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《道氏理论入门》
道氏理论入门（一）浪潮、波浪及涟漪
一位海滨的居住者在有海潮来临时，也须将采用让一个来临的波浪推动在海滨中一只木桩到
其最高点的方法来确定海潮的方向。然后，如果下一个波浪推动海水高出其木桩时，他就可以知
道潮水是在上涨。如果他把木桩改换为每一波浪的最高水位记号，最终将会出现一个波浪在其上
一记号处停止并开始回撤到低于这一水平，然后他就可以知道潮水已经回转了，落潮开始了。这
样，事实上就是道氏理论定义的股市趋势。
浪潮、波浪及涟漪的比较在道氏理论最早的时期就已开始了。并且更有可能，大海的运动对
道氏理论也有一定的启发。但是，这一比喻也不能走得太远，股市中的浪潮与波浪远不如大海的
浪潮与波浪那样规则。用以预测每一次浪潮及海流的准确时间的时间表可以提前制作，但道氏理
论却不能对股市给出一个时间表。以后我们还将回到这一比喻的某些地方，但现在我们将接着讨
论道氏理论其余的要点与规则：
１．平均指数包容消化一切（除了上帝“上帝的行为”）——因为他们反映了无数投资者的
综合市场行为，包括那些有远见力的以及消息最灵通的人士，平均指数在其每日的波动过程中包
容消化了各种已知的可预见的事情，以及各种可能影响公司债券供给和需求关系的情况。甚至于
那些天灾人祸，但其发生以后就被迅速消化，并包容其可能的后果。
２．三种趋势——“市场”一词意味着股票价格在总体上以趋势演进，而其最重要的是主要
趋势，即基本趋势。它们是大规模地上下运动，通常持续几年或更多的时间，并导致股价增值或
贬值２０％以上，基本趋势在其演进过程中穿插着与其方向相反的次等趋势——当基本趋势暂时
推进过头时所发生的回撤或调整（次等趋势与被间断的基本趋势一同被划为中等趋势——这是接
下来的讨论中用到的一个很有用的术语）。最后，次等趋势由小趋势或者每一的波动组成，而这
并不是十分重要的。
３．基本趋势——如前所述，基本趋势是大规模的、中级以上的上下运动，通常（但非必然
）持续１年或有可能数年之久。只要每一个后续价位弹升比前一个弹升达到更高的水平，而每一
个次等回撤的低点（即价格从上至下的趋势反转）均比上一个回撤高，这一基本趋势就是上升趋
势，这就称为牛市。相反，每一中等下跌，都将价格压到逐渐低地水平，这一基本趋势则是下降
趋势，并被称之为熊市（这些术语，牛市与熊市。经常在一些非严格场合分别用与各种上下运动
，但在本书中，我们仅把它们用在冲道氏理论出发的主要或基本趋势的情形）。
正常情况下——至少理论上是这样——基本趋势是三种趋势中真正长线投资者所关注的唯一
趋势。他的目标是尽可能在一个牛市中买入——只要一旦他确定它已经启动——然后一直持有直
到（且只有到）很明显它已经终止而一个熊市已经开始的时候。他认为，他可以很保险地忽视各
种次等的回撤及小幅波动。对于交易人士来说，他完全有可能关注次等趋势，在本书后面的章节
中将会发现可能因此而获利。
４．次等趋势——这是价格在其沿着基本趋势方面演进中产生的重要回撤。它们可以是在一
个牛市中发生的中等规模的下跌或“回调”，也可以是在一个熊市中发生的中等规模的上涨或“
反弹”。正常情况下，它们持续３周时间到数月不等，但很少再长。在一般情况下，价格回撤到
沿基本趋势方面推进幅度的１／３到２／３。即是说，在一个牛市中，在次等回调到来之前，工
业指数可能稳步上涨３０点，其间伴随着一些短暂的或很小的停顿，这样在一轮新的中等规模上
涨开始之前，这一次等回调可望出现一个１０～２０的下跌。然而，我们必须注意，这个１／３
～２／３并不是牢不可破的，它仅仅是一种可能性，大多数次等趋势都在这里范围之间，许多在
靠近半途就停止了，即回撤到前面基本趋势推进幅度的５０％。很少有少于１／３的情况，但有
些几乎完全看不出回调。
从而，我们有两个标准用以识别次等趋势。任何与基本趋势方向相反、持续至少三个星期并
且回撤上一个沿基本趋势方向上价格推进净距离（从上一个次等趋势的末端到本次开始，略去小
幅波动部分）至少１／３幅度的价格运动，即可认为是中等规模的次等趋势。尽管这样，次等趋
势经常令人捉摸不透。对其识别、确定其开始并进一步发展的时间等，对道氏理论的追随者来说
都是最困难的事情。对此我们还将在以后加以讨论。
５．小趋势——它们是非常简短的（很少持续三周——一般小于６天）价格波动，从道氏理
论的角度来看，其本身并无多大的意义，但它们合起来构成中等趋势。一般的但并非全是如此，
一个中等规模的价格运动，无论是次等趋势还是一个次等趋势之间的基本趋势，由一连串的三个
或更多的明显地小波浪组成。从这些每日的波动中作出的一些推论经常很容易引起误导。小趋势
是上述第三种趋势中唯一可被人为操纵的趋势（事实上，尽管这仍然值得怀疑，甚至在目前的情
况下他们可能为有意操纵到很重要的程度）。基本趋势与次等趋势不能被操纵。如果这样做的话
美国财政部的财源都会受到限制。
在我们接下去讨论下一个要点之前，花一点时间进一步说明上述三种趋势，我们用大海的运
动与股市的运动进行对比。主要是趋势就像浪潮。我们可以把一个牛市比为一个涌来的浪潮，它
