芒果TV借道快乐购上市 湖南“默多克”怒展资本雄心
这场业绩豪赌的重组，最终获证监会有条件通过。“背靠湖南台，芒果系怎么折腾都活得特有理，对比其他电视台的商业化运作路径，芒果系标新立异，雄心万丈。”一位资深电视从业人员对野马财经感慨道。
而“芒果系”的掌舵人吕焕斌也从来不掩饰对于资本运作的肯定与推崇，在2016年网络视听大会上曾表示“要与市场中的新媒体企业在同一舞台竞争，离不开资本的支撑”。
伴随吕焕斌的“野心”，在“产业+资本”思路的助推下，芒果资本版图已然成形：控股两家、参股至少13家，同时投资布局超过22家新三板挂牌企业。
4月26日，快乐购(300413.SZ)公告称重大资产重组获证监会有条件通过。据交易披露，快乐购此次拟以115亿收购包括湖南快乐阳光(即芒果TV运营主体)、天娱传媒、芒果影视、芒果互娱、芒果娱乐在内的5家公司，其中芒果TV无疑是核心资产，作价95.3亿占据绝对大头。
作为2017年至今第一起过审的影视行业重大重组，快乐购与芒果TV备受关注。一方面，处于视频网站第二梯队的芒果TV在腾讯、爱奇艺、优酷相爱相杀时已率先实现盈利，并与上市公司进行高额对赌；另一方面，于快乐购而言，注入芒果系资产不仅膨胀了财务数据，也拓展了产业链，方便日后的资本运作。
不过，上市这条路也不好走，芒果TV虽背靠湖南台，但是否具有持续盈利还无法判断，若业绩未能达标，完不成剩下25亿的对赌，打得可不止快乐购的脸。市场也对此态度谨慎，快乐购4月27日复牌后，股价连跌两天，累计跌幅超6%，收于35.95。元/股。
锲而不舍装资产
回溯公告，芒果系的这场资本运作始于2016年8月，路远且艰。2016年的影视重组由于监管趋严，处于寒冬，打包湖南广电旗下7家公司装入快乐购的计划在3个月后便流产，当时的理由为“涉及标的公司资产状况复杂，实施条件不成熟”。2017年9月底，快乐购重启重组，打包的资产从7家变成5家，终获同意。
从快乐购和芒果系的重组动作来看，快乐购对此次重组颇为看重，希望以此为开端，谋求新的资本布局。
首先从财务状况来看，受互联网时代的冲击，以电视购物为主业的快乐购，自2013年以来，扣非净利润一直处于下滑态势，短短4年时间，从1.59亿元暴跌至0.46亿元。
其重组草案中提到，若能交易成功，快乐购的财务状况，将得到立竿见影的改善，资产增长数倍，净利润也将从7000多万暴增至8亿。
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上图为交易前后快乐购财务状况的变化
其次，从产业布局来看，快乐阳光主营业务为新媒体运营平台(芒果TV)，芒果互娱从事互联网游戏开发，天娱传媒则有着演艺经纪、综艺节目、影视剧等诸多业务，芒果影视涵盖版权采购、剧本创作与改编、演艺人员后勤打理，至于芒果娱乐，主要为内容制作。
以此观察，五家公司各自业务，覆盖了IP制作、内容落地、渠道宣发、平台播出、周边多元化的几乎全产业链，背后在业内有着巨大影响力的湖南卫视，想象空间自然不小，不少媒体、投资机构甚至给出了“传媒航母”的评价。
如今，芒果系的5家公司已经一只脚踏入了上市公司，于看重资本运作的吕焕斌来说，无疑又多了一次长袖起舞的机会，值得注意的是，这次资产注入的对赌协议金额亮眼，特别是芒果TV。
芒果TV业绩“异动”，对赌承压
出身于湖南台，芒果TV在广告收入方面以及内容制作与输出上有着得天独厚的优势，想要实现2017年至2020年分别3.15亿元、6.79亿元、9.1亿元、12.9亿元的目标貌似不难。
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上图截自重组公告(单位：万元)
不过，当下的互联网全媒体市场，风口红利期至少已经过半，如此高速增长是否可持续，还得打上一个问号。
资深评论人士尤文奎即此前曾对野马财经分析，芒果TV除了IPTV，卖湖南卫视版权之外，缺乏其它盈利点。
从财务数据上来看，2017年芒果TV扭亏为盈，实现营收33亿元，净利润4.8亿元，要知道，其在2015年、2016年分别亏损9.4亿元、6.9亿元。这意味着2017年度的对赌份额已经超额完成了。
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上图为快乐阳光近年财务状况
