【年报】纯碱玻璃：政策保交房，继续看好纯碱玻璃

观点概述：

2021年大事较多，宏观波动很大，部分商品跟随煤炭和房地产走出过山车行情。房地产行业受政策影响较大，市场从火热到冰冻，充分显示了国家政策对房地产的态度，在“十四五”和未来的经济规划中房地产地位将逐步弱化，而当前房地产在经济中的比重较大，我们认为经济去房地产化需要一个循序渐进的过程，需要“先立后破”，根据中央经济会议指示，2022年政府主抓稳定经济大盘，房地产行业要良性循环健康发展，政策推动保竣工保交房，根据房地产建设周期推算，2022年待竣工量仍较大，玻璃(1743,-25.00, -1.41%)需求较好，而玻璃产能在2021年高利润下基本已达上限，预期玻璃价格仍有波段向上空间。

2022年纯碱产能基本稳定，需求方面，浮法玻璃仍有较好预期，如果浮法老窑炉出现冷修，会在一段时候后复产，对纯碱需求的有一定波动，上半年纯碱压力较大。最值得期待的最大需求增量仍在光伏玻璃，随着2022年硅料产能释放，光伏终端需求回暖，光伏玻璃新增产能将逐步投产。预期纯碱需求稳步增加，继续看好纯碱向上周期。

策略建议：

纯碱玻璃大方向看多。

风险提示：

新冠病毒持续变异，造成全球恐慌。

一

行情回顾

回顾2021年，大宗商品整体市场大起大落，宏观波动很大，国内外从疫情中复苏节奏不一和突发事件等等造就市场极端行情较多。相对来说，纯碱玻璃主要供需都在国内，但也间接受国内外宏观因素影响。

2021年玻璃行情上半年上涨，下半年下跌。玻璃产能受供给侧改革限制，增量有限，市场主要由需求决定，整体需求受房地产开发周期、房企销售和房地产政策等因素影响。

房地产周期：房地产开发周期性较强，一般从开工到竣工大概需要2-3年时间，开工和竣工的移动平均同比数据基本符合这个建设规律。从房地产开工推算，2021-2022年待竣工面积较大，竣工端玻璃需求较好，再叠加房屋单位面积玻璃用量逐年提升，预期中玻璃至少有两年的景气周期，实际情况是2020年上半年疫情造成各行业停工停产，下半年逐步复工，房地产施工旺季叠加弥补上半年进度，施工强度不断增加，直至2021年上半年仍处于赶工状态，玻璃持续供不应求，价格创下历史新高。

政策：2020年疫情爆发，全球各地大放水，在大通胀预期推动下，世界各地房地产市场火热，国内房地产市场销售从2020年下半年开始持续火爆，市场表现与“房主不炒“政策背离，2020年8月监管部门为房企设置“三道红线“，促使房企降杠杆，部分融资渠道开始收紧。2021年上半年政策继续加码，二手房限贷之后市场热度明显开始下降，房屋销售持续走弱，房企回款困难，下半年部分房企现金流断裂引发地产信用危机，工地停工现象明显增多，玻璃需求开始走弱，价格回落。

玻璃期货盘面比较准确的反映了房地产竣工强度的变化过程，影响竣工因素较多，事后回顾都能看的比较清晰，身在过程之中比较难以把握，期货操作不能太超前，更不能后知后觉，我们读懂历史，以史明鉴，砥砺前行。

2021年纯碱行情先涨后跌，市场稍滞后于玻璃。纯碱整体供需关系相对清晰，产能基本与2020年持平，全年厂家开工负荷波动较大，需求方面轻碱下游比较分散，需求变化缓慢，纯碱整体需求主要受重碱下游玻璃影响较大。2021年纯碱行情整体在浮法玻璃高利润和光伏玻璃投产预期带动下，从供大于求逐步演变为供不应求，价格持续上涨。

