纸浆：消费低迷，下游高库存，纸浆承压下行

　原标题：纸浆：消费低迷，下游高库存，纸浆承压下行 来源：文华财经

　　征稿(作者：广发期货 何济生）--

　　一、经济景气度下行，国内需求差

　　2021年8月宏观数据出炉，生产、消费领域经济数据表现整体低于预期，生产方面，负面影响主要受包含环保限产、上游涨价抑制内需，短期出口对生产仍有支撑；消费方面受到疫情拖累，居民边际消费倾向或受持续抑制。固定资产投资方面，制造业投资在出口拉动下或有韧性；地产持续受监管严控，需求走弱、资金压力显现，或延续下行趋势；而基建尚未见提速，后续在地方债发行提速和基建领域投放增大的预期下，基建或有发力空间。7月短期扰动逐步消退，8月经济数据反映出一些中长期压力面，房地产需求端弱化、上游价格高位或拖缓内需修复是需要持续关注的经济变量。

　　从逻辑上看，九月份以来，以恒大为代表的地产商出现了一定的负面新闻，市场对于接下来房地产拖累经济的预期有所增加。加上CPI涨幅跟不上PPI涨幅，滞胀压力较大，宏观情绪并不是特别乐观。随着碳中和等国家战略的推进，地方政府在不断增加能耗双控的执行，这对于制造业而言，上游赚的盆满钵满而下游却苦不堪言，因此许多中下游企业不得不纷纷降负荷应对高价原材料。这对于包装类的需求而言是较大的压缩减量。简言之，需求出现了明显的下滑，如果四季度加入能耗双控的省份越多，四季度终端需求以及下游工厂的需求会更加不理想。

　　与其他品种不一样的地方是，纸浆的进口依存度还比较大，因此能耗双控更多的是影响纸浆的下游工厂而不是上游纸浆厂。即对需求的影响远大于对供应端的影响。

　　二、海运费见顶，供应端或重新有增量

　　据海关数据显示，2021年7月纸浆进口量为225.2万吨,环比减少10.39%，同比减少11.23%。中国2021年1-7月纸浆累计进口量为1806.7万吨,较上年同期增加5.21%。分浆种来看：

　　针叶浆：2021年7月份针叶浆进口量为70.50万吨，环比减少3.52%，同比增加1.58%。 2021年1-7月份累计进口量513.12万吨，同比增加0.71%。

　　阔叶浆：2021年7月份阔叶浆进口量为83.61万吨，环比减少16.09%，同比减少36.56%。2021年1-7月份累计进口量769.57万吨，同比减少8.02%。整体来看，7月纸浆进口环比小幅下降，针叶浆进口稍高于同期水平，但阔叶浆进口大幅下跌，市场供应有所下降。

　　供应端中进口增量在前7个月表现并不明显，这对下跌的驱动并不是特别强。加上因为疫情影响，海运费一直居高不下，市场对于纸浆尤其是标准品漂针浆的供应一直保持极低增速甚至负增长的预期。

　　此前，我们认为自8月中旬德尔塔变种病毒再次席卷全球以来，多地疫情恶化，北美、欧洲等主要目的地港口遭受疫情重创，港口周转效率严重下降，外加欧美政府应对上的躺平方式，加剧了海运“一箱难求”的状况，全球供应链混乱运行，海运费居高不下甚至可以不断新高，但随着国际巨头的表态，海运费有望迎来高位横盘。近期，继全球第三大海运公司法国达飞海运发布冻结货柜运价声明后，全球第一大航运公司马士基、第五大海运公司赫伯罗特也先后表态“不再上涨运价”。这对于原本支撑纸浆的利多驱动也面临着边际走弱的情形。

　　三、港口库存、成品库存依旧较高

　　8月国内港口库存高位震荡为主，其回调上涨主要原因是修正7月台风导致的货运减少局面，但8月德尔塔病毒再次席卷全球，导致航运受阻，到港货船减少，港口库存下降。不过由于下游需求不旺，纸浆放量有限，纸浆库存高位整理为主。我们认为，在当前疫情影响下，纸浆供给偏紧张，且在旺季预期下， 9月国内港口库存或存在走弱可能。

　　除了港口库存保持较高水平外，文化用纸，包装用纸和生活用纸的成品库存也处于较高的水平。这对于后期行情的发展是较为不利的。整体库存水平结构适合做空。尤其是远月合约承压更为明显。

　　总结：总而言之，随着能耗双控的逐步推进，国内制造业里下游日子普遍不好过，包装用纸的需求面临一定的下行。在高库存的背景下，纸浆远月承压下行压力巨大。

　　作者简介：何济生，中国人民大学经济学硕士，中山大学EMBA。注册国际投资分析师（CIIA）持证人。2011年进入期货行业，曾先后在阳光私募基金和期货公司任职过，现为广发期货发展研究中心总经理助理。坚持以基本面分析为重心，与产业链建立了深厚的关系。曾在证券时报，期货日报，对冲研投，文华财经上发表多篇文章。