漂亮的业绩与在茫茫亏损海洋里遨游的“第一梯队”两相对比，赞叹之余不免疑虑，芒果TV怎么做到的？
仔细分析其数据，野马财经发现，与湖南台的关联交易和特殊的会计处理安排或为亮眼业绩的“推手”。
芒果TV的收入来源主要是三块，互联网视频(广告+会员付费)、运营商分成和内容运营(版权销售)，分别为17.3亿元、6.1亿元以及9.8亿元。从毛利率来看，芒果TV的互联网视频业务与其他视频网站无异，处于亏损状态，但亏损幅度缩窄，从2015年的-111.21%变为-1.14%
对于视频网站来说，广告业务占据重要地位，2017年，芒果TV的广告收入达13.3亿元，其中约3.3亿的广告收入来自和湖南台的合作招商。
除了广告收入外，芒果TV与湖南台最割舍不开的是内容，各大视频网站每年在版权购买方面均下手不凡，相对来说，芒果TV的内容成本会更低，湖南台在优质节目方便也会给芒果TV近水楼台的便利。
从数据上来看，近三年来，芒果TV的版权销售成本分别为4032万、2.67亿、2.54亿元，而收入则高达1.2亿、4.5亿、9.8亿，毛利率增至84%。
面对质疑，快乐购对华夏时报曾表示“背靠湖南卫视就是它的出身，每个人都有重生之后的发展路径，不能因为不一样，就质疑它”。
撇去关联交易的助攻，摊销政策(内容成本)的改变也对表面利润也有正向影响。快乐阳光在2015年采取一次性摊销，而从2016年开始，快乐阳光按照节目版权收益期的不同，采用不同的摊销办法，拉长摊销期限，变更后导致2016年和2017年净利润共计增加7.17亿元。
若除去摊销算法的影响以及湖南台的内容补给，芒果TV自身的造血能力是否足以支撑2018年-2020年25亿的业绩对赌呢？
“大芒果”的资本版图
或许市场上流行的另一种说法也有一定道理，芒果TV注入快乐购可以打开更加广阔的融资渠道，支撑其继续参与互联网全媒体市场惨烈的烧钱大战。
此前湖南卫视一向以灵活创新著称，然而近年来，在各地方卫视，以及各类互联网平台的崛起与冲击之下，其“一哥”的地位受冲击颇多。
作为“芒果系”的掌门人，吕焕斌给出的五大药方之一，为“资本运作”。
毕竟，新媒体时代“烧钱换市场”、“先圈地后盈利”等层出不穷的新玩法，局限于过去的体制则会跟不上市场的节奏。从实际举措来看，作为一家体制内的集团，“芒果系”在资本方面的动作也的确不弱于他人。
“胆子比较大却也做出了成效，一般体制内的电视台哪敢这么玩”，上述业内人士对野马财经表示。
据公告及工商资料统计，野马财经发现，截至目前，芒果系旗下已经拥有快乐购、电广传媒两家控股上市公司，参股至少13家，同时投资布局超过22家新三板挂牌企业。
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(注：映客已与宣亚国际终止重组，欲赴港单独上市)
仔细梳理可以发现，这些企业中，有不少可以与“芒果系”旗下产业实现生态互补，吕焕斌亦表示，湖南广电先后与18家上市公司、多家主流内容生产商产生了关联和协同，使之成为泛芒果生态的一部分。
对于一系列动作的目的，吕焕斌曾表示，“目前我们正在全力打造市场主体——芒果传媒。这不是搞小舢板，而是要组建传媒产业集团、造航母，走专业化、规模化、集约化的市场之路。通过这三个转型，今后的湖南广电不再是一个传统媒体，不再只是依靠广告谋生的媒体，更不是仅仅在体制内生存的媒体，由此将形成一个全新的生态体系，即芒果生态圈。”
不过，在资本版图、芒果生态不断扩张的过程中，另一家控股上市公司电广传媒，处境却有些尴尬。
作为原本的“嫡长子”，经过十多年的不断增资扩股，“芒果系”所持有股份已经从1999年IPO之时的63.29%，下降至16.6%。
早在2013年4月，电广传媒还曾公告称，准备将湖南电视台旗下优质资产注入，但最终却没有获得同意。
而如今，这些资产中的一部分，即将注入快乐购。
梳理“芒果系”如今的资本版图，可以清楚地看到，围绕快乐购这一上市平台，吕焕斌试图为湖南广电的第二发动机“芒果TV”，安装上新的资本“核动力”，并以此为依托，推动整个传媒航母迅速向前，参与新媒体时代的竞争。
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