纯碱10个月的上涨是以浮法玻璃的高利润为基础，光伏玻璃的投产预期为动力。行情的起点在2020年，光伏装机成本降至较低水平，政策补贴即将退坡，终端装机利润较好，四季度需求大爆发，使得光伏玻璃供不应求价格暴涨，由于光伏玻璃行业没有产能置换限制，一时间各路资本集中宣布光伏玻璃建设计划，纯碱远期形成共识性的强预期，期货升水带动现货不断上涨。9月中旬煤炭供需紧张加剧，全国各地能耗双控趋严，各大品种产量受限电限产较大，价格大幅拉涨，纯碱也不例外，当时煤炭供需成为了整个大宗商品的主要矛盾。10月中旬国家发改委强力保供煤炭，动力煤(704, -4.00,-0.56%)价格大跌，市场能耗双控逻辑崩塌，叠加房地产的弱现实，对大宗商品形成负反馈，大部分商品经历了暴涨之后再暴跌，纯碱下游浮法玻璃跌至成本线附近，存产量缩减预期，光伏行业也受到能耗双控影响，成本大幅上涨，抑制终端装机需求，光伏玻璃行业压力增加，投产预期减弱，纯碱面临需求下降，供给增加的局面，行情弱势下跌。

二

2022年玻璃供需-玻璃需求仍有增长

浮法玻璃的下游需求集中在房地产和汽车，房地产竣工需求占主导地位，玻璃的行情基本就是在判断房地产市场。过去20多年房地产作为我国的支柱产业，推动了经济快速增长，带动了相关建材、家居家电、化工，有色、金融等行业的快速发展，支撑了各地方政府的财政收入。房地产繁荣的背后是我国巨大的人口红利，随着经济不断发展，大量人口涌入城镇，城镇化率从1998年的33.35%提升到了2020年的63.89%，城镇化过程中产生了住房需求，对经济形成正向循环。而房地产经济具有不可持续性，过高的房价抑制了消费，增加了人民生活压力，人口出生率不断下降，当前我国出生率已明显低于美国，可能面临未富先老的局面，房地产经济的矛盾日益凸显。

2.1、国家经济政策和规划

我们总结了国家对未来经济的政策和规划，发现规划的出发点基本是基于我国的人口结构和经济发展阶段（见图9），规划环环相扣，相辅相成，相信我国将在不久的未来成为世界经济第一大国。

房地产行业在未来国家经济顶层设计中地位弱化，而当前地产仍在经济中占比较大，影响着上下游产业、金融、政府财政等，近期中央经济会议中提出坚持因城施策促进房地产业良性循环和健康发展，预期未来房地产政策仍以“稳”为主，经济去地产化需要一个循序渐进的过程，“先立后破”才能保持社会经济稳定发展。

2.2、房地产政策保交房，2022年玻璃需求仍可期

2021年，房地产市场经历了从分化升温到热度下降，年初在通胀预期中，房地产市场火爆，商品房成交量价齐升，政府适时出台限制二手房贷款额度等政策，之后市场开始逐步降温直到房企回款困难资金链断裂，工程停工，交房延期，房地产行业以往销售->回款->拿地->开工的高杠杆高周转模式被打破，在房企债务违约的一系列连锁反映下，整体经济陷入悲观情绪，系统性风险概率加大。2021年12月，政府迅速做出降准决定，稳定市场预期。12月8日至10日，中央经济会议在北京召开，会议指出2022年主要是着力稳定宏观经济大盘，保持经济运行在合理区间。房地产政策要坚持“房住不炒”定位，加强预期引导，探索新的发展模式，坚持租购并举，加快发展长租房市场，推进保障性住房建设，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，因城施策促进房地产业良性循环和健康发展。房企债务违约、房地产税等因素，对于市场买房固有的增值观念有一定影响，随着未来刚需人口下降，预期需求会向改善性住房和保障性住房转变。

我们认为未来长期国家对房地产的“房住不炒”的总思路不会改变，政策仍是引导房企逐步去杠杆，引导国企央企并购经营较差的房企，降低整体房地产行业系统性风险。房企降杠杆其中一部分就是把之前大量的新开工项目完工交付，政策性保交房倾向也比较明显，保交房就是保民生，预期2021年延期的工程将在2022年完成交付，玻璃需求仍可期待。

2.3、玻璃供需-仍看好2022年玻璃向上行情

玻璃供给比较刚性，窑炉寿命一般在8年以上，由于冷修费用极高，生产线点火之后一般不会停产。2016年国家供给侧改革，玻璃产能也受到限制，未来没有新增产能。2020-2021年玻璃行业处于景气周期内，行业利润率一度达到50%以上，基本上让所有能开启的产能得到充分释放，当前玻璃产量处于最高峰。据统计，当前运行10年以上的老窑炉有20条以上，占总产能比重10%以上，如果玻璃现货跌破成本线，这部分生产线选择停产冷修的概率是极大的，具体什么时候冷修，我们需要根据玻璃利润动态看待。