将水面一一步地向海岸推动，直到最后达一个水位高点并开始反转。接下来的则是落潮或退潮，
可以比做熊市。但是，无论是涨潮还是退潮的时候，波浪都一直在涌动，不断冲击海岸并撤退。
在涨潮过程中，每一个连续的波浪都较其前浪达到海岸更高的水平，而其回撤时，都不比其前次
回撤低。在落潮过程中，每一个连续的波浪上涨时均比其前浪达到的水位低一点，而在其回撤均
比其前浪离开海岸更远一点。这些波浪就是中等趋势——基本的或次要的则取决于其运动与海潮
的方向相同还是相反。于此同时，海面一直不断地被小波浪、涟漪及和风冲击着，它们有与波浪
趋势相同，有的相反，有的则横向穿行——这好市场中的小趋势，每日都在进行着的无关重要着
小趋势。 道氏理论入门（二）
基本趋势的几个阶段
１．牛市——基本上升趋势，通常（并非必要）划分为三个阶段：
第一阶段是建仓（或积累），在这一阶段，有远见的投资者知道尽管现在市场萧条，但形势
即将扭转，因而就在此时购入了那些勇气和运气都不够的卖方所抛出的股票，并逐渐抬高其出价
以刺激抛售，财政报表情况仍然很糟——实际上在这一阶段总是处于最萧条的状态，公众为股市
状况所迷惑而与之完全脱节，市场活动停滞，但也开始有少许回弹。
第二阶段是一轮稳定的上涨，交易量随着公司业务的景气不断增加，同时公司的盈利开始受
到关注。也正是在这一阶段，技巧娴熟的交易者往往会得到最大收益。
最后，随着公众蜂拥而上的市场高峰的出现，第三阶段来临，所有信息都令人乐观，价格惊
人的上扬并不断创造“崭新的一页”，新股不断大量上市。此时，你们某个朋友可能会跃跃欲试
，妄下断言“瞧瞧我知道行情要涨了，看看买哪种合适？”——当它忽略了一个事实，涨势可能
持续了两年，已经够长了，现在到了该问卖掉哪种股票的时候了，在这一阶段的最后一个时期，
交易量惊人地增长，而“卖空”也频繁地出现；垃圾股也卷入交易（即低价格且不据投资价值的
股票），但越来越多的高质量股票此时拒绝追从。
２．熊市——基本下跌趋势，通常（也非必定）也以三个阶段为特点：
第一阶段是出仓或分散（实际开始远前一轮牛市后期），在这一阶段后期，有远见的投资者
感到交易的利润已达至一个反常的高度，因而在涨势中抛出所持股票。尽管弹升逐渐减弱，交易
量仍居高不下，公众仍很活跃。但由于预期利润的逐渐消失，行情开始显弱。
第二阶段我们称之为恐慌阶段。买方少起来而卖方就变得更为急躁，价格跌势徒然加速，当
交易量达到最高值时，价格也几乎是直线落至最低点。恐慌阶段通常与当时的市场条件相差甚远
。在这一阶段之后，可能存在一个相当长的次等回调或一个整理运动，然后开始第三阶段。
那些在大恐慌阶段坚持过来的投资者此时或因信心不足而抛出所持股票，或由于目前价位比
前几个月低而买入。商业信息开始恶化，随着第三阶段推进，跌势还不很快，但持续着，这是由
于某些投资者因其他需要，不得不筹集现金而越来越多地抛出其所持股票。垃圾股可能在前两个
阶段就失去了其在前一轮牛市的上涨幅度，稍好些的股票跌得稍慢些，这是因为其持股者一直坚
持最后一刻，结果是在熊市最后一的阶段，这样的股票有往往成为主角。当坏消息被证实，而且
预计行情还会继续看跌，这一轮熊市就结束了，而且常常是在所有的坏消息“出来”之前就已经
结束了。
上文中所描述的熊市三阶段与其他研究这一问题的人士的命名有所不同，但笔者认为这是对
过去三十年中主要跌势运动更准确、更实际的划分。然而，应该提醒读者的是，没有任何两个熊
市和牛市是制完全相同的。也有一些可能缺失三个典型阶段中的一个或另一个，一些主要的涨势
由始至终只是极快的价格升值。一些短期熊市形成没有明显恐慌阶段，而另一些则以恐慌阶段结
束，比如１９３９年４月。任何一个阶段，没有都没有一定的时间限制。例如，牛市的第三阶段
，就是一个令人兴奋的投机机会，公众非常活跃，这一阶段可能持续至少一年也可能不过一二个
月，熊市恐慌阶段通常不是几天就是几个星期之内就结束，但是从１９２９年至１９３２年间的
萧条期，则至少有五个恐慌波浪点缀其间。
无论如何，我们应时刻牢记基本趋势的典型特征。假如你知道牛市的最后一个阶段一般会出
现哪些征兆，就不至为市场出现看涨的假象所迷惑。 道氏理论入门（三）
相互验证的原则
１．两种指数必须相互验证——这是道氏原则中最有争议也是最难以统一的地方，然而他已
经受了时间的考验。任何仔细研究过市场记录的人士都不会忽视这一原则所起到的“作用”。而
那些在实际操作中将这一原则弃之不顾的交易者总归是要后悔的。这就意味着，市场趋势中不是
一种指数就可以单独产生有效信号。
过去以铁路指数与工业指数相互验证，如果铁路指数涨我们就得到一个趋势转升的明确信号
了，然而，就是在这样一个过程中，由于工业指数不会持续单独上扬，或迟或早总会为铁路指数
再次阻碍，机会还是存在的，因而对于这一情况我们充其量只能认为主要趋势的方向还未定型。
２．“交易量跟随趋势”——人们谈起这一点，总是以一种庄严肃穆的口气，但图上去又那
么令人难以理解，其实这一口头表达形式的意思就是主要趋势中价格上涨，那么交易活动也就随
之活跃。一轮牛市中，当价格上涨时交易量随之增长。而在一轮熊市中，价格跌落，当其反弹时
