创元期货：疫苗普及不及预期 油价徘徊十字路口

报告要点：

　　美联储与美新任财长耶伦强美元言论暗示着随着经济恢复，未来QE将转向收缩。这意味着尽管短期内原油价格价格仍将受到弱势美元支撑，但长期的通胀预期推动将逐渐消退。基本面方面，目前油品需求仍处于冬季疫情和季节偏弱周期，尽管疫苗将为第二季度末和第三季度经济全面重新复苏奠定了基础。但当前疫苗产能不足下，油市仍需面对封锁措施影响、库存上升带来的供应过剩、OPEC+产量水平的逐渐正常化以及页岩油产量的缓慢上升带来的利空影响。这意味着疫苗有效普及前，即大概率2021年上半年，油价仍可能面临压力。考虑到2020年四季度以来，在疫苗等多重利好的预期推动下，原油绝对价格已较大程度高估，若需求恶化不及预期，原油存在基本面回归空间。

　　一、基本面分析

　　1.1 全球新冠确认人数逾亿，欧洲疫苗普及不及预期

　　据Worldometers实时统计数据显示，截至美西时间1月25日11时04分，全球新冠肺炎确诊病例达1亿例，新增264796例至1000075603例，死亡病例达214万例，新增5631例至2144661例。值得注意的是，尽管美国仍占全球确诊病例的约四分之一，但该国新冠疫情似乎已经出现了转机：据美银数据，1月最后一周周初新增病例数较前一周同期下降了32%；7天平均值也下降至20.9万例，较1月8日的峰值下降16%。数据暗示随着新冠病例数下降和疫苗接种加速，也许美国正在迎来新冠危机结束的开始。

　　疫苗方面，1月15日美国辉瑞公司与德国生物新技术公司发表联合公告称，由于需要对辉瑞位于比利时皮尔斯的生产基地进行“生产流程的调整”，在接下来3至4周内给欧盟国家的新冠疫苗交付量将受到影响。瑞辉单方面“违反承诺”的举动招致欧洲多个国家的强烈反应，迫于压力，辉瑞方面把延迟交付的时长缩短到一周，从1月25日开始就可以恢复正常。

　　综合来看，欧洲至今已签订了六种新冠疫苗准备使用或作为候选项，其预定总量达到23亿计，但当前仅有辉瑞和摩德纳的两家疫苗获准上市。面对欧洲持续发酵的新冠疫情，当前疫苗的交付量和使用量远不够达到欧洲设立的“2021年夏季前各成员国70%成年群体接种疫苗”的目标。综合疫苗产能考虑，除非欧洲能够批准中国的疫苗紧急使用，其疫苗接种计划仍然面临难以在市场预期的一季度前完成。这也意味着，尽管疫苗接种计划的推广为第二季度和第三季度经济全面重新复苏与原油需求复苏奠定了基础，短期内油价仍可能面临压力。

　　1.2 新任财长耶伦难改美元短期弱势

　　1月22日，前美联储主席耶伦的美国财长提名在美国参议院金融委员会获得全票通过，并经由全体参议院进行投票，确认耶伦为下一任美国财长，于1月26日宣誓就职。而作为拜登政府的财政部长，耶伦的发言基本代表了拜登的经济政策和观点，其讲话也让市场激起千层浪。

　　耶伦的观点主要有几个方面：首先是不会寻求通过美元的贬值来促进经济的恢复，这也就意味着美元的长期贬值之路不会走太远。她同时表示财政刺激政策资金一部分将来源于国债，且自己正在考虑发行50年期的美债，带动美国30年期国债收益率及美元指数一度大涨。但整体来看，当前美国经济基本面难以支撑美元走强。同时综合耶伦“即便考虑债务负担也要大胆行动”等发言来看，其透露其作为新任财政部长仍维持着美国经济复苏仍需政策支持的观点，预示拜登政府将暂时“无视”美国债务问题，集中精力解决受疫情影响的经济问题。这也意味着，其与拜登主导的财政部并不会干预美元的进一步贬值——只要弱美元不会推升美国政府的融资成本，令通胀失控。同时也预示原油为首的大宗商品市场仍将在短期内受到弱势美元的支撑。

　　耶伦同时敦促政府加大财政刺激力度，这和拜登的1.9万亿财政刺激不谋而合。尽管1.9万亿中掺杂了不少非当年支出、以及已经在已通过法案内的财政支出，但新增部分仍然意味着美国2021年不会出现财政赤字的快速收窄，仍处于战后规模最大的财政刺激阶段之中。这意味着市场近期有望看到拜登财政刺激政策的推出，这将会加快美国经济的恢复，促进美国原油需求的增加，对于基本面来说是一个中长期的利好因素。

　　耶伦同时试图让担心债务问题的共和党人相信，对陷入困境的美国经济援助批准的太少将使美国经济从疫情中回复变得更加困难，并且最后将支付抗疫成本。而将企业税率上调获取的资金则可以用于投资基础设施和其他促进美国企业发展的项目。虽然其并未就提高个人税率作出具体承诺，但其言论无疑也为向富人加税敞开了方便之门。

