镍：需求孱弱，利润亏损

　　观点小结

　　操作建议及逻辑：震荡观望。短期来看，不锈钢需求坍塌的负反馈向上传导，镍铁存在下跌的空间，然而在主流钢厂300系不锈钢利润边际好转的情况下，对镍铁挤压边际放松，预计短期内镍铁价格维持稳定。高冰镍投产的消息使市场对后期镍供应宽松的预期发酵，而在当前供应紧张的现实下，短期内高冰镍引发的空头情绪或难以持续。

　　基本面上，国内镍铁厂受兰炭等辅料成本下降的影响，镍铁成本下行，但钢价下跌使钢厂向上挤压镍铁利润，镍铁厂承压生产。高冰镍目前只投产1条线，月产能约900吨镍，目前NPI转产高冰镍动力尚且不足，预计一季度高冰镍投产节奏仍缓慢，随着新能源车需求增速的上涨，价差扩大释放高冰镍投产节奏。不锈钢需求孱弱，钢厂平均利润亏损，七家钢厂联合减产200系不锈钢至明年一季度，300系不锈钢自发减产约30万吨，预计一季度钢厂减产仍持续，春节前后将面临季节性检修，届时不锈钢对镍需求面临压力。库存方面，LME镍豆库存周内去库1992吨，其中镍豆去库2928吨，镍板累库936吨，LME镍库存去库节奏放缓。国内镍社会库存去库50吨，维持低库存状态。

　　风险提示：1.高冰镍放量超预期；2.能耗双控加码；3.不锈钢终端消费不及预期.

　　高冰镍正式投产，市场预期后市新能源方面镍供给有望宽松。12月9日，青山实业发布公告表示高冰镍已开始正式投产。据了解，此次只投产一条高冰镍产线，月产能约900吨镍。从目前硫酸镍和镍铁的价差来看，NPI转产高冰镍动力尚且不足，但青山与华友、中伟签订的合约以一年为限，年底正式投产较为合理。考虑到当前转产的经济效益不高，我们认为明年一季度高冰镍的投产节奏仍缓慢，随着新能源车需求扩大，价差扩大后高冰镍投产节奏放快。

　　应当辩证的看待高冰镍对后市的影响，高冰镍放量入市必然冲击镍豆需求，改变镍产业链供需格局，高冰镍是否转产的关键在于硫酸镍和镍铁的价差，而价差的本质则是供需。一旦硫酸镍和镍铁的价差扩大到能够覆盖镍铁-高冰镍-硫酸镍的成本，则有足够驱动力去转产高冰镍。高冰镍供给增多将改变供需格局，供需的变化又直接影响到二者价差的变化。从后市来看，不锈钢产业的景气度会对高冰镍有影响，NPI将在不锈钢和新能源产业中选择，市场呈现动态变化，一定程度上矫正供需结构错配。

　　在不锈钢价格持续走跌后，钢厂集中联合减产200系不锈钢。截至12月14日，一共7家钢厂检修，分别为太钢不锈(7.54 +0.27%,诊股)、宝钢德盛、北港新材、青山、华乐合金、鞍钢联众和河南鑫金汇。从200系不锈钢的成本利润来看，当前200系不锈钢利润已缩窄至-20%，短期内钢厂联合减产挺价不锈钢效果显现，预计后市利润能够边际好转。

　　考虑到当前200系不锈钢的利润及钢厂具体的减产、检修计划，叠加春节前后也是大量钢厂集中检修的时期，预计2022年一季度200系不锈钢产量总体将维持在较低水平。

　　不锈钢需求孱弱的负反馈向上传导，价格走弱后不断向镍铁厂挤压利润，而镍铁成本的下行又为不锈钢价格下跌制造空间。当前300系不锈钢利润-15%至-7%，钢厂亏损减产检修，已公布的检修计划减少30万吨不锈钢。

　　以当前镍铁成本（1313元/镍点-1421元/镍点之间）为基础，从极值来看，若镍铁利润收窄至-10%左右，镍铁价格约为1200元/镍点-1300元/镍点之间。此时，不锈钢成本（除废钢成本外）约在16400元/吨-20100元/吨之间，以钢厂-10%的利润测算不锈钢价格，价格区间约为14300元/吨-17500元/吨，以钢厂-10%的利润测算不锈钢价格，价格区间约为14300元/吨-17500元/吨。