，交易量也增长。仓小范围讲，这一原则也适合于次等趋势，尤其是一轮熊市中的次等趋势中，
当交易行为可能在短暂弹升中显示上升趋势，或在短暂回撤中显示下降趋势。但对于这一原则也
存在例外，而且仅根据几天内的交易情况，或者更不用说单一交易时间段都是不够的，只有一段
时间内全面相关的交易情况才有助于我们作出有效的判断，进一步而言，在道氏理论中市场趋势
的结论性标志着在对价格运动的最终分析中产生的。交易量只是提供一些相关的信息，有助于分
析一些令人困惑的市场行情。
３．“直线”可以代替次等趋势——道氏理论术语中，一条直线就是两种指数或其中的一种
作横向运动，像其在图表上显示出的那样，这一横向运动两到三周，有时甚至数月只久，在这一
期间，价格波动幅度大约在５％Ｈ或更低一些。一条直线的形成表明了买卖双方的力量大体平衡
，当然，最终，或者一个价格范围内已没有人售出，那些需要购入的买方只得提高出价以吸引卖
方，或者那些急于脱手的卖方在一个价格范围内找不到买方，只得降低售价以吸引卖方。因而，
价格涨过现存“直线”的上限就是涨势的标志，相反，跌破下限就是跌势标志。总的说来，在这
一期间，直线越长，价格波动范围越小，则是最后突破时的重要性也越大。
直线经常出现，以至于道氏理论的追随者们认为它们的出现是必须的，它们可能出现在一个
重要的底部或顶部，以分别表示出货或建仓阶段，但作为现行主要趋势进程中的间歇，其出现较
为频繁。在这种情况下，直线取代了一般的次级波浪。当一指数要经历一个典型的次等回调时，
在另一指数上形成的可能就是一条直线。值得一提的是一条直线以外的运动不论是涨还是跌，都
会紧跟着同一方向上一个更为深入的运动，而不只是跟随因新的波浪冲破先前基本趋势运动形成
的限制而产生的“信号”。在实际突破发生之前，并不能确定价格将向哪个方向突破。对于“直
线”一般给定的５％限度完全是经验之谈；其中存在一些更大幅度的横向运动，这些横向运动由
于其界限紧凑明确因而被看作十真正的直线。（在本书后面的进一步阐述中，我们会发现，道氏
直线在很多方面与出现于个股图表中定义更严格的矩形形态极为相似。）
４．仅使用收市价——道氏理论并不注重任何一个交易日收市前出现的最高峰和最低点，而
只考虑收市价，即一个交易日成交股票最后一段时间售出价格的平均值。我们已经在有关图表制
作一章中讨论过收市价的心理重要性，在此不再赘述。这是又一条经历了时间考验的道氏原则。
其作用如下：假设一轮基本上升趋势中的中等趋势在某日上午１１点达到顶点，此时工业指数，
比方说：是１５２．４５；然后又回跌到１５０．７０报收。那么前半日１５２．４５这一高点
就忽略不计。如果下一个交易日收市价高于１５０．７０行情就仍看涨。相反，如果下一个上涨
阶段使价格在某一天当中达到一个高点，比如１５２．６０，但这一天收市时价格却低于１５０
．７０，那么牛市趋势是否持续就很难判定了。
近年来，市场研究人士对于一个指数突破前一限度（顶点或底部数字）以标志（或确认或加
强）一轮售出趋势的范围存在很多观点。道和哈密尔顿显然是把收市价上任何的突破，哪怕是０
．０１的突破都当作有效标志。而一些现代分析家已开始使用整点（１．００）。我们认为原有
观点存在一个最大争议就是历史记录表明在实际结果中很少或几乎没有证据支持任何上述的修正
。
５．只有当反转信号明确显示出来，才意味着一轮趋势的结束——这一原则可能比其他道氏
原则更招致非议。但如果对其理解正确，正如我们已列举过的其他原则一样，这一原则同样也是
建立在实际检验基础上的，也的确具有可行性。对于过去急噪的交易者，这无疑是一个警告，告
诫交易者不要过快地改变立场而撞到枪口上。当然这并不是说当趋势改变的信号已出现时还要作
不必要的拖延，而是说明了一种经验，那就是那些过早买入（或卖出）的交易者相比，机会总是
站在更有耐心的交易者一边。他们只有等到自己有足够把握时才会采取行动。这些机会无法以数
字表示，比如２比１或３比１；事实上它们总在不断变化。
牛市不会永远上涨而熊市也迟早会跌至最低点，当一轮新的基本趋势首先被两种指数的变化
表现出来时，不论近期有任何回调或间歇，其持续发展的可能性都是最大的。但随着这一轮基本
趋势的发展，其继续延伸的可能性就越来越小。因而每次接续的牛市再度确认（一个指数新的中
等高点为另一指数一个新的中等高点所确认），都相应地具有更少的分量。当一轮牛市延展数月
之后，买入的欲望，买入新的股票而能保证卖获利的前景都比这一轮牛市的初期更低或更不乐观
，低但道氏理论的第十二条要点告诉我们：“持有你的头寸，直到出现相反的指令”。
这一要点的一个必然结果就是，趋势中的一个反转在这一轮趋势被确认后随时可能发生。这
并象开始看上去那么矛盾。这就告诫道氏理论的投资者，只要他有任何一点头寸，他就应该虽时
时关注市场。 道氏理论入门（四）
道氏理论的缺陷
读者可能会认为前面章节所涉及的内容繁难冗长，在这一点上，有些读者会认为道氏理论不
可思议。另一些人则会更注意其实际运用中的某些不足，同时，也提出许多异议。因而，在论及
更多的图表之前，我们最好用一部分文字来对此做一说明。
首先，我们来看一下论及道氏理论时作者们常会使用的“第二猜测”，这是一种只要道氏理