玻璃的需求主要在房地产行业，有一定的季节性，北方冬季较冷不利于施工，在春节前后一段时间是玻璃的淡季。2021年春节之后本应该是玻璃的淡季，由于2020年疫情耽误的工期、“三道红线”政策和地产销售火爆等因素，玻璃出现了淡季不淡的情况。对于2022年需求判断，我们类比2021年，存在几点共性和不同，共性有：1、2021年房企资金紧张，部分竣工被推迟到2022年。2、2021年末疫情反扑，有部分地区开始提倡就地过年，年后或有提前复工现象。3、根据房地产施工周期推算，2021-2022年待竣工量较大。不同点在于2022年的宏观环境更复杂，新冠变异病毒是否再次引起恐慌？世界各地经济从疫情中都有不同程度的复苏，后市复苏需求是否能够持续？上游大宗商品煤炭、天然气等等经过一轮大涨之后价格仍处于相对高位，明年是否会回归正常区间，整体商品成本是否会大幅回落？

综上所述，我们对2022年玻璃市场持乐观态度。对于未来的判断就是在各种信息中筛选出最具决定性的因素，我们认为主要的因素有：1、国家货币政策有继续宽松预期，托底和稳定经济是明年政府的主要工作。2、政策防范房地产市场风险，倾向于保交房保民生。3、房地产建设周期推算2022年待竣工量仍较大。4、春节淡季玻璃累库，如果价格跌破成本，老窑炉停产冷修概率较大。

在推算年度平衡中，社会库存不好统计，2021年底玻璃下游较为悲观，社会库存较低，计算表需比实际表需低。

三

2022年纯碱供需

纯碱是重要的化工原料之一，广泛应用于轻工、建材、化工、视频、医药等领域，被称为化工之母。纯碱分为轻碱和重碱，重碱需求基本集中在浮法玻璃和光伏玻璃，占纯碱整体需求的50%以上。轻碱下游需求比较分散，主要有玻璃包装容器、日用玻璃、泡花碱、两钠、味精等等，需求比较分散，难以统计，基本与国家经济增速相关。

2020年纯碱相对产能过剩，库存一直处于同期高位，2021年在浮法玻璃高和光伏玻璃高利润，玻璃整体产能投产较多，对纯碱用量增加，同时纯碱产量也有较大幅度增加，整体供需差不算太大，而市场被玻璃投产预期带动，社会囤货需求不断增加，纯碱库存去化明显，价格创下历史新高。对于未来纯碱的供需判断，我们主要关注点在于纯碱需求增长预期的强弱。

3.1、纯碱产能稳定，开工负荷相对灵活

近两年，纯碱产能没有增加，并且稍有缩量。纯碱生产过程中会有一定污染，项目审批难度较大，在2023年之后比较确定的是远兴能源780万吨天然碱将逐步投产，预期纯碱整体产能在2023年之前产能变动不大。当前已知的产能信息大概有：1、2021年年底连云港碱业120万吨产能搬迁重建。2、江苏某碱厂60万吨产能在2022年下半年投产。3、重庆某碱厂2022年扩产20万吨。4、远兴能源340万吨天然碱在2023年上半年左右投产。

2021年对纯碱厂家开工负荷影响最大的是能耗双控，9月中旬各地能耗双控指标面临达标压力，并且煤炭供需严重失衡，价格处于历史高位，电厂发电亏损，各地电力供给出现缺口，能耗双控从之前的内蒙、宁夏等个别省份蔓延至全国，高能耗行业受影响更大，工业品、能化品等大部分供给短期内突然收缩，价格整体暴涨。纯碱产能比较集中的河南、山东、江苏限产限电比较严重，纯碱价格短期内上涨30%以上。我国能耗双控是长期的政策，每年各省都有能耗指标限制，2022年能耗双控对纯碱的影响具有不确定性，需要实时关注。