　　考虑到当前钢厂联合挺价，叠加大厂300系的利润尚且存在，我们认为明年一季度300系不锈钢难以有集中减产的可能，需关注边际钢厂是否亏损而减产。

　　周度价差结构情况

　　伦镍价差结构

　　伦镍价格曲线呈back结构，LME 0-3升水逐渐收窄。

　　截至12月13日，伦镍注销仓单为49716吨。

　　沪镍价差结构

　　SHEF镍价格曲线呈back结构。

　　纯镍价差

　　供给端：周度变化情况

　　镍矿海运费下跌，FOB价格坚挺

　　过去一周，海运费价格环比上涨2美元/吨，至18.5-20.5美元/吨，菲律宾红土镍矿1.5% CIF价格稳定在82美元/吨左右。

　　镍铁供给增加，但仍偏紧

　　印尼镍铁价格具有优势，镍铁进口打开。印尼镍铁相较于国内更具有价格优势，主要因为印尼镍铁生产成本普遍低于国内，印尼当地具有镍矿成本和电力成本的优势。根据测算，RKEF工艺下10%印尼镍铁成本101.93美元/镍点（714.55元/镍点）-132.78美元/镍点（863.07元/镍点），而国内镍铁冶炼成本约1313元/镍点-1421元/镍点之间。

　　硫酸镍价差情况

　　截至12月15日，硫酸镍、镍铁价差为14590元/吨镍。

　　根据测算，当硫酸镍和镍铁价差大于1.7万元/吨镍时，转产高冰镍项目可行。以当前镍铁和硫酸镍价格来看，转产高冰镍项目动力不足。

　　镍沪伦比、进口盈亏

　　沪伦比值延续震荡，剔除汇率影响后的比值为1.151。

　　进口方面，电解镍进口利润下降至-1808元/吨，进口亏损。

　　LME镍库存小幅去库

　　LME镍豆库存周内去库1992吨，其中镍豆去库2928吨，镍板累库936吨，LME镍库存去库节奏放缓。

　　重点关注地区：亚洲地区库存持续去库化。

　　国内镍库存小幅累库

　　国内方面，国内镍社会库存去库50吨，维持低库存状态。

　　需求端：周度变化情况

　　不锈钢复产，钢厂利润亏损

　　本周不锈钢现货价格下跌至1.6万元/吨，当前300系不锈钢利润-15%，钢厂亏损减产检修，已公布的检修计划减少30万吨不锈钢，预计明年1月减产检修仍然持续。

　　不锈钢需求孱弱的负反馈向上传导，价格走弱后不断向镍铁厂挤压利润，而镍铁成本的下行又为不锈钢价格下跌制造空间。

　　不锈钢库存小幅累库

　　截至12月10日，不锈钢库存小幅去库15000吨，至582700吨。

　　三元VS磷酸铁锂

　　从性能上看，随着镍含量提升，三元材料能量密度有望进一步提升，而后随着CTP、CTC技术的应用，高镍三元电池与磷酸铁锂电池的能量密度差距有望拉大。

　　从技术安全性上看，通过电池结构优化、技术手段进步，高镍三元电池的安全问题有望得到解决。

　　从成本上看，高镍三元电池中钴含量较低，而后期随着动力电池回收产业链的发展、去钴化研究的成熟，高镍三元电池的成本有望大幅降低。从应用场景上看，未来随着新能源汽车渗透率提升，高性能的电动车需求逐渐扩大，高镍三元电池的需求将随着提升。

　　新能源对镍需求预测

　　2021年，新能源需求喷涌而出，三元动力电池对镍需求约19.4万吨镍，同比增长91%。2022年，国内三元高镍电池将被磷酸铁锂电池替代，但随着新能源车的高速发展和高镍化进程的加快，预计明年新能源对镍需求仍保持增长，约24.6万吨镍，同比增速约28%。

　　观点小结

　　操作建议及逻辑：震荡观望。

　　短期来看，不锈钢需求坍塌的负反馈向上传导，镍铁存在下跌的空间，然而在主流钢厂300系不锈钢利润边际好转的情况下，对镍铁挤压边际放松，预计短期内镍铁价格维持稳定。高冰镍投产的消息使市场对后期镍供应宽松的预期发酵，而在当前供应紧张的现实下，短期内高冰镍引发的空头情绪或难以持续。

　　基本面上，国内镍铁厂受兰炭等辅料成本下降的影响，镍铁成本下行，但钢价下跌使钢厂向上挤压镍铁利润，镍铁厂承压生产。高冰镍目前只投产1条线，月产能约900吨镍，目前NPI转产高冰镍动力尚且不足，预计一季度高冰镍投产节奏仍缓慢，随着新能源车需求增速的上涨，价差扩大释放高冰镍投产节奏。不锈钢需求孱弱，钢厂平均利润亏损，七家钢厂联合减产200系不锈钢至明年一季度，300系不锈钢自发减产约30万吨，预计一季度钢厂减产仍持续，春节前后将面临季节性检修，届时不锈钢对镍需求面临压力。库存方面，LME镍豆库存周内去库1992吨，其中镍豆去库2928吨，镍板累库936吨，LME镍库存去库节奏放缓。国内镍社会库存去库50吨，维持低库存状态。

　　风险提示：1.高冰镍放量超预期；2.能耗双控加码；3.不锈钢终端消费不及预期。