论家在关键时刻，他们所产生的意见发生分歧时，就会经常不断产生的指责（遗憾的是，经常如
此）。即使是最富经验、最细心的道氏理论分析家已认为，在一系列市场行为无法支持其投机立
场时就有必要改变其观点。他们并不否认这一点——但他们认为，在一个长期趋势中，这样暂时
性的措施所导致的损失是极少的。许多道氏理论家将其观点定期发表出来，有助于交易者在交易
前后和交易时作一参考，在前面章节中，如果读者留意这样的记录，就会发现当时所给出的阐述
，就是事先由当时公认的道氏分析家做出的。
“信号太迟”的指责。这是更为明显的不足。有时会由这样十分不节制的评论，“道氏理论
是一个极为可靠的系统，因为它在每一个主要趋势中使交易者错过前三分之一阶段和后三分之一
阶段，有的时候也没有任何中间的三分之一的阶段。”或者干脆就给出一个典型实例：１９４２
年一轮主要牛市以工业指数９２．９２开始而以１９４６年２１２．５结束，总共涨了１１９．
５８点，但一个严格的道氏理论家不等到工业指数涨到１２５．８８是不会买入的，也一定要等
到价格跌至１９１．０４时才会抛出，因而盈利最多也不过分６５个点或者不超过总数的一半，
这一典型事例无可辩驳。但通常对这一异议的回答就是：“去找出那么一个交易者，他在９２．
９２（或距这一水平五个点以内）首次买进，然后在整轮牛市中一直数年持有１００％的头寸，
最终在２１２．５０时卖出，或者距这一水平五个点以内”，读者可以试一试；实际上，他会发
现，甚至很难找出一打人，他们干得像道氏理论那样出色。
由于它包括了迄今为止过去６０年每一轮牛市及熊市所有的灾难，一个较好的回答就是详细
研究过去的六十年中的交易纪录。我们有幸征得查理·道尔顿先生的同意将其计算结果复制如下
。从理论上讲，这一计算结果可以表明这样的情况。一笔仅１００美元的投资于１８９７年７月
１２日投入道·琼斯工业指数的股票，此时正值道氏理论以一轮牛市出现，这些股票将在，并且
只有在道氏理论证明确认的主要趋势中一个转势时，才会被售出或再次买入。
１．道氏理论的六十年交易的纪录（略）
简而言之，１８９７年投入资金１００美元到了１９５６年就变成了１１２３６．６５美元
。投资者只要在道氏理论宣告一轮牛市开始时买入工业指数股票，在熊市到来之时抛出就可以了
。在这一期间，投资者要做１５次买入，１５次卖出，或者是根据指数变化每两年成交一次。
这一纪录并非完美无缺。有一笔交易失误，还有三次再投入本应在比上述清算更高水平上进
行。但是，在这里，我们几乎不需要任何防卫。同时，这一纪录并未考虑佣金以及税金，但是，
也未包括一名投资者在这一期间持股所得的红利；不用说，后者将会对资金增加许多。
对于那些信奉“只要买入好股票，然后睡大觉”这一原则的初学者来说，对照上述纪录，在
这五十年当中，他只有一次机会购入，就是在工业指数至最低点时，同样也只有一次机会抛出持
股，即指数最高点。就是说，１８９６年８月１０日达最低点２９．６４时，１００美元的投资
到这一时段的最高点，即６０年后１９５６年４月６日的５２１．０５，只增值到１７５７．９
３元，这与遵循道氏规则操作所得结果１１２３６．６５元相去甚远。
２．道氏理论并非不出错
这是理所当然，其可靠程度取决于人们对其的理解和解释。但是，再强调一下，上述纪录本
身就说明了问题。
３．道氏理论常令投资者的疑惑不定
有时这是可能的，但并不总是这样。道氏理论对主要趋势走向的问题总会给出一个预测，而
这一预测在新的主要趋势开始的短期之内是未必清楚和正确的。有时，一个优秀的道氏分析家也
会说：“主要趋势仍然看涨，但已处于危险阶段，所以我也不知道是否建议你现在买进。现在也
许太迟了。”
然而，上述这一异议常常只是反映批评者本身难以接受“股价指数包容了一切信息和数据”
这一基本概念。对于“做何种股票”这一问题，道氏理论的原则往往与其他途径所得的结果不相
一致，因而他就对道氏理论产生了怀疑，而毫无疑问，道氏理论往往更接近于事实。
这一评论在另一方面也反映了一种急躁心理。道氏理论无法“说明”的阶段可能会持续数周
或数月之久（例如：直线形成阶段），活跃的交易者往往本能地做出有悖于道氏理论的决策，但
在股票市场中与其他情况下一样，耐心同样是一种美德——实际上，如果要避免严重的错误，这
是必须的。
４．道氏理论对中期帮助甚少
完全正确。道氏理论对于中期趋势的转变几乎不会给出任何信号。然而，如果选准了股票购
买，那么交易者仅从主要趋势中就可获利颇丰了。一些交易者在道氏理论的基础上总结出一些额
外的规则，运用于中期阶段，但结果却不尽人意。本书余下的章节将致力于阐述一些较好的手段
以解决这一问题。
５．指数无法买卖
这也完全正确，道氏理论只是以一种技术性的方式指示主要趋势的走向，这一点至关重要，
正如我们在本章开始时所提到的，大多数的个股票走势都与主要趋势一致。道氏理论不会、也不
能告诉你该买进何种股票。这也是我们后文所要阐述的问题之一。
道氏理论入门（五）
道氏理论是所有市场技术研究的鼻祖。尽管他经常因为“方应太迟”而受到批评，并且有时
还受到那些拒不相信其判定的人士的讥讽（尤其是在熊市的早期），但只要对股市稍有经历的人
