欠发达地区人均用油量和人口均有增长空间，食用需求还将上升。大部分新兴国家中规中矩，维持小幅增长。预计全球油脂食用需求将保持每年2-3%的增幅。



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3.2  生柴需求 – 不及预期



油脂需求总量中约有15%用于生产生柴，由于食用油价格高于传统燃料，需要国家补贴才能推动生柴使用，近两年通胀压力大，物价飞涨，生柴给财政带来较大压力，多国削弱生柴政策，让一直保持高速增长的生柴需求放缓。



持续增长的生柴需求，也要求更多土地来进行农产品种植，面临大量森林砍伐，与碳中和目标背驰，为了减缓这一压力，发达国家开始着力发展不以农作物为原料的能源，如以废弃油脂为原料的生柴，电动、氢能源等清洁能源，同时减弱以植物油为原料的生柴激励政策，后续植物油的生柴需求要看发展中国家。



基于疫情好转，预计2022年生柴需求增速为3%，2023-2025年放缓至2%，2025年左右全球生柴需求总量见顶。



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3.2.1 印尼 – 推迟B40计划



为消耗国内过剩的棕榈油，减少对传统燃料的进口依赖，印尼实施生柴计划，生柴强制掺混比例从2013年的10%逐步升至30%，由于技术不成熟，推迟了原定于2021年推行的B40计划，预计2025年后进行。



受疫情和欧盟逐步禁止棕榈油使用的政策限制，印尼生柴出口降至低位，现以国内消费为主。印尼计划2030年达到碳达峰，2060年实现碳中和，以棕榈油为原料的生柴在印尼的脱碳路上具有至关重要的作用，由于疫情好转，预计2022年生柴需求增速较大（10%），2023-2024年保持6%的增长，2025年后若能顺利推行B40计划，增幅将扩大。



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3.2.2 美国 – 下调掺混义务量



EPA公布了可再生燃料掺混任务量的提案，提议下调2020年和2021年的义务量，上调2022年的目标，2021年上半年，拜登政府刚上台时声称大力推广的绿色能源，而今风光不再，市场预期2022年可再生燃料需求增长24.3%，现今只剩13.6%。



尽管EPA也否决了所有等待审批的小型炼油厂的豁免申请，但随着更加清洁的能源发展，拜登政府展现的较差执行力，预期美国生柴之路难行。



更需要关注RIN结构可能变化，环保署正在考虑2023年将电动汽车列为可再生燃料系统的一部分，未来对豆油生柴需求可能形成利空，但这也是大势所趋。预计2022-2024年美国生柴需求增加，但增速由10%逐年降至4%，2024年需求见顶。



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3.2.3 欧盟 – 棕榈油将退出生柴市场



欧盟提起关于对棕榈油的歧视性政策诉讼，将逐步减少使用以棕榈油为原料的生物柴油，至2030年完全禁用，预计以废弃油脂为原料的生物柴油占比稳步提升，用以取代棕榈油。



欧盟宣布2035年起禁售燃油车，加速向电动汽车转变，预计2022-2024年欧盟整体生柴需求保持每年2%-3%增长，2025年到达峰值，其中植物油（不含废弃油脂）的使用量和份额逐年下降。



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3.2.4 巴西 – 掺混比例下降



由于国内通胀压力较大，国家能源政策委员会设定2022年1月起生柴掺混比例为10%，原计划2022年1-2月执行比例为13%，3月起升至14%，预计2022年生柴产量同比下降3%，待经济好转，在碳目标的促使下，2023-2024年掺混比例可能上调至12%-14%，生柴产量随之增加2%-4%。



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四

油脂板块供需



2021/22年度全球油脂供需同增，由于结转库存少，库消比继续下降，但产消差拉大，库存低点或现，格局已然转换。



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五

总结



2021年仍笼罩在疫情和极端天气中，随着疫情常态化，预计2022年油脂供应增加，但仍需时间确认马棕产量的恢复、南美大豆的增产，油脂低库存国家也需要时间重建库存，菜油供应偏紧的局面预计持续到明年上半年，菜油将强于其他两大油脂，油脂下行的过程不会太流畅，套利关注豆棕价差的修复。