3.2、光伏行业万事俱备，只欠硅料产能释放。

2021年纯碱的上涨，很大一部分原因是受光伏玻璃投产预期，预期较强带动市场囤货对需求形成正向反馈。光伏行业在整个电力需求中的竞争力来自于光伏电的低成本，光伏产业链任何一个环节产能跟不上需求的增长就会变成整个产业链的瓶颈。2020年四季度光伏成本较低，政策补贴即将退坡，光伏终端需求爆发，光伏玻璃出现供不应求，变成行业瓶颈。2021年光伏玻璃产能逐步投产，供需关系逐步缓解，随着光伏需求的释放，硅料产能增速出现了也难以匹配下游扩产的速度的情况，成为行业瓶颈，硅料价格大幅上涨，光伏终端收益率压缩到盈亏平衡附近。9月中旬能耗双控也影响到了硅料的供给，本已供需紧张的硅料再次暴涨，抑制终端装机需求，国内装机达标较南，全球装机量不及预期。近期中国光伏协会下调2021年装机预测，由年初的55-65GW下调至45-55GW。

2021年12月中央经济会议要求，要正确认识和把握碳达峰碳中和，要立足以煤为主的基本国情，抓好煤炭清节高效利用，增加新能源消纳能力，推动煤炭和新能源优化组合，要狠抓绿色低碳技术攻关。要科学考核，新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量控制，创造条件尽早实现能耗“双控”向碳排放总量和强度“双控”转变，加快形成减污降碳的激励约束机制，防止简单层层分解。

政策大力支持新能源产业链，未来光伏产业链不受能耗双控限制，预期硅料在高利润刺激下，产量稳定增加，产能释放加速。硅料高利润刺激下将有大量产能释放，据隆众资讯统计，预计2021年底，包含新投产装置及部分技改扩能，我国多晶硅产能将从2020年末的45.5万吨提升至60.9万吨，2022年末预计产能到达100万吨以上，硅料供需紧张状况将得到解决。

随着硅料产能释放，预期硅料价格顶部已现，2022年价格逐步下降，下半年回归正常区间，光伏产业链将突破瓶颈。在全球能源转型的背景下，我国提出碳达峰碳中和远期目标，大力支持光伏风电等清洁能源发展，2021年政策包含：1、“十四五”期间设立总规模5000亿的能源领域“碳达峰、碳中和”专项贷款，金融支持清洁能源公司发展。2、光伏发电平价上网，提升光伏终端利润空间。3、推动全国整县分布式光伏安装，直接带动光伏项目上马。4、中国计划在西部沙漠地区建立一个400GW的风光大型项目，第一期100GW已动工。预期未来会有更多政策性利好，光伏发电成本降低之后，将产生主动装机需求，整体需求迎来大爆发，同时光伏玻璃的用量大增，玻璃产能逐步释放。光伏行业万事俱备，只欠硅料产能释放。

3.3、继续看好2022年纯碱行情

2022年纯碱产能变动不大，不确定能耗双控或出现亏损而造成企业被动检修。纯碱需求方面，轻碱下游较为分散，跟国内经济情况有关，当前国内经济偏弱，2022年稳定经济为政府主要工作，预期轻碱需求稳定或微增。重碱下游，2022年浮法玻璃整体市场仍看好，如果生产线冷修，几个月后复产概率较大，预期2022年浮法玻璃产量仍维持较高位。

纯碱值得期待的最大需求增量仍在光伏玻璃，2021年已知的光伏玻璃投产计划较多，计划中未投产的产能有4万吨以上，在光伏玻璃利润较差的情况下基本都推迟了投产时间。2022年市场对光伏装机的预期大概在180-225GW，增速12.5%-40%，我们预期2022年硅料产能释放，光伏装机增速大概率在40%以上，预期2022年下半年光伏玻璃产能跟硅料产能基本同步释放，我们大概勾画了产能释放过程，仅供参考，任何计划都是根据实时情况变动的，需要持续观察。

综合房地产和光伏行业的情况，2022年我们继续看好纯碱向上周期。上半年情况较为复杂，纯碱库存或维持高位，下半年伴随光伏行业好转，纯碱需求继续增加，库存逐步下降。在推算年度平衡中，社会库存不好统计，2021年底纯碱上下游博弈情绪较浓，社会库存较低，计算表需比实际表需低。