都对它有所听闻，并受到大多数人的敬重。但人们从未意识到那是完全简单的技术性的，那不是
根据什么别的，是股市本身的行为（通常用指数来表达），而不是基本分析人士所依靠的商业统
计材料。
道氏理论的形成经历了几十年。１９０２年，在道去世以后，威廉·Ｐ·哈密顿和罗伯特。
雷亚继承了道氏的理论，并在其后有关股市的评论写作过程中，加以组织与归纳而成为今天我们
所见到的理论。他们所著的《股市晴雨表》《道氏理论》成为后人研究道氏理论的经典著作。
值得一提的是，这一理论的创始者——查理斯·道，声称其理论并不是用于预测股市，甚至
不是用于指导投资者，而是一种反映市场总体趋势的晴雨表。大多数人将道氏理论当作一种技术
分析手段——这是非常遗憾的一种观点。其实，“道氏理论”的最伟大之处在于其宝贵的哲学思
想，这是它全部的精髓。雷亚在所有相关著述中都强调，“道氏理论”在设计上是一种提升投机
者或投资者知识的配备或工具，并不是可以脱离经济基本条件与市场现况的一种全方位的严格技
术理论。根据定义，“道氏理论”是一种技术理论；换言之，它是根据价格模式的研究，推测未
来价格行为的一种方法。
在雷亚的著作《道氏理论》一书中，他论述了“道氏理论”中极其重要的三个假设和五个“
定理”，基本上仍是适用于今天。但是，我们不能以表面的意思解释它们。
道氏理论由五个“定理”组成：
定理１－－道氏的三种走势（短期，中期，长期趋势）
定理２－－主要走势（空头或多头市场）
定理３－－主要的空头市场（包含三个主要的阶段）
定理４－－主要的多头市场（也有三个主要的阶段）
定理５－－次级折返走势（也称“修正走势”，多头市场中的下跌走势，或空头市场中上涨
走势）。
１９世纪２０年代福布斯杂志的编辑理查德。夏巴克，继承和发展了道氏的观点，研究出了
如何把“股价平均指数”中出现的重要技术信号应用于各单个股票。而在１９４８年出版的由约
翰·迈吉、罗伯特·Ｄ·爱德华所著《股市趋势技术分析》一书，继承并发扬了查理斯·道及理
查德·夏巴克的思想，现在已被认为是有关趋势和形态识别分析的权威著作。
道氏理论的形成过程
我们一般所称的“道氏理论”，是查尔斯·道，威廉姆·皮特·汉密尔顿与罗伯特·雷亚等
三人共同的研究结果。
查尔斯·Ｈ·道（１８５１－１９０２）出生於新英格兰。纽约道·琼斯金融新闻服务的创
始人、《华尔街日报》的创始人和首位编辑。他是一位经验丰富的新闻记者，早年曾得到萨缪尔
·鲍尔斯的指导，后者是斯普林菲尔德《共和党人》杰出的编辑。
道曾经在股票交易所大厅里工作过一段时间，这段经历的到来有些奇怪。已故的爱尔兰人罗
伯特·古德鲍蒂（贵格会教徒，华尔街的骄傲）当时从都柏林来到美国，由于纽约股票交易所要
求每一位会员都必须是美国公民，查尔斯·Ｈ·道成了他的合伙人。在罗伯特·古德鲍蒂为加人
美国国籍而必须等待的时间里，道把持着股票交易所中的席位并在大厅里执行各种指令。当古德
鲍蒂成为美国公民以后，道退出了交易所，重新回到他更热爱的报纸事业上来。
后来，道氏设立了道琼斯公司，出版《华尔街日报》，报道有关金融的消息。１９００年到
１９０２年，道氏充任编辑，写了许多社论；讨论股票投机的方法，事实上，他并没有对他的理
论作系统的说明，仅在讨论中作片段报道。
查理士。道尔在１８９５年创立了股票市场平均指数－－“道琼工业指数”。该指数诞生时
只包含１１种股票，其中有九家是铁路公司。直到１８９７年，原始的股票指数才衍生为二，一
个是工业股票价格指数，由１２种股票组成；另一个是铁路股票价格指数。到１９２８年工业股
指的股票覆盖面扩大到３０种，１９２９年又添加了公用事业股票价格指数。道本人并未利用它
们预测股票价格的走势。１９０２年过世以前，他虽然仅有五年的资料可供研究，但它的观点在
范围与精确性上都有相当的成就。
道的全部作品都发表在《华尔街日报》上，只有在华尔街圣经的珍贵档案中仔细查找才能重
新建立起他关于股市价格运动的理论。但是已故的Ｓ·Ａ·纳尔逊在１９０２年末完成并出版了
一本毫不伪装的书——《股票投机的基础知识》。这本书早已绝版，却可以在旧书商那里偶尔得
以一见。他曾试图说服道来写这本书却没有成功，于是他把自己可以在《华尔街日报》找到的道
关于股票投机活动的所有论述都写了进去。在全书的３５章中有１５章（第五章到第十九章）是
《华尔街日报》的评论文章，有些经过少许删节，内容包括“科学的投机活动”、“读懂市场的
方法”、“交易的方法”以及市场的总体趋势。
１９０２年１２月查尔斯。道逝世、华尔街日报记者将其见解编成《投机初步》一书，从而
使道氏理论正式定名。
威廉姆·皮特·汉密尔顿在道氏的指导下进行研究，他是当时“道氏理论”最佳的代言人。
道氏过世后，汉密尔顿在１９０３年接替道氏担任<<华尔街日报>>的编辑工作，直至他于１９２
９年过世为止，他继续阐明与改进道氏的观念，这些内容主要是发表在<<华尔街日报>>。后来在
１９２２年，出版了《股票市场晴雨表》一书，书中集中论述了道氏理论的精华，并使“道氏理
论”具备较详细的内容与正式的结构。
汉密尔顿在许多问题中加入了自己的思想，其中包括市场操纵行为（“在一次重要的牛市或
熊市时期积极向上的力量将压倒市场操纵行为，这是后者无法比拟的”）；投机行为（“投机行