　　1.3 OPEC减产执行率小幅下滑，伊拉克或削减原油产出

　　据外电1月21日消息，两位OPEC知情人士周四表示，该组织12月减产执行率达到99%。该数字要略低于11月的101%。此前路透调查显示，受助于利比亚产量进一步反弹，其他成员国也小幅增产，该组织2月原油产量连续第6个月增长。调查数据显示，OPEC12月日产量为2559万桶/日，较11月增加28万桶/日，较6月触及的30年低点进一步上升。

　　另据伊拉克负责销售原油的国有公司-SOMO的副总裁Ali Nizar周日称，该国计划在1月和2月的原油产量削减至360万桶/日，以弥补其2020年违反OPEC产出配额的影响。这意味着该国原油产出将下滑至自2015年早期以来的最低水平。但其同时表示，该国实现这些产出和出口目标的能力取决于北部库尔德地区政府是否同意减少其控制范围内的原油供应。目前伊拉克是OPEC组织中第二大产油国。数据显示2020年12月该国原油产量约为385万桶/日。

　　1.4 制裁“松绑”或难快速落地，伊朗原油增产影响有限

　　据彭博社1月22日报道，伊朗原油部副部长Amir Hossein Zamaninia表示，伊朗已开始提高其原油产量，并有望在1至2个月内达到制裁前水平。该副部长在德黑兰举行的一次原油会议的间隙称，国际原油市场将能够容纳伊朗每天约390万至400万桶的最高原油产量。他拒绝透露伊朗目前的原油出口水平，但表示这一数字“比许多人想象的要好得多”。

　　尽管市场一度预期拜登上台后将与伊朗修好，并解除对伊朗原油出口的制裁。但目前来看，美伊关系的修复短期或难以一帆风顺，面临着艰苦的幕后谈判：虽然伊朗总统鲁哈尼对拜登政府释放友好信号，呼吁其重返2015年核协议，但美新任国务卿布林肯以及拜登政府外交团队却表示，他们不会对伊朗“破坏地区稳定的活动”妥协，警告首先应由伊朗方面做出让步。

　　考虑到伊朗原油出口的任何增加都可能导致美国更进一步的制裁，这意味着在短期内美伊关系难以快速改善的前景下，大多数伊朗原油的买家都将选择观望而非公开购买伊朗原油。这也意味着从伊朗走私的原油和精炼产品的数量可能会缓慢上升，但预计总量受限、难以抵消油价回升带来的影响。

　　三、总结

　　尽管美联储与美新任财长耶伦方面表示短期内仍将维持货币与财政政策对于经济支持，但其言论无疑暗示着随着经济恢复，未来QE将转向收缩。这意味着尽管短期内原油价格价格仍将受到弱势美元支撑，但长期的通胀预期推动将逐渐消退。就原油基本面来看，目前油品需求仍处于冬季疫情和季节偏弱周期，全球油品库存自2020年年末开始持续积累。尽管市场情绪在沙特减产，以及疫苗的推广下整体偏强，同时疫苗也将为第二季度末和第三季度经济全面重新复苏奠定了基础。但当前疫苗产能不足下，欧美疫苗全面接种计划延迟，意味着各国在一季度施行社会限制措施时间延长，以及大流行后经济复苏及原油需求复苏的延后。换言之，在疫苗接种推广以及经济实现全面复苏的过程中，油市仍需面对封锁措施影响、库存上升带来的供应过剩、OPEC+产量水平的逐渐正常化以及页岩油产量的缓慢上升带来的利空影响。这意味着疫苗有效普及前，即大概率2021年上半年，油价仍可能面临压力。考虑到2020年四季度以来，在疫苗等多重利好的预期推动下，原油绝对价格已较大程度高估，若需求恶化不及预期，原油存在基本面回归空间。当前原油短多离场，维持谨慎态度，此前布局2109合约的中长期多单可续持，注重利润保护及仓位管理。内盘方面重点关注SC仓单注销情况。

　　图1：美国原油周度产量 单位：千桶/日

　　数据来源：EIA，创元期货

　　图2：美国周度活跃原油钻井数 单位：座

　　数据来源：Baker Hughes，资讯创元期货

　　图3：美国原油周度库存（含SPR）单位：千桶

　　数据来源：EIA，创元期货

　　图4：美国库欣地区原油周度库存（除SPR）单位：千桶

　　数据来源：EIA，创元期货

　　图5：美国汽油周度产量 单位：千桶/日

　　数据来源：EIA，创元期货

　　图6：美国汽油周度库存 单位：千桶

　　数据来源：EIA，创元期货

　　图7：美国馏分油周度产量 单位：千桶/日

　　数据来源：EIA，创元期货

　　图8：美国馏分油周度库存 单位：千桶

　　数据来源：EIA，创元期货

　　图9：美国航煤周度产量 单位：千桶/日

　　数据来源：EIA，创元期货

　　图10：美国航煤周度库存 单位：千桶

　　数据来源：EIA，创元期货

　　图11：美国炼厂开工率 单位：%

　　数据来源：EIA，创元期货

　　图12：美国炼厂原油加工量 单位：万桶/日

　　数据来源：EIA，创元期货

　　图13：美国周度商业原油进口量 单位：千桶/日

　　数据来源：EIA，创元期货

　　图14：美国周度原油出口量 单位：千桶/日

　　数据来源：EIA，创元期货

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