为消亡之时就是这个国家消亡之日”）甚至包括政府的管制（“如果说过去的十年中有什么值得
公众牢记的教训，那就是当政府干预私人企业的时候，既使这个企业的宗旨是发展公用事业，其
结果也将是无法估量的损失和微乎其微的收益。”）。
罗伯特·雷亚是汉密尔顿与道氏的崇拜者，他由１９２２年开始至１９３９年过世为止，在
病榻上勉强工作，利用两人的理论预测股票市场的价格，并有相当不错的收获。雷亚对于“道氏
理论”的贡献极多，他纳入成交量的观念，使价格预测又增加一项根据。<<道氏理论>>一书是由
巴伦氏杂志于１９３２年发行，目前已经绝版，雷亚在此书摘取威廉姆。皮特。汉密尔顿的研究
成果，并提出许多有助于了解“道氏理论”的参考资料。稍后，在<<道氏理论在商务与银行业的
应用>>一书中，雷亚显示“道氏理论”可以稳定而精确地预测未来的经济活动。
雷亚在所有相关著述中都强调，“道氏理论”在设计上是一种提升投机者或投资者知识的配
备或工具，并不是可以脱离经济基本条件与市场现况的一种全方位的严格技术理论。根据定义，
“道氏理论”是一种技术理论；换言之，它是根据价格模式的研究，推测未来价格行为的一种方
法。
道氏理论在３０年代达到巅峰。那时，《华尔街日报》以道氏理论为依据每日撰写股市评论
。１９２９年１０月２３日《华尔街日报》刊登“浪潮转向”一文，正确地指出“多头市场”已
经结束，“空头市场”的时代来临。这篇文章是以道氏理论为基础提出的预测。紧接这一预测之
后，果然发生了可怕的股市崩盘，于是道氏理论名嗓一时。
道氏理论最早用于股票市场，以此判断股市的升跌，看经济的兴衰，其后他的继承人威廉彼
德．咸美顿再将著名的道氏理论发扬光大，作为推测投资市场走势的一种工具。
道氏提出一个目前成为现代金融理论之公理的命题，即：任一个别股票所伴随的总风险包括
系统性与非系统性风险。其中，系统性风险是指那些会影响全部股票的一般性经济因素，而非系
统性风险是指可能只会影响某一公司而对于其它公司毫无影响或几乎没有影响的因素。
由于道氏理论反映了投资市场受益与风险的一般客观规律，近年越来越多的人将该理论用于
投资市场上，已经在成熟的金融市场上验证的结果表明，道氏理论对于价格走势的预测是有效的
。
为了庆祝道氏对投资市场研究的贡献，美国市场技术家联会颁给道琼斯公司一份哥翰银碗，
以表扬查理士。道尔对投资分析界的贡献，道氏理论，被今日的权威人士视为反映股票市场活动
的晴雨表，在道氏去世１００年后的今天，这个不朽的理论仍留给市场技术分析师们一个有力的
工具。
道氏的理论基础
道氏理论有极其重要的三个假设，与人们平常所看到的技术分析理论的三大假设有相似的地
方，不过，在这里，道氏理论更侧重于其市场涵义的理解。
假设１：人为操作——指数或证券每天、每星期的波动可能受到人为操作，次级折返走势也
可能到这方面有限的影响，比如常见的调整走势，但主要趋势不会受到人为的操作。
有人也许会说，庄家能操作证券的主要趋势。就短期而言，他如果不操作，这种适合操作的
证券的内质也会受到他人的操作；就长期而言，公司基本面的变化不断创造出适合操作证券的条
件。总的来说，公司的主要趋势仍是无法人为操作，只是证券换了不同的机构投资者和不同的操
作条件而已。
假设２：市场指数会反映每一条信息——每一位对于金融事务有所了解的市场人士，他所有
的希望、失望与知识，都会反映在“上证指数”与“深圳指数”或其他的什么指数每天的收盘价
波动中；因此，市场指数永远会适当地预期未来事件的影响。如果发生火灾、地震、战争等灾难
，市场指数也会迅速地加以评估。
在市场中，人们每天对于诸如财经政策、扩容、领导人讲话、机构违规、创业板等层出不尽
的题材不断加以评估和判断，并不断将自己的心理因素反映到市场的决策中。因此，对大多数人
来说市场总是看起来难以把握和理解。
假设３：道氏理论是客观化的分析理论——成功利用它协助投机或投资行为，需要深入研究
，并客观判断。当主观使用它时，就会不断犯错，不断亏损。
我可以再告诉大家一个秘密：市场中９５％的投资者运用的是主观化操作，这９５％的投资
者绝大多数属于“七赔二平一赚”中的那“七赔”人士。而我，幸运地成为了一个客观化的交易
师和投资者。 道氏理论入门（六）
道氏理论定理１
股票指数与任何市场都有三种趋势：短期趋势，持续数天至数个星期；中期趋势，持续数个
星期至数个月；长期趋势，持续数个月至数年。任何市场中，这三种趋势必然同时存在，彼此的
方向可能相反。
长期趋势最为重要，也最容易被辨认，归类与了解。它是投资者主要的考量，对于投机者较
为次要。中期与短期趋势都师傅属于长期趋势之中，唯有明白他们在长期趋势中的位置，才可以
从分了解他们，并从中获利。
中期趋势对于投资者较为次要，但却是投机者的主要考虑因素。它与长期趋势的方向可能相
同，也可能相反。如果中期趋势严重背离长期趋势，则被视为是次级的折返走势或修正。次级折
返走势必须谨慎评估，不可将其误认为是长期趋势的改变。
短期趋势最难预测，唯有交易者才会随时考虑它。投机者与投资者仅有在少数情况下，才会
关心短期趋势：在短期趋势中寻找适当的买进或卖出时机，以追求最大的获利，或尽可能减少损
失。
将价格走势归类为三种趋势，并不是一种学术上的游戏。以为投资者如果了解这三种趋势而
专著于长期趋势，也可以运用逆向的中期与短期趋势提升获利。运用的方式有许多种。第一，如
果长期趋势是向上，他可在次级的折返走势中卖空股票，并在修正走势的转折点附近，以空头头
寸的获利追加多头头寸的规模。第二，上述操作中，他也可以购买卖权选择权或锁售买权选择权
。第三，由于他知道这只是次级的折返走势，而不是长期趋势的改变，所以他可以在有信心的情
况下，渡过这段修正走势。最后，他也可以利用短期趋势决定买，卖的价位，提高投资的获利能
力。
上述策略也适用于投机者，但他不会在次级的折返走势中持有反向头寸；他的操作目标是顺
着中期趋势的方向建立头寸。投机者可以利用短期趋势的发展，观察中期趋势的变化征兆。他的
心态虽然不同于投资者，但辨识趋势变化的基本原则相当类似。
自从８０年代初期以来，由于信息科技的进步以及电脑程式交易的影响，市场中期趋势的波
动程度已经明显加大。１９８７年以来，一天内发生５０点左右的波动已经是寻常可见的行情。
基于这个缘故，我（维克多·斯波朗迪，<<专业投机原理>>的作者）认为长期投资的“买进－－
持有”策略可能有必要调整。对我来说，在修正走势中持有多头头寸，并看着多年来的利润逐渐
消失，似呼是一种无谓的浪费与折磨。当然，大多数的情况下，经过数个月或数年以后，这些获
利还是会再度出现。然而，如果你专注于中期趋势，这些损失大体都是可以避免的。因此，我认
为，对于金融市场的参与者而言，以中期趋势作为准则应该是较明智的选择。
然而，如果希望精确掌握中期趋势，你必须了解它与长期（主要）趋势之间的关系。
道氏理论定理２
主要走势：主要走势代表整体的基本趋势，通常称为多头或空头市场，持续时间可能在一年
以内，乃至于数年之久。正确判断主要走势的方向，是投机行为成功与否的最重要因素。没有任
何已知的方法可以预测主要走势的持续期限。
了解长期趋势（主要趋势）是成功投机或投资的最起码条件。一位投机者如果对长期趋势有
信心，只要在进场时机上有适当的判断，便可以赚取相当不错的获利。有关主要趋势的幅度大小
与期限长度，虽然没有明确的预测方法，但可以利用历史上的价格走势资料，以统计方法归纳主
要趋势与次级的折返走势。
雷亚将道琼指数历史上的所有价格走势，根据类型，幅度大小与期间长短分别归类，他当时
仅有３０年的资料可供运用。非常令人惊讶地，他当时归类的结果与目前９２年的资料，两者之
间几乎没有什么差异。例如，次级折返走势的幅度与期间，不论就多头与空头市场的资料分别或
综合归类，目前正态分布的情况几乎与雷亚当时的资料完全相同；唯一的差别进在于资料点的多
寡。
这个现象确实值得注意，因为它告诉我们，虽然近半世纪以来的科技与知识有了突破性的发
展，但驱动市场价格走势的心理性因素基本上仍相同。这对专业投机者具有重大的意义：目前面
临的价格走势，幅度与期间都非常可能落在历史对应资料平均数的有限范围内。如果某个价格走
势超出对应的平均数水准，介入该走势的统计风险便与日俱增。若经过适当地权衡与应用，这项
评估风险的知识，可以显著提高未来价格预测在统计上的精确性。
道氏理论定理３
主要的空头市场：主要的空头市场是长期向下的走势，其间夹杂着重要的反弹。它来自于各
种不利的经济因素，唯有股票价格充分反映可能出现的最糟情况后，
这种走势才会结束。空头市场会历经三个主要的阶段：第一阶段，市场参与者不再期待股票
可以维持过度膨胀的价格；第二阶段的卖压是反映经济状况与企业盈余的衰退；第三阶段是来自
于健全股票的失望性卖压，不论价值如何，许多人急于求现至少一部分的股票。
这项定义有几个层面需要理清。“重要的反弹”（次级的修正走势）是空头市场的特色，但
不论是“工业指数”，或“运输指数”，都绝对不会穿越多头市场的顶部，两项指数也不会同时
穿越前一个中期走势的高点。“不利的经济因素”是指（几乎毫无例外）政府行为的结果：干预
性的立法，非常严肃的税务与贸易政策，不负责任的货币或（与）财政政策以及重要战争。
个人也曾经根据“道氏理论”将１８９６年至目前的市场指数加以归类，在此列举空头市场
的某些特质：
１．由前一个多头市场的高点起算，空头市场跌幅的平均数为２９．４％，其中７５％的跌
幅介于２０．４％至４７．１％之间。
２．空头市场持续期限的平均数是１．１年，其中７５％的期间介于０．８年至２．８年之
间。
３．空头市场开始时，随后通常会以偏低的成交量“试探”前一个多头市场的高点，接着出
现大量急跌的走势。所谓“试探”是指价格接近而绝对不会穿越前一个高点。“试探”期限，成
交量偏低显示信心减退，很容易演变为“不再期待股票可以维持过度膨胀的价格”。
４．经过一段相当程度的下跌之后，突然会出现急速上涨的次级折返走势，接着便形成小幅
盘整而成交量缩小的走势，但最后仍将下滑至新的低点。
５．空头市场的确认日，是指两种市场指数都向下突破多头市场最近一个修正低点的日期。
两种指数突破的时间可能有落差，并不是不正常的现象。
６．空头市场的中期反弹，通常都呈现颠倒的“Ｖ－型”，其中低价的成交量偏高，而高价
的成交量偏低。
有关空头市场的情况，雷亚的另一项观察非常值得重视：
空头行情末期，市场对于进一步的利空消息与悲观论调已经产生了免疫力。然而，在严重挫
折之后，股价也似乎上丧失了反弹的能力，种种征兆都显示，市场已经达到均衡的状态，投机活
动不活跃，卖出行为也不会再压低股价，但买盘的力道显然不足以推升价格，市场笼罩在悲观的
气氛中，股息被取消，某些大型企业通常会出现财务困难。基于上述原因，股价会呈现狭幅盘整
的走势。一旦这种狭幅走势明确向上突破，市场指数将出现一波比一波高的上升走势，其中夹杂
的跌势都未跌破前一波跌势的低点。这个时候，明确显示应该建立多头的投机性头寸。
道氏理论定理４
主要的多头市场：主要的多头市场是一种整体性的上涨走势，其中夹杂次级的折返走势，平
均的持续期间长于两年。在此期间，由于经济情况好转与投机活动转盛，所以投资性与投机性的
需求增加，并因此推高股票价格。多头市场有三个阶段：第一阶段，人们对于未来的景气恢复信
心；第二阶段，股票对于已知的公司盈余改善产生反应；第三阶段，投机热潮转炽而股价明显膨
涨－－这阶段的股价上涨是基于期待与希望。
这项定义也需要理清。多头市场的特色是所有主要指数都持续联袂走高，拉回走势不会跌破
前一个次级折返走势的低点，然后再继续上涨而创新高价。在次级的折返走势中，指数不会同时
跌破先前的重要低点。主要多头市场的重要特质如下：
１．由前一个空头市场的低点起算，主要多头市场的价格涨幅平均为７７．５％。
２．主要多头市场的期间长度平均数为两年又四个月（２．３３年）。历史上的所有的多头
市场中，７５％的期间长度超过６５７天（１．８年），６７％介于１．８年与４．１年之间。
３．多头市场的开始，以及空头市场最后一波的次级折返走势，两者之间几乎无法区别，唯
有等待时间确认。
４．多头市场中的次级折返走势，跌势通常较先前与随后的涨势剧烈。另外，折返走势开始
的成交量通常相当大，但低点的成交量则偏低。
５．多头市场的确认日，是两种指数都向上突破空头市场前一个修正走势的高点，并持续向
上挺升的日子。
道氏理论定理５
次级折返走势：就此处的讨论来说，次级折返走势是多头市场中重要的下跌走势，或空头市
场中重要的上涨走势，持续的时间通常在三个星期至数个月；此期间内折返的幅度为前一次级折
返走势结束之后主要走势幅度的３３％至６６％。次级折返走势经常被误以为是主要走势的改变
，因为多头市场的初期走势，显然可能仅是空头市场的次级折返走势，相反的情况则会发生在多
头市场出现顶部后。
次级折返走势（修正走势）是一种重要的中期走势，它是逆于主要趋势的重大折返走势。判
断何者是逆于主要趋势的“重要”中期走势，这是“道氏理论”中最微秒与困难的一环；对于信
用高度扩张的投机者来说，任何的误判都可能造成严重的财务后果。
判断中期趋势是否为修正走势时，需要观察成交量的关系，修正走势之历史或然率的统计资
料，市场参与者的普遍态度，各个企业的财务状况，整体状况，“联邦准备理事会”的政策以及
其它许多因素。走势在归类上确实有些主观成分，但判断的精确性却关系重大。一个走势，究竟
属于次级折返走势，或是主要趋势的结束，我们经常很难，甚至无法判断。
我个人的研究与雷亚的看法相当一致，大多数次级修正走势的折返幅度，约为前一个主要走
势波段（介于两个次级折返走势之间的主要走势）的１／３至２／３之间，持续的时间则在三个
星期至三个月之间。对于历史上所有的修正走势来说，其中６１％的折返幅度约为前一个主要走
势波段的３０％至７０％之间，其中６５％的折返期间介于三个星期至三个月之间，而其中９８
％介于两个星期至八个月之间。价格的变动速度是另一项明显的特色，相对于主要趋势而言，次
级折返走势有暴涨暴跌的倾向。
次级折返走势不可与小型折返走势相互混淆，后者经常出现在主要与次要的走势中。小型折
返走势是逆于中期趋势的走势，９８．７％的情况下，持续的期间不超过两个星期（包括星期假
日在内）。它们对于中期与长期趋势几乎完全没有影响。截至目前为止（１９８９年１０月），
“工业指数”与“运输指数”在历史上共有６９４个中期趋势（包括上涨与下跌），其中仅有九
个次级修正走势的期间短于两个星期。
在雷亚对于次级折返走势的定义中，有一项关键的形容词：“重要”。一般来说，如果任何
价格走势起因于经济基本面的变化，而不是技术面的调整，而且其价格变化幅度超过前一个主要
走势波段的１／３，称得上是重要。例如，如果联储将股票市场融资自备款的比率由５０％调高
为７０％，这会造成市场上相当大的卖压，但这与经济基本面或企业经营状况并无明显的关系。
这种价格走势属于小型（不重要的）走势。另一方面，如果发生严重的地震而使一半的加洲沉入
太平洋，股市在三天之内暴跌６００点，这是属于重要的走势，因为许多公司的盈余将受到影响
。然而，小型折返走势与次级修正走势之间的差异未必非常明显，这也是“道氏理论”中的主观
成分之一。
亚将次级折返走势比喻为锅炉中的压力控制系统。在多头市场中，次级折返走势相当安全阀
，它可以释放市场中的超买压力。在空头市场中，次级修正走势相当于为锅炉添加燃料，以补充
超卖流失的压力。
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